Miksi dollari heikkeni korkonosto-odotuksista huolimatta – ja miksi kulta hyötyi

Dollari voi heikentyä, vaikka markkinat odottaisivat keskuspankilta koronnostoa. Ratkaisevaa ei ole vain se, mitä korkojen uskotaan tekevän, vaan se, muuttuuko odotus. Dollarindeksin lasku alle 98,70:n viittasi siihen, että Fedin mahdollinen koronnosto oli jo pitkälti markkinahinnoissa. Samaan aikaan pitkät Yhdysvaltain korot laskivat ja dollarin suhteellinen korkoetu kaventui.

Seurauksena oli laajempi markkinaliike: dollaria myytiin, jeni vahvistui jenirahoitteisten carry trade -positioiden purkautuessa ja kulta sai tukea sekä dollarimääräisenä hyödykkeenä että salkun suojakohteena.

Hinnoiteltu koronnosto ei yksin tue dollaria

Valuuttamarkkinoilla korko-odotusten muutos on usein itse odotusta tärkeämpi. Jos sijoittajat pitävät Fedin koronnostoa jo melko todennäköisenä, dollarin selvään nousuun tarvitaan yleensä odotettua haukkamaisempi yllätys: koronnoston todennäköisyyden kasvu, viesti myöhemmistä lisänostoista tai selvästi levenevä korkoero muihin suuriin talouksiin nähden.

Tämä auttaa ymmärtämään, miksi odotuksia vahvempi Yhdysvaltain työllisyysdata ei antanut dollarille pysyvää tukea. Huomio siirtyi yksittäisestä Fed-kokouksesta pitkiin korkoihin, julkisen talouden riskeihin ja muiden keskuspankkien näkymiin. Kommentaarien mukaan dollarindeksi ei kyennyt palaamaan aiempiin huippuihinsa vahvemmasta työpaikkakasvusta huolimatta. 23

Treasuryn takaisinostoilmoitus muutti pitkien korkojen asetelmaa

Yhdysvaltain valtiovarainministeriö ilmoitti 19. elokuuta nostavansa 10–20 vuoden ja 20–30 vuoden pituisten nimelliskuponkilainojen likviditeettiä tukevien takaisinostojen enimmäiskoon 2 miljardista dollarista vähintään 4 miljardiin dollariin operaatiota kohden. Muutos oli määrä toteuttaa 9.9.–4.11. 50

Treasury luokitteli operaatiot markkinalikviditeettiä tukeviksi toimiksi, ei rahapolitiikaksi eikä Fedin rahanluonniksi. Markkinat kuitenkin reagoivat välittömään vaikutukseen: pitkille valtionlainoille tuli lisää ostotukea. Pitkät korot laskivat ilmoituksen jälkeen voimakkaasti. Reutersin mukaan 30 vuoden koron tuotto putosi lähes 10 korkopistettä ja myös 10 vuoden korko laski. Dollari heikkeni samalla. 36

Tällä on väliä valuutalle, koska matalammat Treasury-korot voivat pienentää dollarimääräisten sijoitusten tuottoetua kansainvälisten sijoittajien silmissä. Samalla keskustelu Yhdysvaltain alijäämistä, velanhoitokuluista ja julkisen talouden kestävyydestä vilkastui. Reutersin mukaan yhdistelmä lisäsi huolta niin sanotusta dollarin ostovoiman heikkenemiseen liittyvästä kaupasta, jossa kysyntä kohdistuu kullan ja bitcoinin kaltaisiin omaisuuseriin dollarin kustannuksella. 33

Tulkintaan on silti syytä suhtautua mittasuhteet säilyttäen. Treasury-ohjelma on velanhallinnan ja markkinalikviditeetin väline, eikä se sellaisenaan todista dollarin arvon rapauttamista. Reaktio kertoi sijoittajien arviosta ohjelman vaikutuksista korkoihin ja julkisen talouden riskeihin, ei Fedin rahapoliittisen kehikon muutoksesta.

Jenin nousu lisäsi dollaripainetta

Dollarindeksiin vaikuttavat voimakkaasti sen suurimmat vastavaluutat, ja jenin vahvistumisesta tuli liikkeen keskeinen osa. Odotukset Japanin keskuspankin koronnostosta kannustivat sijoittajia purkamaan jenillä rahoitettuja carry trade -positioita. Niissä lainataan matalakorkoista jeniä ja sijoitetaan korkeampituottoisiin kohteisiin. Position sulkeminen edellyttää jenien ostamista takaisin.

USD/JPY laski alimmillaan 152,89:ään, mikä oli jenin vahvin taso dollaria vastaan sitten helmikuun. Liike liittyi odotuksiin 25 korkopisteen Japanin keskuspankin koronnostosta 17.–18. syyskuuta pidettävässä kokouksessa. 26 Muissa markkinaraporteissa koronnosto oli lähes täysin hinnoiteltu, ja jenin nousua yhdistettiin carry trade -positioiden purkautumiseen. 22

USD/JPY-kurssin lasku alle 150:n oli siten mahdollinen markkinaskenaario, ei varmuus. Se olisi edellyttänyt joko koronnostoa tai viestintää, joka vakuuttaa sijoittajat rahapolitiikan normalisoinnin jatkuvan. Varovaisempi lopputulos olisi puolestaan voinut heikentää jeniä ja poistaa yhden merkittävän dollarin myyntipaineen lähteen.

