1 400 miljardin dollarin tekoälyuhkapeli: Goldman Sachsin nousujohteisen skenaarion takana piilevät velkariskit

Miksi Goldman uskoo konsensuksen olevan alakantissa

Goldmanin argumentin ydin on, että nykyiset Wall Streetin arviot edellyttäisivät investointien kasvun epäuskottavaa hidastumista. Konsensusennuste noin 920 miljardin dollarin investoinneista vuodelle 2027 tarkoittaisi jyrkkää pudotusta vuosien 2025 ja 2026 huimasta kasvuvauhdista . Goldman haastaa tämän oletuksen mallintamalla skenaariota, jossa tekoälyinvestoinnit nielevät 2–3 prosenttia bruttokansantuotteesta – mikä työntäisi vuotuiset menot noin 1 100 miljardin dollarin perusuraan ja jopa 1 400 miljardiin dollariin noususkenaariossa .

Mallin takana on veto agenttimaisen tekoälyn puolesta. Toisin kuin yksinkertaiset chat-ohjelmat, jotka vastaavat kehotteeseen ja pysähtyvät, tekoälyagentit toimivat jatkuvasti – suorittaen monivaiheisia tehtäviä, kutsuen ohjelmointirajapintoja ja päätellen pitkien ajatusketjujen kautta. Goldman odottaa tämän jatkuvatoimisuuden ajavan tokenien kulutuksen 24-kertaiseen kasvuun vuoteen 2030 mennessä . Jokainen agentti-interaktio kuluttaa dramaattisesti enemmän laskentatehoa, ja kun yritykset alkavat ottaa agentteja laajamittaisesti käyttöön, kysyntäkäyrä ei muistuta lainkaan lineaarisia kasvukäyriä, joihin konsensusmallit perustuvat.

Todelliset pullonkaulat: Sähkö, työvoima ja fyysiset rajoitteet

Goldman Sachs on hämmästyttävän suora siitä, missä todelliset rajat kulkevat. Raportissaan tekoälyajan sähköistämisestä pankki toteaa suoraan: "pääoman puute ei ole akuutein pullonkaula – vaan sen tarvitseman sähkön" . Vuosikymmenen tasaisena pysyneen sähkönkysynnän jälkeen globaalin datakeskuskulutuksen ennustetaan kasvavan 160 prosenttia vuoteen 2030 mennessä . Pelkästään Yhdysvalloissa on arvioitu 45 gigawatin sähkövaje datakeskuksille vuoteen 2028 mennessä, mikä edellyttäisi 72 gigawatin uutta kapasiteettia vuoteen 2030 mennessä – mikä vastaa noin 72:ta suurta ydinvoimalaa .

Sähköverkkoa ei ole suunniteltu tällaista tulevaisuutta varten. Uuden maakaasuvoimalan siirto- ja lupaprosessit venyvät viidestä seitsemään vuoteen, tuuli- ja aurinkovoima tarjoavat vain katkonaista syöttöä, ja ydinvoima on pidemmän aikavälin ratkaisu . Uudet kaasuturbiinilaitokset, luotettavan sähköntuotannon työhevoset, on käytännössä loppuunmyyty vuoteen 2030 asti .

Työvoima saattaa osoittautua kaikkein vaikeimmaksi rajoitteeksi. Goldman arvioi, että noin 760 000 uutta sähköasentajaa, linjatyöntekijää ja ammattilaista tarvitaan rakentamaan tekoälyn vaatimaa fyysistä infrastruktuuria, mukaan lukien 207 000 erikoistunutta roolia, jotka vaativat kolmesta neljään vuotta koulutusta . Nämä eivät ole työpaikkoja, jotka Piilaakso voi automatisoida tai ulkoistaa – ne vaativat saappaat maassa, ja pula tarkoittaa, että projektien aikataulut venyvät jokaisen uuden gigawatin kysyntälisäyksen myötä .

