Maailmanlaajuinen korkoshokki on valtioiden velkariskin uudelleenhinnoittelu

Yksi liike, monta syytä

Valtionlainojen pitkät korot nousevat samanaikaisesti Yhdysvalloissa, Euroopassa ja Japanissa. Sijoittajat vaativat nyt suurempaa tuottoa vastineeksi valtioiden alijäämistä, kasvavasta velasta, epävarmasta inflaatiosta ja poliittisista riskeistä. Liikettä ovat voimistaneet energian kallistuminen sekä yritysten – muun muassa datakeskuksia ja muuta tekoälyinfrastruktuuria rahoittavien yhtiöiden – kasvava kilpailu pitkäaikaisesta pääomasta. 18202128

Kyse ei siis ole vain yhden maan lainamarkkinoiden ongelmasta. Yhdysvaltain 30-vuotisen valtionlainan korko kävi noin 5,34 prosentissa, korkeimmillaan sitten vuoden 2007. Japanin 10-vuotinen korko lähestyi kolmea prosenttia, ja Saksan sekä Ranskan pitkien lainojen korot nousivat vuosien korkeimmille tasoille. 182021

Miksi pitkät korot nousevat?

Lainan hinta ja korko liikkuvat vastakkaisiin suuntiin. Kun sijoittajat myyvät aiemmin liikkeeseen laskettuja lainoja, niiden hinta laskee ja korko nousee. Tämän jälkeen valtion on tarjottava uusista lainoista korkeampaa korkoa sekä erääntyvien velkojen jälleenrahoittamiseen että uusien alijäämien kattamiseen.

Useat tekijät vahvistavat toisiaan:

• Suuret rakenteelliset alijäämät pitävät valtioiden lainatarjonnan korkeana.
• Inflaatioriski heikentää kiinteiden korkomaksujen houkuttelevuutta, joten sijoittajat vaativat suurempaa nimellistuottoa.
• Korkojen pysyminen korkealla rajoittaa keskuspankkien mahdollisuuksia vastata tilanteeseen nopeilla koronlaskuilla.
• Energiashokit voivat nostaa inflaatio-odotuksia ja samalla heikentää kotitalouksien ostovoimaa ja talouskasvua. Tämä on hankala yhdistelmä sekä joukkolainamarkkinoille että keskuspankeille. 2021
• Yritysten velanotto, kuten datakeskusten, sirujen, sähkökapasiteetin ja verkkolaitteiden rahoitus, lisää kilpailua pitkäaikaisesta säästöpääomasta. Tämä ei osoita tekoälyinvestointien aiheuttaneen myyntiaaltoa, mutta ne voivat kasvattaa riskilisää ja yritysten rahoituskuluja tilanteessa, jossa valtioiden lainatarjonta on jo suurta. 28

Vaikutukset ulottuvat paljon valtionlainasalkkuja laajemmalle. Pitkät korot vaikuttavat asuntolainoihin, yrityslainoihin, liikekiinteistöjen rahoitukseen ja pankkien luotonantoon. Kotitalouksien ja yritysten näkökulmasta vaikutus näkyy yleensä viiveellä: asunnon ostoa tai lainan uudelleenrahoitusta lykätään, ja investointihankkeiden tuottovaatimus nousee.

Yhdysvaltojen velkakierre huolestuttaa sijoittajia

Yhdysvaltojen julkinen velka ylitti elokuussa 40 biljoonaa dollaria. Reutersin lainaamien valtiovarainministeriön tietojen mukaan velkaa oli yhteensä 40,047 biljoonaa dollaria. Summa sisältää sekä yleisön hallussa olevan velan että liittovaltion sisäiset velkasitoumukset. 49

Vielä olennaisempaa on velan hoitamisen hinta. Nettokorkomenot olivat noin 963 miljardia dollaria Yhdysvaltain tilivuoden 2026 ensimmäisten kymmenen kuukauden aikana, ja koko vuoden korkomenojen odotetaan ylittävän biljoonan dollarin rajan. 515761

Tästä voi syntyä itseään vahvistava ketju:

1. Jatkuvat perusalijäämät edellyttävät uusia lainanottoja.
2. Lainojen suurempi tarjonta, inflaatioepävarmuus ja finanssipoliittiset huolet nostavat korkoja.
3. Korkeammat korot kasvattavat valtion korkomenoja, kun velkaa jälleenrahoitetaan.
4. Kasvavat korkomenot suurentavat tulevia alijäämiä, ellei menoja leikata tai tuloja lisätä.
5. Suuremmat alijäämät vaativat jälleen lisää lainanottoa.

