Inflation à 3,3 % en zone euro : le choc énergétique replace la BCE face à un choix difficile

L’inflation dans la zone euro a nettement accéléré en août, mais les chiffres décrivent avant tout un choc énergétique, et non une reprise généralisée de la hausse des prix dans tous les secteurs. Selon l’estimation rapide d’Eurostat, l’indice des prix à la consommation harmonisé (IPCH) a progressé de 3,3 % sur un an, après 2,9 % en juillet. L’inflation de l’énergie a grimpé à 14,3 %, contre 10,3 % le mois précédent, tandis que celle des services a ralenti à 3,0 % et que celle de l’alimentation, de l’alcool et du tabac est restée à 1,2 %. 1

L’énergie a fait remonter l’indice global

La hausse des cours du pétrole et du gaz est le principal facteur de l’accélération. Le conflit au Moyen-Orient et les perturbations, ou les risques de perturbations, du transport maritime par le détroit d’Ormuz ont accru la prime de risque sur les approvisionnements énergétiques. Pour l’Europe, importatrice nette d’énergie, cette exposition est particulièrement sensible. La progression d’août a été reliée à la hausse du brut, du gaz naturel et des marges de raffinage. 512

Cette hausse se transmet aux prix payés par les ménages et les entreprises de plusieurs manières :

• directement, par les prix des carburants, du chauffage et de l’électricité ;
• indirectement, car le transport, la production et la distribution deviennent plus coûteux ;
• par les anticipations, si entreprises et salariés considèrent cette hausse comme durable et ajustent leurs prix ou leurs revendications salariales.

La divergence entre inflation globale et inflation sous-jacente est donc essentielle. Cette dernière, qui exclut l’énergie, l’alimentation, l’alcool et le tabac, a reculé à 2,4 % en août, après 2,5 % en juillet. 10 Cela n’écarte pas le risque d’une diffusion plus large, mais indique que l’accélération immédiate est restée concentrée sur l’énergie plutôt que déjà installée dans l’ensemble de l’économie.

Des stocks de gaz faibles avant l’hiver

L’Europe aborde la saison froide avec un matelas de gaz relativement réduit. Les stocks de l’Union européenne étaient remplis à environ 63 % durant la dernière semaine d’août, contre une moyenne proche de 80 % à la même période ces dernières années. 19

Ce niveau ne crée pas, à lui seul, l’inflation. Il augmente toutefois la vulnérabilité face à une offre de gaz naturel liquéfié (GNL) durablement contrainte ou à une météo plus froide. Lorsque les réserves sont basses, les acheteurs européens doivent potentiellement rivaliser davantage pour les cargaisons disponibles, notamment avec les importateurs asiatiques. Cette concurrence peut prolonger la cherté du gaz en Europe et renforcer le risque d’un choc qui se poursuivrait pendant la saison de chauffage. 24

Le marché de gros reflétait déjà cette fragilité : le prix de référence néerlandais TTF, pour livraison en octobre, a atteint un sommet intrajournalier de 70,85 € par mégawattheure le 31 août, sur fond d’inquiétudes concernant les retards d’exportations de GNL depuis le golfe Persique. 26

Les conséquences pour les ménages et les entreprises

Un pouvoir d’achat sous pression

L’énergie constitue une dépense difficilement évitable : il faut se déplacer, chauffer son logement et consommer de l’électricité. La hausse des factures et des carburants absorbe donc une plus grande part du revenu disponible, au détriment des dépenses discrétionnaires.

La Banque centrale européenne (BCE) prévient qu’une nouvelle perturbation de l’offre énergétique pourrait peser sur les revenus réels, la consommation et l’investissement. 34 Pour les ménages, la pression est double : les dépenses essentielles augmentent, tandis que l’incertitude économique incite à différer les achats importants.

Les secteurs énergivores face à des coûts plus élevés

Pour les entreprises qui consomment beaucoup de gaz ou d’électricité, la hausse des prix de gros peut rapidement réduire les marges. Elles peuvent absorber le surcoût, relever leurs tarifs, réduire leur production ou reporter des investissements. Aucune de ces options n’est indolore : elles dégradent respectivement la rentabilité, l’inflation ou la croissance.

Le choc est particulièrement délicat pour l’industrie européenne : les coûts des intrants montent alors même que les ménages, appauvris par leurs factures, risquent de moins consommer. La BCE identifie explicitement la faiblesse des dépenses, de l’investissement et du crédit parmi les risques associés à un choc énergétique prolongé. 34

Les marchés arbitrent entre inflation et ralentissement

Les investisseurs ont revu leurs scénarios pour le pétrole, l’inflation et les taux d’intérêt. Le pétrole a atteint des plus hauts de cinq semaines après de nouvelles frappes américaines contre l’Iran, tandis que les rendements des obligations souveraines ont augmenté dans un contexte de craintes inflationnistes. 37

Le mécanisme est simple :

• une inflation anticipée plus élevée tend à faire monter les rendements obligataires et à baisser les prix des obligations ;
• la perspective d’une politique plus restrictive de la BCE peut renchérir le coût du crédit pour les États, les ménages et les entreprises ;
• les entreprises très dépendantes de l’énergie ou sensibles au cycle économique peuvent subir simultanément une hausse de leurs coûts et une demande plus faible.

L’incertitude pétrolière demeure particulièrement importante. La BCE relevait que les prix à terme restaient au-dessus de leurs niveaux d’avant-guerre sur l’horizon considéré, avec des risques orientés à la hausse. 33

Le dilemme de la BCE avant sa réunion de septembre

La difficulté, pour la BCE, est que cette poussée relève d’abord d’un choc d’offre. Relever les taux peut freiner la demande et limiter le risque qu’une hausse temporaire de l’énergie se transforme en inflation persistante via les salaires et les prix hors énergie. Mais cela ne produit ni pétrole, ni gaz, ni cargaisons de GNL supplémentaires, et ne résout pas les difficultés de transport maritime.

Un relèvement de taux renforcerait la crédibilité de la lutte contre l’inflation et pourrait contenir les effets dits de « second tour ». En revanche, il accentuerait aussi le frein sur la consommation, le crédit et l’investissement alors que le choc énergétique réduit déjà les revenus réels. Le risque de récession deviendrait alors plus marqué.

La BCE souligne que l’intégralité de l’effet inflationniste du choc énergétique ne s’est pas encore matérialisée et qu’elle surveille son intensité, sa durée, ainsi que ses effets indirects et de second tour. 34 Sa décision de septembre ne dépendra donc pas seulement du chiffre de 3,3 %. Elle reposera aussi sur la persistance des prix de l’énergie, l’évolution du risque d’approvisionnement en gaz avant l’hiver, et une éventuelle propagation vers l’inflation sous-jacente, les salaires et les anticipations à moyen terme.

À retenir

Le bond de l’inflation en août provient surtout d’un choc énergétique qui frappe un marché européen du gaz déjà vulnérable. Ce n’est pas, à ce stade, la preuve que toutes les pressions inflationnistes repartent à la hausse. Si l’énergie se calme et que la contagion aux autres prix reste limitée, la BCE pourra éviter de sur-réagir à un pic temporaire. Si les perturbations durent et se transmettent aux salaires et aux prix de l’ensemble de l’économie, le coût de l’attentisme augmentera fortement. 134