La Russie puise dans son or tandis que Hong Kong s’impose comme hub du métal russe

La diminution des réserves d’or russes est avant tout le signe d’une pression croissante sur le financement de la guerre, non la preuve d’une faillite imminente de l’État. Face à des dépenses qui progressent plus vite que les recettes et à l’immobilisation d’une part importante de ses actifs à l’étranger, Moscou convertit en liquidités un actif physique qu’il contrôle sur son territoire.

En parallèle, Hong Kong est devenu un débouché majeur pour l’or commercial d’origine russe. Les deux mouvements s’inscrivent dans la même reconfiguration imposée par les sanctions, mais ils ne doivent pas être confondus : les ventes de réserves de la banque centrale ne sont pas nécessairement les exportations de lingots des producteurs et banques russes.

Environ 50 tonnes d’or en moins en sept mois

Les avoirs en or de la Banque de Russie ont reculé de 1,6 million d’onces troy depuis le début de 2026, pour atteindre 73,2 millions d’onces au 1er août, soit environ 2 280 tonnes. C’est leur niveau le plus faible depuis janvier 2020. 44

Cela correspond à une baisse d’environ 50 tonnes sur les sept premiers mois de l’année. L’ampleur du recul est notable : l’or est une réserve particulièrement stratégique pour la Russie, car il est tangible, détenu sous contrôle national et monétisable lorsque l’accès aux autres actifs est entravé.

Un déficit budgétaire qui dépasse déjà l’objectif annuel

Le déficit du budget fédéral russe a atteint 6 455 milliards de roubles, soit 2,8 % du PIB, entre janvier et juillet 2026. Ce montant dépassait déjà l’objectif officiel pour l’ensemble de l’année, fixé à 3 786 milliards de roubles, ou 1,6 % du PIB. 28

Le ministère russe des Finances explique en partie ce creusement par le préfinancement de certaines dépenses. Mais la tendance est plus large : sur sept mois, les recettes pétrolières et gazières ont reculé de 16,8 % sur un an, tandis que les dépenses totales ont augmenté de 14,5 %. 31

Dans ce contexte, l’or constitue un amortisseur commode. Sa vente peut fournir des ressources sans recourir uniquement à davantage d’emprunts en roubles ni entamer d’autres avoirs en devises encore utilisables. Le revers est évident : chaque vente réduit l’un des coussins de sécurité les plus mobiles et les plus précieux du pays.

Pourquoi les sanctions renforcent la valeur de l’or détenu au pays

Les sanctions occidentales ont immobilisé une large part des actifs de la banque centrale russe placés dans les juridictions qui les appliquent, un montant souvent estimé à environ 300 milliards de dollars. 53

Cela ne veut pas dire que la Russie est privée de toute ressource. Elle conserve de l’or domestique, des recettes d’exportation, une capacité fiscale, un marché de dette intérieur ainsi que l’accès à certains actifs et devises hors d’Occident. Mais tous ces instruments n’ont pas la même souplesse d’utilisation.

L’or gardé en Russie est directement sous contrôle des autorités : il peut être vendu ou donné en garantie. Cette caractéristique le rend particulièrement utile lorsque le recours aux infrastructures financières occidentales est limité.

Les données disponibles ne permettent toutefois pas de calculer de manière fiable l’évolution de la part de l’or dans l’ensemble des réserves russes. Une baisse du tonnage ne signifie pas automatiquement une baisse de son poids en valeur : le cours de l’or peut fortement évoluer.