Tämä on julkisen talouden kestävyyteen liittyvä riski, ei todiste Yhdysvaltojen välittömästä maksukyvyttömyydestä. Lopputulokseen vaikuttavat nimellinen talouskasvu, inflaatio, verotulot, velan erääntymisrakenne sekä se, pystyvätkö päättäjät esittämään uskottavan suunnitelman perusalijäämien vakauttamiseksi.

Committee for a Responsible Federal Budget -järjestön tiivistämän kongressin budjettitoimiston ennusteen mukaan liittovaltion korkomenot voivat nousta 970 miljardista dollarista vuonna 2025 noin 2,1 biljoonaan dollariin vuoteen 2036 mennessä, jos nykyinen lainsäädäntö säilyy pääosin ennallaan. 63

Käytännössä finanssipoliittinen liikkumavara kapenee. Kun korkomenot vievät suuremman osan julkisista tuloista, hallituksilla on vähemmän mahdollisuuksia reagoida taantumaan, rahoittaa infrastruktuuria tai puolustusta taikka laajentaa sosiaaliohjelmia ilman lisävelkaa tai vaikeita päätöksiä.

Ranskasta Euroopan selkein velkariskin mittari

Ranska joutuu maksamaan sekä Euroopan yleisesti korkeamman korkotason että oman maakohtaisen riskilisänsä. Ranskan 10-vuotisen lainan korkoero Saksan vastaavaan lainaan on kasvanut noin 83 korkopisteeseen. Se kertoo, että sijoittajat vaativat lisäkorvausta Ranskan finanssi- ja poliittisesta epävarmuudesta. 167

Ranskan budjettikiistat kärjistyvät poliittisen hajanaisuuden keskellä, kun vuoden 2027 presidentinvaalit lähestyvät. Reutersin mukaan uusi alijäämän kasvu voisi viedä Ranskaa lähemmäs Yhdysvaltojen noin kuuden prosentin alijäämätasoa suhteessa bruttokansantuotteeseen. Muissa raporteissa budjettivääntöä on kuvattu yhä vaikeammaksi puolueiden valmistautuessa vaaleihin. 12

Ranskan ja Saksan korkoeron leveneminen ei yksin tarkoita euroalueen velkakriisiä. Se kuitenkin nostaa Ranskan rahoituskuluja ja voi muodostaa uuden itseään vahvistavan kierteen: korkojen nousu kasvattaa korkomenoja, mikä vaikeuttaa alijäämän pienentämistä, ja poliittinen epävarmuus voi puolestaan saada sijoittajat vaatimaan entistä suurempaa riskilisää.

Euroopan keskuspankki voi auttaa estämään markkinoiden hallitsematonta pirstoutumista, mutta keskuspankin tukimekanismi ei voi pysyvästi korvata uskottavaa finanssipolitiikkaa. 12

Valtionlainojen takaisinostot auttavat likviditeettiin – eivät alijäämään

Yhdysvaltain valtiovarainministeriö kasvatti pitkien nimelliskorkoisten lainojen takaisinostoja vähintään neljään miljardiin dollariin operaatiota kohden. Toimenpiteet voivat parantaa markkinoiden toimintaa ja tukea likviditeettiä hetkellisesti jyrkän myyntiaallon jälkeen. 19

Niiden rajat ovat kuitenkin selvät. Takaisinostot eivät poista rakenteellisten alijäämien rahoitustarvetta, pienennä valtion taustalla olevaa korkorasitetta eivätkä poista sijoittajien inflaatio- ja finanssiriskeistä vaatimaa korkolisää. Likviditeettituki voi vähentää markkinahäiriöitä, mutta se ei korvaa uskottavaa talouden sopeutusta.

Voiko Japani lisätä painetta Yhdysvaltain valtionlainoihin?

Japani on Yhdysvaltain valtionlainojen suurin ulkomainen haltija, ja sen omistukset ovat yli 1,1 biljoonaa dollaria. Tämä luo mahdollisen yhteyden Japanin korkomarkkinoiden, valuuttapolitiikan ja Yhdysvaltojen rahoituskulujen välille. Jos Japani myisi valtionlainoja tukeakseen jeniä tai japanilaiset instituutiot kotiuttaisivat varoja kotimaisten korkojen muuttuessa houkuttelevammiksi, Yhdysvaltain lainojen kysyntä voisi heikentyä ja niiden korot nousta lisää. 333437

Kyse on kuitenkin riskiskenaariosta, ei automaattisesta laukaisimesta Yhdysvaltain valtionlainakriisille. Suuri ja nopea myynti heikentäisi myös Japanin jäljelle jäävän salkun arvoa ja voisi nostaa Yhdysvaltain korkoja tavalla, joka vahingoittaisi Japania itseään. Japanin valtiovarainministeriön korkea virkamies onkin arvioinut, että valtionlainojen käyttäminen valuuttainterventioon voisi olla vastaproduktiivista. 36

Vaikka Japani ei ryhtyisi laajamittaiseen myyntiin, kysynnän heikkenemisellä voi olla merkitystä marginaalissa. Japanin korkojen normalisoituminen ja kotimaisten korkojen nousu vähentävät yhtä pitkäaikaisten ulkomaisten lainojen kysynnän perinteistä lähdettä, TD Economics arvioi. 3947

Miksi osakkeet ja tekoälyhankkeet ovat alttiita?

