Nvidian 91 miljardin dollarin tulostesti painoi koko tekoälykauppaa

Nvidian 26. elokuuta julkaistavasta tilikauden toisen neljänneksen tuloksesta tuli koko tekoälybuumin mittari. Yhtiön ohjeistus oli noin 91 miljardia dollaria liikevaihtoa, kun yhden talousseurannan konsensusennuste oli noin 92,2 miljardia dollaria. Raportin odotettiin tulevan Yhdysvaltain pörssien sulkeuduttua. 2 Joissakin ennakkoarvioissa analyytikot odottivat jopa 94–95 miljardin dollarin liikevaihtoa, mikä nosti riman niin korkealle, että vahvakin tulos olisi voinut tuottaa pettymyksen, jos tulevaisuudennäkymä ei olisi ylittänyt odotuksia. 3

Siksi sijoittajat vähensivät riskiä teknologia- ja puolijohdeosakkeissa ennen raporttia. Kysymys ei ollut enää vain siitä, ylittääkö Nvidia oman ennusteensa. Markkina halusi tietää, pystyvätkö pilvipalvelujätit jatkamaan investointejaan ja riittävätkö Blackwellin sekä seuraavan Vera Rubin -sukupolven kysyntä perustelemaan koko tekoälyinfrastruktuurin arvostustason ja rahoituksen.

Miksi Nvidian tulos vaikutti laajasti

Nvidiasta on tullut eräänlainen barometri koko tekoälylaitteistojen ketjulle. Sen tulos ja ohjeistus vaikuttavat odotuksiin grafiikkasuorittimista, verkkolaitteista, palvelinvalmistajista ja muistipiireistä, vaikka yhtiöiden tuotteet ja asiakasrakenteet poikkeavat toisistaan.

Tämä näkyi Yhdysvaltain kaupankäynnissä. S&P 500 ja Nasdaq päätyivät 24. elokuuta laskuun teknologiaosakkeiden heikennyttyä ennen Nvidian tulosta ja talouslukuja. Nvidia laski 2,9 prosenttia, Micron 5,8 prosenttia ja Broadcom 2,6 prosenttia, mikä painoi myös Philadelphian puolijohdeindeksiä. 34

Sama mekanismi ulottui Aasian markkinoille. Etelä-Korean KOSPI laski lähes kaksi prosenttia puolijohdeosakkeiden mukana ennen Nvidian raporttia. Samsung Electronics ja SK Hynix kuuluivat suurimpiin laskijoihin. 41

Saatavilla oleva aineisto tukee ennen kaikkea laaja-alaista painetta teknologia- ja puolijohdemarkkinoilla. Se ei kuitenkaan dokumentoi riittävän tarkasti esimerkiksi Fujikuran, SoftBankin, SanDiskin tai kaikkien muiden Japanin markkinoihin liittyvien muistiosakkeiden yksittäisiä päivälaskuja. Niitä on siksi perusteltua käsitellä tartuntariskin esimerkkeinä, ei täysin varmistettuina yksittäisiä osakkeita koskevina väitteinä.

91 miljardia dollaria teki odotuksista poikkeuksellisen korkeat

Nvidian viralliseksi toisen neljänneksen ohjeistukseksi raportoitiin 91 miljardia dollaria, vaihteluvälillä plus tai miinus kaksi prosenttia, neljännekselle, joka päättyy 31. elokuuta. 4 Summa on jo itsessään valtava, mutta markkinoiden odotukset olivat voineet nousta yhtiön ohjeistuksen yläpuolelle. TradingKey kertoi analyytikoiden ennustavan 94–95 miljardin dollarin liikevaihtoa, kun taas muut seurannat sijoittuivat lähemmäs yhtiön omaa arviota. 310

Tämä loi kaksi eri onnistumisen mittaria:

• Kirjanpidollinen mittari: Nvidia raportoi ohjeistuksensa mukaisen tai sitä paremman liikevaihdon.
• Markkinan mittari: Johto osoittaa, että Blackwellin kasvu jatkuu, Vera Rubinin tuotannon ylösajo etenee odotetusti ja asiakkaat rahoittavat uutta kapasiteettia edelleen kannattavasti.

Tulos voi täyttää ensimmäisen ehdon ja silti jäädä toisesta. Sijoittajien varovaisuus ei siten välttämättä merkinnyt ennustetta heikosta tuloksesta. Se kertoi siitä, että suuri osa hyvästä uutisesta saattoi olla jo hinnoiteltu osakkeisiin.

