Les moteurs de la vente massive

1. Les tensions États-Unis/Iran et l'impasse du détroit d'Ormuz

Les discussions visant à rouvrir le détroit d'Ormuz n'ont pas abouti à une avancée visible, maintenant les prix du pétrole à un niveau élevé et alimentant l'incertitude sur l'inflation . Washington a déclaré qu'elle pourrait maintenir un blocus naval de l'Iran indéfiniment, tandis que Téhéran a réaffirmé qu'il ne permettrait pas la réouverture du détroit tant que ses conditions ne seraient pas remplies . Les investisseurs craignent que des coûts énergétiques durablement élevés ne contraignent la BCE à poursuivre son resserrement monétaire .

2. Les anticipations de hausse des taux de la BCE

La perspective d'un nouveau durcissement monétaire a été le principal canal par lequel le risque géopolitique s'est transmis aux marchés obligataires :

• La BCE a maintenu ses taux inchangés lors de sa réunion du 23 juillet, mais a laissé la porte ouverte à de nouvelles hausses, sa présidente Christine Lagarde avertissant que l'effet complet du choc énergétique ne s'était pas encore fait sentir .
• Le 13 août, un sondage Reuters montrait qu'une majorité de 83 % des 69 économistes interrogés s'attendait à une ultime hausse de 25 pb en septembre, ce qui ferait de ce cycle de resserrement le plus court depuis 2011 .
• Le 14 août, les marchés monétaires de la zone euro intégraient une probabilité d'environ 79 % d'une hausse des taux le mois suivant, selon les swaps de taux. D'autres sources de données affichaient des probabilités allant de 79 % à 91 % selon l'instrument .

3. Confirmation d'un PIB du T2 solide

La deuxième estimation du PIB du T2 par Eurostat, publiée le 14 août, devait confirmer une expansion de 0,4 % par rapport au trimestre précédent — soit le double du consensus initial de 0,2 % . Une croissance plus forte a réduit les arguments en faveur d'une pause précoce de la BCE, exerçant une pression supplémentaire sur les prix des obligations .

4. Pression de l'offre fiscale

Les émissions massives d'obligations souveraines par les principaux gouvernements de la zone euro (France, Italie, Espagne) ont accentué le déséquilibre de l'offre, les rendements augmentant en partie pour attirer les acheteurs dans un environnement géopolitique incertain .

5. Les contre-courants des données mondiales

Les ventes au détail américaines pour juillet sont ressorties en deçà des attentes, ce qui a brièvement fait baisser les rendements des bons du Trésor américain. Cependant, cet effet sur les obligations européennes a été de courte durée, le risque lié à Ormuz et les attentes de hausse des taux de la BCE reprenant le dessus .

Impact de marché plus large

La vente massive d'obligations n'a pas déclenché un mouvement généralisé de fuite vers la sécurité (risk-off) sur l'ensemble des classes d'actifs :

• Les prix du pétrole sont restés relativement modérés malgré le risque géopolitique, les signes d'une demande mondiale plus faible ayant limité la hausse .
• Les actions (par exemple, le DAX) ont montré une hausse concentrée menée par les secteurs à forte capitalisation, absorbant la vente obligataire .
• Les bons du Trésor américain ont également inversé leur baisse initiale, grimpant de concert avec les rendements européens alors que le récit du risque inflationniste dominait tous les marchés .
• Les rendements européens à court terme ont atteint ou se sont maintenus près de leurs plus hauts niveaux pluriannuels, reflétant la conviction du marché que les baisses de taux sont lointaines, même après la hausse finale attendue .

En résumé

La vente massive d'obligations du 14 août est un exemple typique de la manière dont un choc d'offre géopolitique sur les marchés de l'énergie peut se transmettre, via les anticipations d'inflation, à la tarification de la politique monétaire. L'impasse dans le détroit d'Ormuz n'étant pas résolue, la BCE semble prête à procéder à ce que beaucoup considèrent comme sa dernière hausse de taux du cycle en septembre. Que ce pic soit effectif ou non dépendra de l'escalade ou de la désescalade de l'affrontement — une question que les marchés obligataires continueront de surveiller de très près.