Pankin "Triljoonien jäljitys" -paperi esittelee "venymisriskin" käsitteen: sähköverkon liityntäjonot, lupaviivästykset ja kriittisten laitteiden, kuten muuntajien ja kojeistojen, pula voivat pidentää rakennusaikatauluja reilusti yli alkuperäisten suunnitelmien. Stressiskenaarioissa nämä viivästykset heijastuvat takaisin kysyntäpuolen epäilyyn luoden itseään vahvistavan kierteen, jossa projektit kestävät pidempään ja perusteet uusien rakentamiselle heikkenevät . Siitä huolimatta Goldmanin perusarvio ennakoi noin 7 600 miljardin dollarin kumulatiivisia tekoälyinvestointeja vuosien 2026 ja 2031 välillä .

Kuinka Morgan Stanleyn arviot vertautuvat

Morgan Stanleyn ennusteet ovat kokeneet oman dramaattisen ylöspäin korjauksensa. Vuosi sitten firma arvioi pilvijättien yhteenlasketut investoinnit noin 450 miljardiin dollariin sekä vuodelle 2026 että 2027. Vuoden 2026 ensimmäisen neljänneksen tulosjulkistusten jälkeen analyytikot Brian Nowakin johdolla nostivat luvut noin 800 miljardiin dollariin vuodelle 2026 ja 1 200 miljardiin vuodelle 2027 .

Morgan Stanley ennustaa nyt 1 160 miljardin dollarin investointeja pilvijäteille vuodelle 2027, mikä ylittää Goldmanin noin 1 100 miljardin perusuran, mutta jää Goldmanin 1 400 miljardin ylärajasta . Vuoteen 2028 mennessä Morgan Stanley odottaa 2 900 miljardia dollaria maailmanlaajuisiin datakeskusinvestointeihin, joista 1 400 miljardia rahoitetaan pilvijättien kassavirroista ja 1 500 miljardin vajerahoitus on katettava velalla, leasing-sopimuksilla ja yhteisyrityksillä .

Molemmat pankit ovat yhtä mieltä siitä, että investointi-liikevaihtosuhteet ovat kartoittamattomalla alueella. Morgan Stanley ennustaa suhteiden olevan 34–39 prosenttia vuosina 2026–2028, ylittäen dot-com-kuplan aikana nähdyn noin 32 prosentin huipun. Kun leasing-oikaistut luvut sisällytetään, suhteet voivat nousta jopa 44–45 prosenttiin .

Varjokirjanpito: Taseen ulkopuoliset leasingsopimukset ja SPV-velat

Otsikoita hallitsevien menolukujen alla piilee huolestuttavampi rahoitusrakenteiden kerros. Moody’s Ratings on arvioinut, että viidellä suurimmalla yhdysvaltalaisella pilvijätillä – Amazon, Meta, Alphabet, Microsoft ja Oracle – on 662 miljardin dollarin edestä tulevia datakeskusten vuokrasitoumuksia, joita ei ole vielä aloitettu . Yleisesti hyväksyttyjen kirjanpitoperiaatteiden mukaan nämä velvoitteet eivät näy nykyisinä vastuina, koska palveluja ei ole vielä suoritettu. Ne pysyvät taseen ulkopuolella, näkyen lähinnä alaviitteissä .

Kun kaikki diskonttaamattomat tulevat vuokrasitoumukset lasketaan yhteen, summa nousee arviolta 969 miljardiin dollariin – mikä on noin 113 prosenttia näiden viiden yhtiön yhteenlasketusta oikaistusta velasta . Kun nämä leasingsopimukset käynnistyvät tulevien vuosien aikana, ne alkavat valua tuloslaskelmien läpi liiketoiminnan kuluina, mahdollisesti puristaen vapaata kassavirtaa ja rajoittaen sijoittajien pitkään suosimia omien osakkeiden takaisinosto-ohjelmia .

