Olli Rehn ve margen para que el BCE espere: los salarios de la eurozona siguen moderados, por ahora

El mensaje más reciente de Olli Rehn es tranquilizador, aunque con matices. El crecimiento de los salarios en la zona euro y sus perspectivas siguen siendo moderados, y el economista no observa señales claras de que el encarecimiento de la energía haya provocado efectos de segunda ronda en los salarios y los precios. Sin embargo, no se trata de un cheque en blanco: Rehn subrayó que será esencial mantener ancladas las expectativas de inflación, mientras el pulso prolongado entre Estados Unidos e Irán por el estrecho de Ormuz mantiene bajo presión las perspectivas energéticas e inflacionistas de la eurozona.

Qué dijo Rehn sobre los salarios y la inflación

Rehn, miembro del Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo (BCE) y gobernador del Banco de Finlandia, señaló que el crecimiento salarial se ha mantenido moderado y que no existen señales claras de efectos de segunda ronda.

El término describe el riesgo de que un shock inicial de los precios de la energía se extienda a las demandas salariales, los costes empresariales y la fijación general de precios. Si hogares y empresas empiezan a asumir que la inflación seguirá siendo elevada, los trabajadores podrían reclamar mayores subidas salariales y las compañías trasladar sus costes a los precios de forma más persistente. Mantener las expectativas ancladas reduce el peligro de que un encarecimiento temporal de la energía se convierta en una espiral autosostenida de salarios y precios.

Los datos salariales disponibles del BCE respaldan, por ahora, esta lectura relativamente contenida. El indicador salarial del banco central se situó en el 2,6% en abril, mientras que se esperaba que las presiones derivadas de los convenios negociados se moderasen durante la primera mitad de 2026 y se estabilizaran en niveles más bajos a lo largo del año.

Por qué Ormuz complica el panorama energético

Los datos salariales describen lo ocurrido hasta ahora, no necesariamente lo que sucederá si las interrupciones energéticas se prolongan. Los mercados han comenzado a descontar una mayor probabilidad de que las restricciones al transporte marítimo por el estrecho de Ormuz duren más tiempo, al tiempo que se desvanecen las esperanzas de un avance diplomático entre Washington y Teherán. El resultado es una prima de riesgo incorporada a los precios de la energía y una mayor preocupación por el suministro.

El BCE ha descrito el shock energético vinculado a la guerra con Irán como una fuerza capaz de elevar la inflación de la zona euro y, simultáneamente, debilitar el crecimiento. Las proyecciones de los expertos del banco también apuntaron a un escenario de petróleo persistentemente más caro, menor crecimiento de la eurozona y mayor inflación si la reapertura del estrecho se produjera de forma gradual.

Esta combinación plantea un dilema difícil para la política monetaria. Un petróleo y una energía más caros empujan la inflación al alza, pero la pérdida de poder adquisitivo, el aumento de los costes de producción y las interrupciones del suministro pueden frenar la demanda y la actividad económica. La cuestión clave para el BCE será determinar si el shock queda limitado a los precios energéticos o empieza a trasladarse a los salarios, los servicios y las expectativas a más largo plazo.

Qué puede significar para la decisión del BCE del 10 de septiembre

Las palabras de Rehn apuntan contra una trayectoria de política monetaria decidida de antemano. El BCE probablemente tendrá que comparar dos escenarios:

• Presiones salariales contenidas y expectativas ancladas: esto permitiría a los responsables evitar una reacción automática ante un shock energético externo y esperar más información.
• Inflación energética persistente o señales de un traslado más amplio: unas mayores demandas salariales, subidas de precios más generalizadas o expectativas desancladas harían más probable una respuesta monetaria restrictiva. Rehn ya ha señalado que la política monetaria tendría que reaccionar con rapidez si la inflación se afianzara mediante salarios y precios más elevados.

La encuesta del BCE a expertos en previsión económica mostró que las expectativas de inflación general y subyacente a corto plazo se revisaron al alza en el segundo trimestre de 2026, mientras que las expectativas de inflación general a más largo plazo no cambiaron. La combinación refuerza la diferencia entre un shock temporal de corto plazo y una pérdida más peligrosa de confianza en la estabilidad de precios a medio plazo.

La conclusión práctica es que la decisión de septiembre dependerá menos del aumento de la energía por sí solo que de las pruebas de persistencia. El BCE vigilará los acuerdos salariales, la inflación de los servicios, las expectativas de inflación y las señales de que las empresas están trasladando sus mayores costes a una gama más amplia de bienes y servicios.

El posible impacto en el EUR/USD

El efecto sobre el mercado de divisas también tiene dos caras. Si los inversores concluyen que una inflación energética persistente obligará al BCE a mantener los tipos elevados durante más tiempo, las expectativas de tipos en la eurozona podrían subir y respaldar al euro.

Pero una interrupción prolongada en Ormuz también empeoraría los costes energéticos y las perspectivas de crecimiento de Europa. Si los inversores prestan más atención al debilitamiento de la actividad europea y al aumento del riesgo geopolítico que a la posibilidad de un endurecimiento del BCE, la demanda de dólares podría aumentar y presionar a la baja al EUR/USD. Los análisis de mercado han destacado precisamente este conflicto: incluso si una energía más cara eleva las expectativas de otra subida de tipos del BCE, el golpe al crecimiento podría resultar más importante para el euro.

La prueba decisiva para el mercado será, por tanto, cómo se interpreta el shock: principalmente como un problema de inflación que obligará a actuar al BCE o como un problema más amplio de deterioro de la relación de intercambio y del crecimiento europeo. Los comentarios de Rehn dejan abiertas ambas posibilidades, pero establecen una condición clara: el crecimiento salarial moderado seguirá siendo tranquilizador solo mientras las expectativas de inflación permanezcan ancladas.