Korkopolkujen erot pienenivät

Dollarin aiempaa tukea selitti osin Yhdysvaltain muita suuria talouksia korkeampi korkotaso. Tämä etu on vähemmän vakuuttava, jos muiden suurten keskuspankkien odotetaan kiristävän rahapolitiikkaa tai pitävän sen tiukkana.

Tässä asetelmassa Japanin keskuspankin mahdollinen haukkamaisuus oli erityisen tärkeää jenipositioiden vuoksi. Myös Euroopan keskuspankkia koskevat odotukset tukivat näkemystä siitä, ettei Yhdysvaltain korkotilanne ollut enää yhtä poikkeuksellinen kuin aiemmin. Valuuttamarkkinat hinnoittelevatkin ennen kaikkea suhteellisia korkopolkuja, eivät vain Fedin seuraavaa päätöstä.

Miksi kulta nousi dollarin laskiessa

Kulta noteerataan tavallisesti dollareissa. Heikompi dollari tekee kullasta muiden valuuttojen käyttäjille edullisempaa ja voi tukea dollarialueen ulkopuolista kysyntää. Nousu ei kuitenkaan ollut pelkkä valuuttamekaniikan seuraus.

Kultaan virtasi kysyntää myös hajautus- ja suojakohteena, kun sijoittajat arvioivat reaalikorkojen, finanssipolitiikan ja epäsuotuisten makrotaloudellisten kehityskulkujen riskejä. UBS kuvasi kultaa muuksi kuin lyhyen aikavälin vedoksi seuraavasta Fed-päätöksestä: pankin mukaan se on salkun suoja- ja hajautusinstrumentti. 2

Ero on olennainen. Yksittäinen vahva inflaatioluku tai Fedin haukkamainen päätös voi painaa kullan hintaa lyhyellä aikavälillä, jos korot ja dollari nousevat. Pidemmän aikavälin kysyntää tukevat kuitenkin myös reservien hajauttaminen, sijoitusvirrat sekä tarve suojautua rahoitusmarkkina- ja geopoliittisilta sokilta.

Kiinan elokuun ostos vahvisti reservien hajauttamisen teemaa

Kiinan keskuspankki lisäsi elokuussa kultavarantojaan 650 000 unssilla, jolloin viralliset varannot nousivat 76,73 miljoonaan unssiin. Ostos oli suurin kuukausittainen lisäys sitten lokakuun 2023 ja pidensi ostosputken 22 peräkkäiseen kuukauteen. 4

Määrä vastaa noin 20:tä tonnia kultaa. 5 Ostos ei takaa hinnannousua eikä muodosta markkinoille kiinteää hintalattiaa. Se on kuitenkin näyttöä virallisen sektorin jatkuvasta kysynnästä myös voimakkaan kultarallin jälkeen. Sijoittajille tämä tukee tulkintaa, jonka mukaan osa kullan kysynnästä on rakenteellista reservien hajauttamista eikä pelkkää lyhytaikaista spekulointia.

UBS:n silloisen ennusteen mukaan kulta voisi nousta 5 000 dollariin unssilta vuoden 2027 ensimmäisellä puoliskolla. Näkemys perustui alenevien reaalikorkojen, heikomman dollarin ja jatkuvan keskuspankkikysynnän yhdistelmään. 2 Kyse on ennusteesta, ei lupauksesta: sen toteutuminen riippuu makrotaloudesta ja todellisista sijoitusvirroista.

Seuraavat testit dollarille, jenille ja kullalle

Markkinatarinaa olivat testaamassa erityisesti kolme tapahtumaa:

• Yhdysvaltain tuottaja- ja kuluttajahinnat (PPI ja CPI): Pehmeämmät inflaatioluvut voisivat vahvistaa odotuksia myöhemmästä kevyemmästä rahapolitiikasta, laskea korkoja ja tukea kultaa. Vahvemmat luvut voisivat nostaa korkoja ja tukea dollaria, vaikka sijoittajat joutuisivat samalla arvioimaan, pahentaako korkea inflaatio julkisen talouden huolia.
• Fedin 16. syyskuuta antama päätös: Koronnosto, johon liittyy selvästi haukkamainen ohjaus, voisi nostaa dollaria ja painaa kultaa. Koron pitäminen ennallaan tai varovainen viesti vahvistaisi tulkintaa Yhdysvaltain korkoedun kaventumisesta.
• Japanin keskuspankin 17.–18. syyskuuta pidettävä kokous: Koronnosto tai vahva viesti politiikan normalisoinnista voisi jatkaa jenin vahvistumista ja carry trade -positioiden purkautumista. Varovaisempi lopputulos voisi kääntää osan jenin noususta nopeasti. 2226

Ydinajatus

Dollarindeksin lasku ei merkinnyt sitä, että markkinat olisivat hylänneet Fedin koronnoston mahdollisuuden. Kyse oli siitä, että muut tekijät painoivat vaakakupissa enemmän: pitkien Treasury-korkojen lasku takaisinostoilmoituksen jälkeen, huoli julkisen talouden riskeistä sekä Yhdysvaltain, Japanin ja Euroopan korkonäkymien erojen kaventuminen.

Kulta hyötyi, koska heikompi dollari paransi sen valuuttataustaa ja finanssipoliittiset huolet vahvistivat sen asemaa suojakohteena. Suunnan jatko riippuu tulevista inflaatioluvuista ja keskuspankkien päätöksistä, mutta tapahtumaketju osoitti, ettei yksittäinen, jo osin hinnoiteltu Fed-liike yksin määritä dollarin suuntaa.