Le Trésor américain double ses rachats d’obligations : le dollar sous pression, le yen reprend des forces

Cette décision est intervenue après une brusque dégradation du marché obligataire. Le rendement de l’emprunt américain à 30 ans a dépassé 5,30 %, un niveau proche d’un sommet de 19 ans, dans le sillage d’une vaste vague de ventes de dette souveraine.

En pratique, le Trésor rachète des obligations déjà en circulation. Cette opération retire une partie de la duration — autrement dit, de l’exposition du marché aux variations des taux à long terme — et peut contribuer à contenir les rendements. Le montant reste toutefois très faible au regard de l’encours total de la dette américaine. Son importance est donc autant symbolique que mécanique : elle montre que les autorités s’inquiètent de la vitesse et de l’ampleur de la hausse des rendements.

L’interprétation de Deutsche Bank

Pour Deutsche Bank, la mesure ressemble à une « Operation Twist », en référence aux politiques consistant à agir sur la structure des maturités de la dette afin de peser sur les taux à long terme. La banque y voit également une forme de « répression financière douce » : les pouvoirs publics cherchent à limiter le coût des emprunts à long terme au lieu de laisser les marchés le déterminer entièrement.

Le Trésor devrait, pour financer ces rachats et retirer de la duration du marché, émettre davantage de bons du Trésor à court terme. Cette évolution raccourcirait la maturité moyenne effective du financement public américain. Selon l’analyse de Deutsche Bank, cette combinaison — moins de rendement à long terme et davantage de dette à court terme — pourrait être structurellement défavorable au dollar, même si elle stabilise temporairement les obligations.

La mesure pourrait aussi compliquer la tâche de la Réserve fédérale. Si le Trésor fait baisser lui-même les taux à long terme, la Fed pourrait devoir maintenir une politique plus restrictive qu’elle ne l’aurait fait autrement afin de préserver ses conditions financières et sa crédibilité en matière d’inflation. Il s’agit toutefois d’une interprétation analytique de Deutsche Bank, et non d’une conséquence déjà établie de la politique annoncée.

Une accalmie qui ne règle pas le problème des rendements

La réaction des marchés dépendra désormais largement des signaux envoyés par la Fed. Les minutes de la réunion de juillet du Comité fédéral de l’open market — le FOMC — constituaient un rendez-vous important : plusieurs responsables se disaient prêts à relever les taux si l’inflation ne ralentissait pas. Une lecture nettement restrictive aurait pu soutenir temporairement les rendements et le dollar.

Mais le président de la Fed, Kevin Warsh, s’est engagé à préserver la stabilité des prix sans donner beaucoup d’indications sur la manière dont la banque centrale agirait. Cette absence de visibilité entretient l’incertitude sur sa réaction face à l’inflation, à la croissance et aux taux obligataires.

Les tensions au Moyen-Orient ajoutent un autre risque. Elles ont maintenu les cours du pétrole à un plus haut de trois semaines, ce qui pourrait raviver les pressions inflationnistes, pousser les rendements à la hausse et rendre les choix de politique monétaire plus délicats.

Deux forces s’opposent donc. D’un côté, l’inflation et le pétrole peuvent maintenir les rendements longs à un niveau élevé. De l’autre, des signes de ralentissement économique — ou l’absence des hausses de taux anticipées par le marché — pourraient faire baisser les rendements et prolonger la faiblesse du dollar.

Dans ce second scénario, le programme de rachats renforcerait le mouvement baissier sur le billet vert en plafonnant les rendements à long terme. Le yen serait alors l’un des principaux bénéficiaires, en plus du soutien qu’il reçoit déjà de l’intervention récente des États-Unis et du Japon destinée à enrayer sa dépréciation.