Muerte a las liquidaciones: el plan de Vitalik Buterin para reconstruir los préstamos DeFi con opciones

Los peores momentos en la historia de las finanzas descentralizadas (DeFi) comparten un mismo detonante: la cascada de liquidaciones forzosas. Desde el "Jueves Negro" de MakerDAO hasta la espiral mortal de Terra/LUNA, la arquitectura de las Posiciones de Deuda Colateralizada (CDP, por sus siglas en inglés) ha convertido repetidamente las caídas del mercado en catástrofes sistémicas . El 1 de junio de 2025, el cofundador de Ethereum, Vitalik Buterin, publicó un artículo de investigación en el foro Ethereum Research proponiendo solucionar este problema eliminando el concepto mismo de liquidación de la ecuación de los préstamos, sustituyéndolo por una arquitectura basada en opciones para activos sintéticos y productos que siguen índices .

Cómo funciona el modelo de préstamo basado en opciones

En lugar de pedir prestado un activo contra una garantía depositada y enfrentarse a un evento de liquidación binario cuando la ratio de garantía cruza un umbral, el diseño de Buterin utiliza contratos de opciones emparejados para dar a los usuarios exposición a cestas de activos. Los usuarios acuñan pares de tokens que representan posiciones largas y cortas, donde la exposición subyacente se rige por opciones en lugar de por obligaciones de deuda .

El cambio fundamental es mecánico: en lugar de un sistema que impone un límite de endeudamiento estricto y castiga las violaciones al instante, el modelo de opciones permite que la brecha entre la exposición objetivo de un usuario y su exposición real se amplíe o estreche gradualmente. Cuando los precios se mueven bruscamente en contra de una posición, la cartera no se vende de forma forzosa. La estructura de pago no lineal de las opciones hace que los movimientos bruscos tengan un impacto amortiguado: el valor de una posición decae de forma más suave y no hay un punto de precio único en el que se pierda todo .

Esto sustituye la frágil lógica binaria de las liquidaciones por algo más parecido a un deterioro continuo y probabilístico. La posición absorbe las pérdidas a lo largo del tiempo en lugar de desplomarse a cero en un instante .

Por qué esto es importante: dependencia de oráculos y resistencia a crashes

El modelo actual de CDP depende peligrosamente de los oráculos de precios en tiempo real. Estos oráculos alimentan las ratios de garantía a los contratos inteligentes de forma continua, y los atacantes que manipulan estas fuentes —a menudo mediante ataques de préstamo flash— pueden desencadenar liquidaciones injustificadas a gran escala. Buterin ha calificado repetidamente a los oráculos como el mayor riesgo de seguridad sin resolver de las DeFi .

Bajo un diseño basado en opciones, la lógica de liquidación cambia fundamentalmente. Las opciones se liquidan en función de los precios al vencimiento —o al menos en ventanas de tiempo mucho más largas y promediadas— en lugar de requerir fuentes de precios continuas y en directo para vigilar la salud del préstamo. La propuesta de Buterin utiliza explícitamente oráculos lentos y diferidos, reduciendo la superficie de ataque para el front-running, la manipulación de préstamos flash y los ataques a las fuentes de datos que han drenado miles de millones de los protocolos DeFi .

La ventaja en resistencia a crashes es una consecuencia directa de eliminar el gatillo de liquidación. Cuando el mercado se desploma y miles de CDP se vuelven insolventes simultáneamente, los contratos inteligentes comienzan a vender garantías en masa para cubrir las deudas, pero esas ventas empujan los precios aún más a la baja, lo que vuelve insolventes a más CDP, desencadenando así más ventas. Este bucle fatal recursivo fue lo que colapsó LUNA/UST y amplificó la crisis de deuda incobrable de MakerDAO. Con las opciones, no hay una cascada de liquidación automática porque no hay un evento de liquidación discreto. El sistema absorbe la volatilidad a través del decaimiento temporal de las opciones y la variación de la moneyness en lugar de mediante subastas forzosas .

Los grandes desafíos: deslizamiento por rebalanceo, liquidez y nueva infraestructura

La elegancia del marco teórico se enfrenta a limitaciones prácticas que nadie ha resuelto aún.

• Deslizamiento por rebalanceo: Las opciones expiran y deben renovarse. Los strikes deben ajustarse. La brecha entre el valor previsto del índice sintético y su cartera real diverge con el tiempo y requiere un rebalanceo periódico. Cada operación de rebalanceo paga un deslizamiento (slippage) en los mercados de opciones subyacentes, y a gran escala, una mala ejecución del rebalanceo podría hacer que el sistema fuese caro o poco competitivo en comparación con la simple tenencia al contado .
• Profundidad del mercado de opciones: Los mercados de opciones sobre criptomonedas siguen siendo mucho menos líquidos que los mercados de futuros perpetuos y al contado. Una arquitectura de activos sintéticos que dependa de la emisión y cobertura de opciones a gran escala necesita una liquidez profunda y continua en ambos lados del libro de órdenes —algo que no existe hoy en día para la mayoría de los activos .
• Infraestructura desde cero: Esto no es una modificación de los protocolos de préstamo existentes. La capa de liquidación, el seguimiento del índice, la gestión de contratos y la lógica de rebalanceo tendrían que construirse desde los cimientos. Ningún protocolo DeFi funciona actualmente de esta manera, lo que significa años de desarrollo, auditorías de seguridad y arranque de mercado antes de cualquier implementación en el mundo real .

La visión a más largo plazo: stablecoins algorítmicas y cestas personalizadas

El artículo de investigación de Buterin encaja en una tesis más amplia: que la verdadera DeFi debería reducir la dependencia de las stablecoins centralizadas y censurables como USDC y USDT . El marco basado en opciones podría servir como motor para las stablecoins algorítmicas que mantienen su paridad a través de mecanismos de mercado de opciones en lugar de pools de deuda sobrecolateralizados que son vulnerables a dinámicas de pánico bancario. Si una stablecoin está estructuralmente corta de volatilidad y larga en la opción de salir a la par, la economía de una corrida bancaria se ve diferente a la de un modelo de reserva fraccionaria o respaldado por CDP .

Más adelante, Buterin imagina cestas de activos personalizadas donde los usuarios definen las exposiciones al riesgo que desean —un índice criptográfico personalizado, una cartera de rendimiento sintético, una cesta con un objetivo de volatilidad— y la estructura de opciones se encarga de la suavización y el rebalanceo automatizado. Esto supondría un alejamiento de los productos de rendimiento que simplemente reempaquetan activos de las finanzas tradicionales hacia una infraestructura de gestión de riesgos genuinamente descentralizada .

La propuesta sigue siendo teórica, sin un EIP formal o implementación de protocolo. Pero el argumento subyacente es claro: las DeFi seguirán produciendo liquidaciones catastróficas mientras los primitivos sean la deuda y las ventas forzosas. Cambiar el primitivo de deuda a opciones cambia el modo de fallo de explosivo a gradual —y eso, argumenta Buterin, es el tipo de sistema que se suponía que eran las finanzas descentralizadas .