Pourquoi les marchés du crédit n'ont-ils pas pleinement intégré le risque — et les signes qu'ils commencent à le faire

L'idée que les marchés du crédit n'ont attribué aucune prime de risque est de plus en plus dépassée. Voici ce qui se passe réellement :

Là où les marges restent serrées :

• La raison principale pour laquelle les spreads ne se sont pas davantage élargis est que la dette est émise par les noms les plus solides du monde — Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta — tous notés AA ou A avec des bilans très solides selon les critères traditionnels. Les investisseurs considèrent ces émetteurs comme des valeurs « pères de famille » dont le risque de défaut sur 5 à 10 ans est proche de zéro, même si les retours sur investissement de l'IA sont décevants . La demande reste forte, notamment pour les émissions en dollars, même si les banques notent que le marché pourrait atteindre ses limites d'absorption dans certaines devises .

Là où les primes de risque émergent :

• Les spreads des CDS (Credit Default Swaps) pour les grandes entreprises technologiques liées à l'IA ont nettement augmenté au cours du premier semestre 2026, en particulier pour celles dont les bilans sont plus fragiles .
• Les taux de couverture des obligations des hyperscalers sont en baisse, ce qui suggère un affaiblissement de la demande des investisseurs et la possibilité de rendements plus élevés à l'avenir .
• Goldman Sachs et d'autres observent une « fatigue de la demande » sur le marché du dollar américain, les obligations d'Amazon et d'Alphabet libellées en euros surperformant leurs équivalents américains — un signe que les investisseurs en dollars deviennent plus sélectifs .
• Fitch Ratings a officiellement averti qu'une correction du marché de l'IA pourrait devenir un risque significatif pour les marchés du crédit d'entreprise .

Le problème de l'« emprunt fantôme » hors bilan

L'élément structurel le plus préoccupant est l'explosion des passifs cachés :

• Une enquête de Nikkei Asia a révélé que cinq grands hyperscalers (Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta, Oracle) ont conservé plus de 1 650 milliards de dollars de dettes hors de leur bilan, contre environ 1 350 milliards de dollars de passifs officiellement déclarés .
• La Banque des Règlements Internationaux (BRI) a qualifié ce pool de crédit privé hors bilan en croissance rapide d'« emprunt fantôme », reliant les hyperscalers à des prêteurs non bancaires et à des assureurs d'une manière qui était largement absente avant 2024 .
• Goldman Sachs estime que les engagements locatifs combinés des hyperscalers pour les data centers, les installations de R&D et les bureaux totalisent environ 800 milliards de dollars, dont une grande partie est structurée par le biais de coentreprises et de véhicules ad hoc qui retardent la comptabilisation au bilan .
• Ces structures sont parfaitement légales selon les règles de la SEC, mais elles signifient que les bilans publics ne racontent plus toute l'histoire de qui supporte le risque si les retours sur investissement de l'IA sont retardés ou ne se matérialisent pas .

En résumé

La vague de 570 milliards de dollars reflète une réponse rationnelle aux besoins insatiables en capitaux de l'IA de la part des emprunteurs les plus solides du monde. Mais l'idée que les marchés n'ont attribué « aucune prime de risque » est fausse à la mi-2026 — les spreads des CDS augmentent, la demande s'affaiblit, et Fitch, la BRI et la Fed ont tous signalé des préoccupations systémiques. Le véritable risque qui reste sous-évalué est celui des 1 650 milliards de dollars de passifs hors bilan et du réseau opaque de crédit privé, de baux et de coentreprises qui pourrait transformer une correction de l'IA en un événement de crédit impactant les assureurs, les fonds de crédit privé et les investisseurs obligataires d'une manière que l'analyse traditionnelle du bilan ne peut pas capturer.

Pourquoi les marchés du crédit n'ont-ils pas pleinement intégré le risque — et les signes qu'ils commencent à le faire

L'idée que les marchés du crédit n'ont attribué aucune prime de risque est de plus en plus dépassée. Voici ce qui se passe réellement :

Là où les marges restent serrées :

• La raison principale pour laquelle les spreads ne se sont pas davantage élargis est que la dette est émise par les noms les plus solides du monde — Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta — tous notés AA ou A avec des bilans très solides selon les critères traditionnels. Les investisseurs considèrent ces émetteurs comme des valeurs « pères de famille » dont le risque de défaut sur 5 à 10 ans est proche de zéro, même si les retours sur investissement de l'IA sont décevants . La demande reste forte, notamment pour les émissions en dollars, même si les banques notent que le marché pourrait atteindre ses limites d'absorption dans certaines devises .

Là où les primes de risque émergent :

• Les spreads des CDS (Credit Default Swaps) pour les grandes entreprises technologiques liées à l'IA ont nettement augmenté au cours du premier semestre 2026, en particulier pour celles dont les bilans sont plus fragiles .
• Les taux de couverture des obligations des hyperscalers sont en baisse, ce qui suggère un affaiblissement de la demande des investisseurs et la possibilité de rendements plus élevés à l'avenir .
• Goldman Sachs et d'autres observent une « fatigue de la demande » sur le marché du dollar américain, les obligations d'Amazon et d'Alphabet libellées en euros surperformant leurs équivalents américains — un signe que les investisseurs en dollars deviennent plus sélectifs .
• Fitch Ratings a officiellement averti qu'une correction du marché de l'IA pourrait devenir un risque significatif pour les marchés du crédit d'entreprise .

Le problème de l'« emprunt fantôme » hors bilan

L'élément structurel le plus préoccupant est l'explosion des passifs cachés :

• Une enquête de Nikkei Asia a révélé que cinq grands hyperscalers (Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta, Oracle) ont conservé plus de 1 650 milliards de dollars de dettes hors de leur bilan, contre environ 1 350 milliards de dollars de passifs officiellement déclarés .
• La Banque des Règlements Internationaux (BRI) a qualifié ce pool de crédit privé hors bilan en croissance rapide d'« emprunt fantôme », reliant les hyperscalers à des prêteurs non bancaires et à des assureurs d'une manière qui était largement absente avant 2024 .
• Goldman Sachs estime que les engagements locatifs combinés des hyperscalers pour les data centers, les installations de R&D et les bureaux totalisent environ 800 milliards de dollars, dont une grande partie est structurée par le biais de coentreprises et de véhicules ad hoc qui retardent la comptabilisation au bilan .
• Ces structures sont parfaitement légales selon les règles de la SEC, mais elles signifient que les bilans publics ne racontent plus toute l'histoire de qui supporte le risque si les retours sur investissement de l'IA sont retardés ou ne se matérialisent pas .

En résumé

La vague de 570 milliards de dollars reflète une réponse rationnelle aux besoins insatiables en capitaux de l'IA de la part des emprunteurs les plus solides du monde. Mais l'idée que les marchés n'ont attribué « aucune prime de risque » est fausse à la mi-2026 — les spreads des CDS augmentent, la demande s'affaiblit, et Fitch, la BRI et la Fed ont tous signalé des préoccupations systémiques. Le véritable risque qui reste sous-évalué est celui des 1 650 milliards de dollars de passifs hors bilan et du réseau opaque de crédit privé, de baux et de coentreprises qui pourrait transformer une correction de l'IA en un événement de crédit impactant les assureurs, les fonds de crédit privé et les investisseurs obligataires d'une manière que l'analyse traditionnelle du bilan ne peut pas capturer.