Rinnakkainen huolenaihe on erikoisyhtiöiden (SPV) kasvava käyttö tekoälyinfrastruktuurin rahoituksessa. Suuret teknologiayhtiöt ovat järjestelleet yli 120 miljardin dollarin edestä datakeskusvelkaa konkurssisuojattujen SPV:iden kautta, jotka pidetään konsolidoitujen taseiden ulkopuolella . Morgan Stanley ennakoi tämän taseen ulkopuolisen rahoitusmekanismin voivan nousta 800 miljardiin dollariin vuoteen 2028 mennessä . Nämä yhtiöt toimivat tyypillisesti ohuilla, 8–10 prosentin omapääomapuskureilla, niiden vakuutena olevat grafiikkaprosessorit vanhenevat nopeasti, ja vuokra-ajat ovat jopa vain neljä vuotta verrattuna perinteiseen yli kymmeneen vuoteen .

Oraclen varoitus ja levenevät luottomarginaalit

Oraclesta on tullut varoittava esimerkki siitä, kuinka nopeasti tekoälyrahoituksen oletukset voivat purkautua. Vuoden 2025 lopulla yhtiö katkaisi välinsä Blue Owl Capitalin kanssa Michiganin datakeskuksen rahoituksesta paljastaen taseen ulkopuolisen mallin haurauden. Oraclella on 124 miljardia dollaria velkaa ja 248 miljardia dollaria vuokrasitoumuksia, ja markkinoiden reaktio oli nopea – luotto hinnoiteltiin uusiksi "brutaalilla nopeudella", jopa investointiluokituksen omaavan liikkeeseenlaskijan kohdalla .

Kansainvälinen järjestelypankki (BIS) on havainnut, että heikomman luottoluokituksen pilvijättien luottoriskinvaihtosopimusten (CDS) marginaalit ovat jo nousseet, heijastaen sekä velkatarjonnan valtavaa määrää että kasvavaa epävarmuutta tekoälyhankkeiden riittävistä tuotoista . Yhdysvaltain finanssivakausneuvosto (FSOC) ja Englannin Pankki ovat nimenomaisesti liputtaneet taseen ulkopuolisen tekoälyinfravelan kertymisen mahdolliseksi systeemiseksi haavoittuvuudeksi .

Keskittymäriski pahentaa ongelmaa. Suuri osa SPV-pohjaisesta velasta on sidottu yhden omaisuuserän tai vuokralaisen datakeskuksiin. Jos vuokralainen epäonnistuu tai kysyntä pehmenee, SPV-rakenne tarjoaa rajallisen vakuuden emoyhtiön taseeseen nähden, luoden mahdollisuuden kaskadimaisille tappioille . PIMCO on myös liputtanut tekoälyrahoituksen kehämäisen luonteen, jossa esimerkiksi grafiikkaprosessorien valmistajat myöntävät luottoa tai ottavat osakepääomaa samoissa SPV:issä, joita ne itse toimittavat, altistaen itsensä jälleenrahoitusriskeille pääomamarkkinoiden kiristyessä .

Kaksi narratiivia samassa buumissa

Tekoälyinfran rakentaminen on mittakaavaltaan ja nopeudeltaan ennennäkemätöntä. Viisi suurinta pilvijättiä on käyttänyt arviolta 755 miljardia dollaria pelkästään vuonna 2026 – mikä on 83 prosentin vuosikasvu . Morgan Stanley huomauttaa, että 800 miljardin dollarin luku vuodelle 2026 vastaa suunnilleen sitä, mitä koko S&P 500:n ei-teknologiasektori käytti investointeihin edellisvuonna .

Silti rahoitusrakenteet, jotka mahdollistavat tämän, luovat omat riskinsä. Nousujohteinen narratiivi nojaa tekoälyagenttien 24-kertaiseen token-kysynnän kasvuun – agentteja, joita ei vielä ole otettu laajamittaisesti käyttöön. Karhumainen vastaväite, jonka Goldman Sachs itsekin tuo esiin, on, etteivät tähän mennessä saadut tuotot oikeuta investointeja . Näiden kahden navan välissä ovat fyysiset realiteetit: sähköverkko, joka ei pysy perässä; ammattitaitoinen työvoima, jota ei ole riittävästi; ja varjokirjanpito lähes biljoonan dollarin sitoumuksista, jotka erääntyvät pian – seurauksilla, jotka ulottuvat kauas teknologiasektorin ulkopuolelle.