Pitkät valtionlainojen korot toimivat myös osakkeiden arvostusten vertailukohtana. Kun reaalikorot ja nimelliskorot nousevat, kaukana tulevaisuudessa odotettujen kassavirtojen nykyarvo pienenee. Siksi niin sanotut pitkäkestoiset kasvuosakkeet – etenkin yhtiöt, joiden arvostus perustuu nopeaan tulevaan kasvuun – ovat herkempiä korkomarkkinoiden liikkeille kuin yritykset, jotka tuottavat kassavirtaa jo nyt.

Tekoälyyn liittyvillä yhtiöillä on lisäksi rahoitushaaste. Datakeskukset, laskentateho, sähkökapasiteetti ja verkkolaitteet vaativat suuria investointeja. Jos velkarahoitus kallistuu, halpaa ulkoista rahoitusta tarvitsevia hankkeita voidaan lykätä, pienentää tai arvioida uudelleen korkeammilla tuottovaatimuksilla. Samalla yrityslainojen riskilisät voivat kasvaa, kun velkaantumis- ja jälleenrahoitusriskejä arvioidaan uudelleen.

Vaikutus osakkeisiin ei ole vain teoreettinen. Reutersin mukaan maailmanlaajuinen valtionlainojen myyntiaalto hermostutti osakemarkkinoita, kun pitkät korot nousivat vuosikymmenten huippuihin. 1721

Korkeammat korot vaihtavat kasvun ehtoja

Korkojen nousu voi joskus kertoa vahvemmasta nimellisestä talouskasvusta. Tässä uudelleenhinnoittelussa taustalla ovat kuitenkin myös alijäämät, inflaatio ja geopoliittinen energiashokki. Tällainen yhdistelmä on haitallisempi kuin pelkästään vahvaan kasvuun perustuva korkojen nousu.

Kotitalouksille korkeammat asuntolainakorot heikentävät asuntojen ostettavuutta ja voivat siirtää hankintoja. Yrityksille korkeammat joukkolaina- ja swap-korot nostavat investointien ja jälleenrahoituksen tuottovaatimusta. Julkiselle sektorille kasvavat korkomenot merkitsevät kilpailua palveluihin ja investointeihin käytettävistä varoista. Ajan mittaan nämä vaikutukset voivat hidastaa palkkaamista, rakentamista ja yritysten laajentumista.

Tilanne on erityisen hankala, jos inflaatio pysyy korkeana. Koronlaskut voisivat tukea kasvua, mutta samalla ne saattaisivat elvyttää inflaatio-odotuksia. Kireän rahapolitiikan jatkaminen taas voisi hillitä inflaatiota, mutta pahentaa velanhoidon ja heikkojen investointien aiheuttamaa painetta.

Mikä voisi laskea pitkiä korkoja?

Kestävä helpotus vaatisi muutakin kuin tilapäisen likviditeettioperaation. Markkinat tarvitsisivat näyttöä esimerkiksi seuraavista:

• inflaatio-odotusten laskusta ja vakaudesta;
• uskottavista keskipitkän aikavälin suunnitelmista perusalijäämien pienentämiseksi;
• velkasuhteen vakautumisesta suhteessa talouskasvuun;
• hallittavista jälleenrahoitustarpeista; sekä
• budjetteihin ja finanssipoliittisiin sääntöihin liittyvän poliittisen epävarmuuden vähenemisestä.

Siihen asti pitkät korot toimivat markkinoiden mittarina julkisen talouden kurinalaisuudelle. Myyntiaallon keskeinen viesti ei ole, että jokainen hallitus olisi ajautumassa välittömään maksukyvyttömyyteen. Sijoittajat eivät kuitenkaan enää pidä jatkuvia alijäämiä, inflaatioriskiä ja runsasta lainatarjontaa ilmaisina – varsinkaan tilanteessa, jossa valtiot ja nopeasti kasvavat yritykset kilpailevat samasta pitkäaikaisen pääoman poolista.