Les moteurs de la vente massive

1. Les tensions États-Unis/Iran et l'impasse du détroit d'Ormuz

Les discussions visant à rouvrir le détroit d'Ormuz n'ont pas abouti à une avancée visible, maintenant les prix du pétrole à un niveau élevé et alimentant l'incertitude sur l'inflation . Washington a déclaré qu'elle pourrait maintenir un blocus naval de l'Iran indéfiniment, tandis que Téhéran a réaffirmé qu'il ne permettrait pas la réouverture du détroit tant que ses conditions ne seraient pas remplies . Les investisseurs craignent que des coûts énergétiques durablement élevés ne contraignent la BCE à poursuivre son resserrement monétaire .

2. Les anticipations de hausse des taux de la BCE

La perspective d'un nouveau durcissement monétaire a été le principal canal par lequel le risque géopolitique s'est transmis aux marchés obligataires :

• La BCE a maintenu ses taux inchangés lors de sa réunion du 23 juillet, mais a laissé la porte ouverte à de nouvelles hausses, sa présidente Christine Lagarde avertissant que l'effet complet du choc énergétique ne s'était pas encore fait sentir .
• Le 13 août, un sondage Reuters montrait qu'une majorité de 83 % des 69 économistes interrogés s'attendait à une ultime hausse de 25 pb en septembre, ce qui ferait de ce cycle de resserrement le plus court depuis 2011 .
• Le 14 août, les marchés monétaires de la zone euro intégraient une probabilité d'environ 79 % d'une hausse des taux le mois suivant, selon les swaps de taux. D'autres sources de données affichaient des probabilités allant de 79 % à 91 % selon l'instrument .

3. Confirmation d'un PIB du T2 solide

La deuxième estimation du PIB du T2 par Eurostat, publiée le 14 août, devait confirmer une expansion de 0,4 % par rapport au trimestre précédent — soit le double du consensus initial de 0,2 % . Une croissance plus forte a réduit les arguments en faveur d'une pause précoce de la BCE, exerçant une pression supplémentaire sur les prix des obligations .

4. Pression de l'offre fiscale

Les émissions massives d'obligations souveraines par les principaux gouvernements de la zone euro (France, Italie, Espagne) ont accentué le déséquilibre de l'offre, les rendements augmentant en partie pour attirer les acheteurs dans un environnement géopolitique incertain .

5. Les contre-courants des données mondiales

Les ventes au détail américaines pour juillet sont ressorties en deçà des attentes, ce qui a brièvement fait baisser les rendements des bons du Trésor américain. Cependant, cet effet sur les obligations européennes a été de courte durée, le risque lié à Ormuz et les attentes de hausse des taux de la BCE reprenant le dessus .

Impact de marché plus large

La vente massive d'obligations n'a pas déclenché un mouvement généralisé de fuite vers la sécurité (risk-off) sur l'ensemble des classes d'actifs :

• Les prix du pétrole sont restés relativement modérés malgré le risque géopolitique, les signes d'une demande mondiale plus faible ayant limité la hausse .
• Les actions (par exemple, le DAX) ont montré une hausse concentrée menée par les secteurs à forte capitalisation, absorbant la vente obligataire .
• Les bons du Trésor américain ont également inversé leur baisse initiale, grimpant de concert avec les rendements européens alors que le récit du risque inflationniste dominait tous les marchés .
• Les rendements européens à court terme ont atteint ou se sont maintenus près de leurs plus hauts niveaux pluriannuels, reflétant la conviction du marché que les baisses de taux sont lointaines, même après la hausse finale attendue .

En résumé

La vente massive d'obligations du 14 août est un exemple typique de la manière dont un choc d'offre géopolitique sur les marchés de l'énergie peut se transmettre, via les anticipations d'inflation, à la tarification de la politique monétaire. L'impasse dans le détroit d'Ormuz n'étant pas résolue, la BCE semble prête à procéder à ce que beaucoup considèrent comme sa dernière hausse de taux du cycle en septembre. Que ce pic soit effectif ou non dépendra de l'escalade ou de la désescalade de l'affrontement — une question que les marchés obligataires continueront de surveiller de très près.