Morgan Stanley ve más riesgos para Novo Nordisk: semaglutida, competencia y patentes

La rebaja de Morgan Stanley a Novo Nordisk, de Equal-weight a Underweight, responde sobre todo a una duda sobre la duración de su crecimiento y su valoración. El banco mantuvo su precio objetivo en 250 coronas danesas (DKK) —que entonces suponía un descenso potencial superior al 10%— y sostuvo que la cotización no incorpora por completo un crecimiento moderado a medio plazo ni el impacto que la futura pérdida de patentes de la semaglutida puede tener sobre el valor de la compañía a largo plazo. 114

El foco está en la elevada dependencia de la semaglutida

La semaglutida es el principio activo de Ozempic y Wegovy, dos de las principales franquicias de Novo. Morgan Stanley calcula que representará cerca del 75% de las ventas de la compañía en 2026 y todavía el 59% en 2031, cuando se espera que comiencen a notarse los efectos de la pérdida de exclusividad. 12

Esa concentración deja a Novo especialmente expuesta a una sola molécula. A medida que las protecciones expiren en los principales mercados durante la primera mitad de la década de 2030, competidores de menor precio podrían presionar tanto los precios como los volúmenes. La cuestión no es si la franquicia actual sigue teniendo valor, sino si los nuevos productos podrán reemplazar una parte suficiente de esos beneficios con la rapidez necesaria.

Eli Lilly vuelve más inmediato el riesgo competitivo

El problema de las patentes se analiza en un mercado de tratamientos contra la obesidad que ya es más exigente. Eli Lilly ha logrado una ventaja relevante en los medicamentos inyectables, mientras Novo intenta defender su posición inicial en los tratamientos orales.

En agosto, Novo afirmó que la pastilla de Wegovy tenía aproximadamente el 90% del mercado estadounidense de tratamientos orales GLP-1 para la obesidad. En septiembre, Lilly señaló que su pastilla Foundayo ya había captado más del 30% de los nuevos pacientes estadounidenses de tratamientos orales contra la obesidad. Las cifras no son directamente comparables —una mide cuota total y la otra participación entre nuevos pacientes—, pero juntas reflejan la rapidez con la que puede cambiar el panorama competitivo.

El lanzamiento oral de Wegovy sigue siendo comercialmente relevante. Novo comunicó unas 265.000 recetas semanales en Estados Unidos para la pastilla de Wegovy en su presentación de resultados del segundo trimestre y posteriormente situó su cuota de nuevas recetas en torno al 60%. Sin embargo, un ligero incumplimiento de las expectativas de ventas en el trimestre eclipsó la mejora de las previsiones anuales, una señal de que los inversores buscan una ejecución sostenida y no solo un lanzamiento prometedor.

CagriSema debilitó la confianza en la siguiente fase de crecimiento

Se esperaba que CagriSema reforzara la posición de Novo después de Wegovy. Sin embargo, en un ensayo comparativo directo logró una pérdida media de peso del 23,0%, frente al 25,5% de Zepbound, de Lilly, y no cumplió su objetivo de no inferioridad.

La reacción bursátil puso de relieve la importancia estratégica del resultado: según Reuters, las acciones de Novo cayeron más de un 16% tras conocerse los datos. El resultado no implica que CagriSema carezca de futuro comercial, pero sí dificulta la tesis de que el fármaco devolverá a Novo una ventaja clara de eficacia frente a Lilly en la próxima generación de tratamientos contra la obesidad.

La cartera de productos ofrece avances y reveses

Las noticias clínicas de Novo han sido mixtas.

Por el lado positivo, el ensayo de fase 3 STEP Young concluyó que el 40,4% de los niños de entre 6 años y menos de 12 que recibieron semaglutida semanal junto con intervención sobre el estilo de vida pasó a situarse por debajo del umbral de obesidad tras 68 semanas, frente a ninguno en el grupo placebo. El resultado respalda una posible ampliación de la franquicia de semaglutida. 12

Por otro lado, Novo suspendió dos estudios adicionales en fase avanzada de su fármaco cardiovascular ziltivekimab para insuficiencia cardiaca, después de que un comité independiente de seguimiento concluyera que era improbable que tuvieran éxito. La decisión llegó tras otro ensayo avanzado en el que el candidato no redujo los eventos cardiovasculares adversos mayores frente a placebo. 1719

Para los inversores, este revés importa porque ziltivekimab era una posible vía de diversificación fuera de la diabetes y la obesidad. Su fracaso aumenta la importancia de que Novo avance otros activos de su cartera y extensiones de sus franquicias actuales.

Los sólidos resultados financieros amortiguan, pero no eliminan, la preocupación

La tesis bajista no sostiene que Novo carezca de recursos. En la presentación del segundo trimestre de 2026, la empresa informó de un crecimiento ajustado de ventas del 7% a tipos de cambio constantes, un aumento del 11% en el beneficio operativo ajustado y una mejora de sus previsiones para el conjunto del año. Su libro financiero reportó un flujo de caja libre de 42.500 millones de coronas danesas durante el primer semestre de 2026.

Esa generación de efectivo puede financiar capacidad de producción, investigación y desarrollo, lanzamientos y remuneración al accionista. Pero la fortaleza financiera actual no resuelve por sí sola la pregunta posterior a la semaglutida: cuánto del crecimiento futuro de Novo podrá proceder de productos que no dependan de la molécula que afronta una futura pérdida de exclusividad.

Qué deberá aclarar “Novo” en su Capital Markets Day

Novo Nordisk ha adoptado «Novo» como nombre de uso cotidiano, aunque Novo Nordisk A/S sigue siendo su denominación legal global. La empresa enmarcó el cambio como parte de una actualización más amplia de su estrategia y cultura, no como un catalizador financiero independiente.

Por ello, su Capital Markets Day, previsto para el 21 de septiembre en Londres, es una cita relevante para responder a las dudas del mercado. Los aspectos más importantes que los inversores querrán conocer son:

• el plan para defender y ampliar las franquicias de Wegovy y Ozempic;
• las perspectivas de los tratamientos orales contra la obesidad ante el avance de Lilly;
• los plazos y expectativas comerciales de CagriSema y otros programas de la cartera;
• las fuentes de ingresos que puedan reducir la dependencia de la semaglutida; y
• las prioridades de asignación de capital ante la competencia y las futuras expiraciones de patentes.

En síntesis

El precio objetivo de 250 DKK de Morgan Stanley refleja la opinión de que el riesgo para Novo ya no se limita a una expiración de patentes lejana. La concentración en semaglutida, una rivalidad más dura con Eli Lilly, un resultado menos concluyente para CagriSema y reveses en la diversificación hacen más incierto el perfil de crecimiento a medio plazo. 12

Novo sigue siendo rentable, genera caja y mantiene una posición comercial relevante en el tratamiento de la obesidad. Pero el debate inversor ha cambiado: su valor duradero dependerá menos del éxito histórico de la semaglutida y más de su capacidad para seguir siendo competitiva y desarrollar sucesores creíbles antes de que la exclusividad empiece a erosionarse.