Palvelinten hinnankorotukset ovat kaksiteräinen viesti

Reutersin mukaan joillekin Nvidian suurimmista asiakkaista on ilmoitettu, että tekoälypiirejä sisältävien palvelinten hinnat voivat nousta monissa tapauksissa yli 15 prosenttia. Syynä ovat nopeasti kallistuneet muistipiirit. Korotusten odotettiin koskevan ensi vuoden alussa toimitettavia järjestelmiä, mukaan lukien Vera Rubin- ja Grace Blackwell -kokoonpanot. 17

Hinnankorotuksen suuruuden kerrottiin vaihtelevan piirisarjan sukupolven ja muistikonfiguraation mukaan. 18 Aiheeseen liittyvissä uutisissa asiakkaina mainittiin suuria pilvipalveluyhtiöitä, kuten Microsoft, Alphabet ja Oracle. 25

Toimitusketjun näkökulmasta uutinen sisältää sekä myönteisiä että kielteisiä puolia:

• Nvidialle ja muistivalmistajille: Korkeammat järjestelmähinnat voivat suojata liikevaihtoa ja bruttokatteita, jos komponentteja on niukasti ja kysyntä pysyy vahvana.
• Pilvipalveluasiakkaille: Tekoälykapasiteetin rakentaminen vaatii enemmän pääomaa, mikä voi heikentää uusien datakeskusten tuottoa.
• Sijoittajille: Hinnoitteluvoima vahvistaa viestiä todellisesta kysynnästä, mutta herättää samalla kysymyksen siitä, saavatko asiakkaat laskentateholleen riittävän hyvän tuoton.

Ratkaisevaa on, kuinka suuren osan kustannusnoususta asiakkaat voivat siirtää omiin hintoihinsa ja kuinka paljon se lopulta leikkaa käyttöönottoja, marginaaleja tai tekoälypalvelujen kannattavuutta. Hinnankorotukset eivät yksin osoita, että asiakkaat peruisivat tilauksia. Ne kuitenkin kertovat, että muistien saatavuudesta ja hinnasta on tulossa yhä tärkeämpi tekijä tekoälyinvestointien kierrossa.

Muistipula voi rajoittaa tekoälyn kasvua

Tekoälypalvelimet tarvitsevat laskentapiirien lisäksi kehittynyttä muistia. Kun muistien hinnat nousevat tai tarjonta kiristyy, pullonkaula voi siirtyä grafiikkasuorittimien saatavuudesta kokonaisten palvelinjärjestelmien hintaan ja toimitusaikaan.

Yangtze Memory Technologiesin emoyhtiön suunnittelema 4,9 miljardin dollarin listautumisanti Shanghaissa kuvaa sitä, kuinka tekoälydatakeskusten kysyntä ja NAND-muistien niukka tarjonta kannustavat uusiin investointeihin. Reutersin mukaan varat käytettäisiin tuotannon päivittämiseen ja seuraavan sukupolven NAND-tutkimukseen ja -kehitykseen. 49

Investointi voi ajan mittaan lisätä tarjontaa ja helpottaa NAND-markkinoiden painetta. Lyhyellä aikavälillä se kuitenkin vahvistaa käsitystä, että muistien kapasiteetti ja hinnoittelu — eivät pelkät GPU-kysynnän näkymät — ratkaisevat, kuinka nopeasti tekoälypalvelimia voidaan toimittaa.

Siksi muistiosakkeet voivat käyttäytyä ristiriitaisesti. Niukkuus voi parantaa valmistajien hinnoitteluvoimaa, mutta samalla tehdä koko tekoälyrakentamisesta kalliimpaa. Sijoittajat voivat nähdä muistiyhtiöt yhtä aikaa tarjonnan kiristymisen hyötyjinä ja varoitussignaalina infrastruktuuri-investointien kustannuksista.

Korot ja talousluvut lisäsivät painetta

Nvidian raportti osui viikkoon, joka oli muutenkin täynnä markkinoihin vaikuttavia tapahtumia. Reuters kuvasi tulosjulkistusta, Yhdysvaltain keskuspankin Jackson Holen seminaaria, kasvulukuja ja inflaatiotietoja testeiksi oletuksille, joiden varaan osakemarkkinoiden nousu ja korko-odotukset olivat rakentuneet. 3551

Makrotaloudellinen tausta on tärkeä, koska korkeammat Yhdysvaltain valtionlainojen korot pienentävät sijoittajien pitkän aikavälin kasvuyhtiöille laskemaa nykyarvoa. Ne voivat myös nostaa datakeskusten rahoituskustannuksia ja tehdä uuden tekoälykapasiteetin tuotosta entistä tärkeämmän.