Hong Kong, pivot du commerce de l’or russe vers la Chine

Hong Kong a importé près de 100 tonnes d’or d’origine russe entre janvier et juillet 2026, un record dans les données disponibles et presque trois fois le volume enregistré sur la même période en 2025. 2 Dès le début août, ce volume avait dépassé les 85 tonnes importées durant toute l’année 2025. 4

Depuis 2022, des entités basées à Hong Kong ont acheté pour environ 35 milliards de dollars de lingots russes, selon des données commerciales citées par la presse. 10

Cette évolution reflète le redéploiement du commerce du métal après l’invasion à grande échelle de l’Ukraine. Les États-Unis et le Royaume-Uni ont imposé des restrictions sur l’or russe, contrairement à Hong Kong et à la Chine continentale, qui n’ont pas adopté de mesures équivalentes. 36

Le rôle de Hong Kong ne se limite pas à l’importation : le territoire est un grand centre de négoce, de financement et de logistique. L’or peut y être vendu, entreposé ou traité par des intermédiaires avant d’être expédié plus loin. Les informations disponibles indiquent qu’une grande partie du métal russe arrivant à Hong Kong finit par rejoindre la Chine continentale. 41

Mais les statistiques publiques ont leurs limites : elles ne permettent pas de retracer chaque cargaison jusqu’à son acheteur final, son affineur ou sa destination ultime. Elles ne démontrent pas non plus que l’or expédié à Hong Kong a été prélevé sur les réserves de la Banque de Russie plutôt que fourni par des producteurs ou banques commerciales.

Des options qui se réduisent, pas une banqueroute

Le sujet n’est pas tant la capacité immédiate de la Russie à honorer ses engagements que la dégradation de la qualité de ses choix de financement. Hausser les impôts, emprunter sur le marché intérieur, réduire les dépenses, utiliser des avoirs en yuans ou vendre de l’or : chacune de ces options a un coût économique ou politique.

Au 1er août, la Russie détenait encore environ 2 280 tonnes d’or. 44 Au rythme observé de quelque 50 tonnes en sept mois, soit environ 86 tonnes annualisées, un calcul purement mécanique aboutit à 26 à 27 ans de stock.

Ce n’est pas une prévision. La Russie ne pourrait pas liquider la totalité de ses réserves sans conséquences majeures, et le rythme futur dépendra notamment du prix de l’or, du déficit budgétaire, des recettes d’exportation et des autres sources de financement disponibles. Ce calcul montre surtout qu’une vente record peut constituer un avertissement sérieux sans annoncer une insolvabilité immédiate.

Risques de conformité pour les acteurs du marché de l’or

L’expansion du commerce via Hong Kong renforce les exigences de vigilance pour les négociants, affineurs, banques, assureurs, transporteurs maritimes et logisticiens soumis à des régimes de sanctions occidentaux.

Le risque ne découle pas nécessairement de la seule manipulation physique d’un lingot d’origine russe. Il tient à une éventuelle implication de personnes, banques ou producteurs sanctionnés ; à la dissimulation de l’origine ou des bénéficiaires effectifs ; au contournement des sanctions ; ou à l’utilisation de services occidentaux interdits.

La situation est particulièrement délicate si de l’or russe est mélangé à du métal d’autres origines. Des experts juridiques cités dans la presse avertissent que ce mélange complique les contrôles des banques et entreprises du secteur de l’or opérant à Hong Kong. 39 Le gouvernement hongkongais indique, de son côté, que les participants à son système local de règlement de l’or doivent respecter les règles applicables de lutte contre le blanchiment d’argent et le financement du terrorisme. 39

Pour les entreprises liées aux réseaux financiers, d’assurance, d’affinage ou de transport des États-Unis, du Royaume-Uni ou de l’Union européenne, cela implique un contrôle renforcé de l’origine du métal, des contreparties, des paiements et de tous les intermédiaires. Les conséquences les plus lourdes peuvent aller du blocage de paiements à la perte de relations bancaires, voire à des mesures de sanctions.

À retenir

Les ventes d’or de la Russie et les importations record de Hong Kong éclairent deux dimensions d’un même ajustement à l’ère des sanctions. Moscou mobilise un actif domestique et liquide à mesure que la pression budgétaire monte et que ses marges de manœuvre sur les réserves se resserrent. Hong Kong, de son côté, s’est imposé comme une porte d’entrée essentielle pour l’or commercial russe vers les marchés asiatiques, surtout chinois.

Ce tableau signale une contrainte financière réelle et un détournement durable des flux de lingots. Il ne prouve ni l’épuisement des réserves russes ni que chaque lingot exporté à l’étranger provient de la banque centrale.