Kaupankäynnissä punnittiin siis kahta riskiä samanaikaisesti:

1. Yhtiö- ja toimialariski: Nvidia ei ehkä anna riittävästi näyttöä kysynnän kiihtymisestä tai tuotteiden sujuvasta siirtymästä uuteen sukupolveen.
2. Arvostus- ja rahoitusriski: Korkeammat korot tai heikompi talous voivat vaikeuttaa kalliin tekoälyinfrastruktuurin rahoittamista ja asiakkaiden kykyä tehdä siitä voitollista.

Ennen tulosta nähty myyntiaalto ei siten ollut pelkkä Nvidia-tapaus. Se heijasti markkinaa, joka oli jo valmiiksi herkkä korkojen, inflaation ja teknologiaan kohdistuvien investointien kestävyyden muutoksille.

Rahoituksen kiertokulku herättää kysymyksiä kysynnästä

Sijoittajia huolestutti myös se, perustuuko tekoälyn kysyntä riippumattomien loppukäyttäjien talouteen vai saman toimittajien, kehittäjien ja infrastruktuuriyhtiöiden verkoston sisäisiin rahoitusjärjestelyihin.

Reuters kertoi Nvidian sitoutuneen takaamaan enintään 105 miljardia dollaria auttaakseen OpenAI:ta vuokraamaan Ohiossa sijaitsevan datakeskuksen. Keskusta kehittää SoftBankin omistama SB Energy. Järjestely herätti kysymyksiä niin sanotusta kehämäisestä rahoituksesta: voivatko tekoälyketjun toisiinsa liittyvät yhtiöt rahoittaa kapasiteettia, joka lopulta tukee niiden omaa liikevaihtoa? 54

Huoli ei todista, että taustalla oleva kysyntä olisi keinotekoista tai kestämätöntä. Se muuttaa kuitenkin sitä, mitä sijoittajien on tarkasteltava. Tilausten ja ilmoitetun kapasiteetin lisäksi on kysyttävä, kuka tarjoaa pääoman, kuka kantaa luottoriskin ja pystyvätkö loppukäyttäjät tuottamaan riittävästi tuloja infrastruktuurin perustelemiseksi.

Miksi SoftBank oli erityisen seurattu

SoftBank liittyi markkinatarinaan sekä tekoälyinfrastruktuuriroolinsa että suunnittelemansa joukkolainan kautta. Markkinatietojen mukaan yhtiö suunnitteli biljoonan jenin vähittäissijoittajille suunnattua joukkolainaa. Myöhemmissä tiedoissa kyse oli seitsemän vuoden yrityslaina-annista, jolla oli tarkoitus muun muassa jälleenrahoittaa tekoälyyn liittyviä investointeja. 5960

Laina on sijoittajille rahoitussignaali, ei suora mittari Nvidian operatiiviselle kysynnälle. Onnistunut anti voisi kasvattaa SoftBankin rahoituskapasiteettia. Kallis tai heikosti vastaanotettu anti puolestaan korostaisi velka- ja jälleenrahoitusriskejä. Saatavilla olevat lähteet vahvistavat suunnitellun annin, mutta eivät riitä varmaan johtopäätökseen sen lopullisesta vastaanotosta tai vaikutuksesta SoftBankin osakekurssiin.

Mitä Nvidian oli lopulta todistettava

Markkinan todellinen tarkistuslista oli paljon pidempi kuin 91 miljardin dollarin liikevaihtoluku:

• Onko Blackwellin kysyntä edelleen vahvaa suuressa mittakaavassa?
• Pystyykö Vera Rubin kasvamaan tuotantoon ilman merkittäviä toimitus- tai toteutusongelmia?
• Voivatko Nvidia ja sen kumppanit sulattaa korkeammat muistihinnat ilman, että asiakkaiden kysyntä heikkenee?
• Jatkavatko pilvipalvelujätit datakeskusbudjettiensa kasvattamista, vaikka kokonaiset järjestelmät kallistuvat?
• Tuottavatko tekoälyhankkeet riittävästi kaupallista arvoa suhteessa niihin sijoitettuun pääomaan?
• Kuinka paljon infrastruktuurin kysyntä riippuu ekosysteemin sisäisistä takauksista, joukkolainoista tai muista rahoitussidoksista?

Maailmanlaajuinen myyntipaine oli parhaiten ymmärrettävissä epävarmuuden uudelleenarviointina. Se ei osoittanut tekoälyrakentamisen olevan ohi. Se osoitti, että sijoittajat vaativat nyt näyttöä siitä, että seuraava kasvuvaihe on teknisesti mahdollisen lisäksi myös taloudellisesti kestävä.