El yen recuperó casi la mitad de sus ganancias tras la intervención: ¿por qué vuelve a rozar los 159?

La intervención conjunta de Japón y Estados Unidos provocó un impacto inmediato: el par USD/JPY cayó desde aproximadamente 163-164 yenes por dólar hasta la zona de 155-157. Sin embargo, después volvió a acercarse a 159, una señal de que las autoridades pueden frenar un movimiento brusco, pero no eliminar por sí solas los incentivos que mantienen la demanda de activos en dólares.

La explicación más sencilla es que la operación modificó el riesgo de la apuesta, pero no su rentabilidad fundamental. Apostar contra el yen se volvió más peligroso, aunque los activos estadounidenses siguieron ofreciendo un rendimiento superior al de los japoneses. Cuando los operadores retomaron operaciones de carry trade financiadas en yenes, parte de la recuperación de la moneda se deshizo.

¿Cuánto terreno ha perdido el yen?

Si se toma como referencia el movimiento amplio, desde 163-164 hasta un mínimo cercano a 155-156, el yen llegó a ganar entre 7 y 9 yenes frente al dólar. Al regresar a aproximadamente 159, cedió unos 3-4 yenes de esa mejora: cerca de la mitad, aunque el cálculo exacto depende del nivel inicial y del mínimo posterior a la intervención.

Con una referencia más sencilla —de 163 a 157—, la reversión parece menor. Por eso las estimaciones no coinciden exactamente. Aun así, la descripción más habitual del mercado es que el yen ha perdido casi la mitad de las ganancias provocadas por la intervención después de que el USD/JPY volviera a superar los 159.

Qué hizo la intervención y cómo funciona

En una intervención para fortalecer el yen, Japón vende dólares de sus reservas de divisas y utiliza los fondos obtenidos para comprar yenes. Esa operación genera una demanda inmediata de la moneda japonesa y puede hacer caer con rapidez el tipo USD/JPY.

La participación del Tesoro estadounidense añadió peso político y credibilidad ante el mercado. La operación coordinada fue descrita como la primera intervención conjunta de Japón y Estados Unidos para comprar yenes y fortalecer la moneda desde 1998. Tokio y Washington también señalaron que no descartan volver a actuar de forma coordinada, elevando el riesgo para los operadores que pongan a prueba la zona de 160 yenes por dólar.

El tamaño exacto de la operación sigue sin estar completamente claro. Reuters informó de que Japón gastó hasta 36.580 millones de dólares en la intervención cambiaria más reciente. Otras estimaciones, incluida una posible venta de casi 59.000 millones de dólares en una operación previa a la acción conjunta confirmada, fueron superiores. Las fuentes disponibles no establecen un total definitivo para todas las transacciones relacionadas.

La intervención puede conseguir tres cosas con rapidez:

• interrumpir un movimiento desordenado del mercado;
• obligar a los operadores con posiciones cortas en yenes a reducir riesgos; y
• transmitir que las autoridades están dispuestas a contener una depreciación excesiva o desestabilizadora.

Lo que no puede hacer por sí sola es cambiar de forma permanente el rendimiento relativo de los mercados de yenes y dólares.

El carry trade sigue siendo el problema central

El yen se ha visto presionado por la diferencia entre los tipos de interés de Japón y los de Estados Unidos. Los inversores pueden endeudarse o financiar posiciones en yenes, con un rendimiento relativamente bajo, e invertir después en activos denominados en dólares que ofrecen mayores rentabilidades. Si el tipo de cambio se mantiene estable o el dólar sube, la estrategia puede resultar atractiva incluso teniendo en cuenta el riesgo cambiario.

Ese incentivo ayuda a explicar por qué las ganancias obtenidas mediante una intervención pueden diluirse. La compra oficial de yenes genera un flujo potente, pero temporal; el carry trade representa un incentivo continuo para el mercado. Reuters citó a analistas que describieron la intervención como una forma de dar tiempo al Banco de Japón, no como la creación de un suelo duradero para la moneda.

Para que el yen se recupere de forma sostenida, probablemente sería necesaria una combinación de varios factores:

1. un endurecimiento más rápido o creíble del Banco de Japón;
2. una reducción de las expectativas de tipos en Estados Unidos;
3. una disminución persistente de la brecha de rendimientos entre ambos países; y
4. nuevas intervenciones si los movimientos del mercado vuelven a ser desordenados.

Una encuesta de Reuters mostró que casi el 95% de los participantes consideraba que la intervención, por sí sola, no bastaría para frenar de forma sostenible la debilidad del yen. Casi todos esos encuestados también señalaron que el Banco de Japón tendría que subir los tipos.

El Banco de Japón afronta ahora la principal prueba

Los mercados han aumentado con fuerza la probabilidad asignada a una subida de tipos del Banco de Japón en septiembre. Reuters informó de que el 13 de agosto los precios de mercado reflejaban una probabilidad cercana al 76%, frente al 24% del 30 de julio. Posteriormente, otros informes situaron esa probabilidad cerca del 80% para la reunión del 17 y 18 de septiembre.

El banco central mantiene su tipo oficial en el 1%, pero sus responsables han reconocido mayores riesgos al alza para la inflación subyacente. Al menos tres de los nueve miembros del consejo defendieron que el banco podría tener que subir los tipos más rápido que el ritmo aproximado de dos aumentos anuales que venía manejando.

Los precios de mercado también apuntaban a unas tres subidas adicionales de 25 puntos básicos hasta julio de 2027, aunque esas expectativas no constituyen un compromiso del banco central. Para el yen, la cuestión no es solo si el Banco de Japón sube una vez, sino si comunica una trayectoria creíble hacia tipos sustancialmente más altos.

El calendario, sin embargo, sigue siendo objeto de debate. Algunos analistas esperan una subida temprana, mientras que otras previsiones sitúan el próximo movimiento más adelante en 2026. Esa incertidumbre limita la capacidad del yen para fortalecerse antes de que el Banco de Japón ofrezca señales más claras.

Crecimiento e inflación empujan la política en direcciones opuestas

La economía japonesa creció a un ritmo anualizado del 1,1% en el segundo trimestre, por debajo de lo esperado, lastrada por la debilidad del consumo de los hogares y de la inversión empresarial. Un crecimiento flojo puede hacer que el Banco de Japón actúe con cautela, ya que unos tipos más altos podrían frenar todavía más la demanda interna.

La inflación apunta en la dirección contraria. La debilidad del yen y el encarecimiento de los productos importados están alimentando las presiones sobre los precios, mientras que el Banco de Japón ha advertido de que la inflación subyacente podría superar su objetivo. El banco debe determinar si esas presiones son duraderas y cuentan con el respaldo de los salarios, en lugar de ser únicamente consecuencia del encarecimiento de la energía importada y de la depreciación de la moneda.

El resultado es un difícil equilibrio de política económica: un ciclo de subidas más rápido podría apoyar al yen, pero una respuesta agresiva a la inflación también podría aumentar la presión sobre una economía que ya muestra señales de debilidad.

Las menores expectativas sobre la Fed ayudan al yen, por ahora

La recuperación moderada del yen en torno a 159 también refleja un dólar más débil. El 17 de agosto, los futuros indicaban una probabilidad del 66,9% de que la Reserva Federal mantuviera los tipos en su próxima reunión, mientras los operadores reducían sus expectativas de otra subida estadounidense.

Este factor es importante porque el yen no necesita un giro drástico del Banco de Japón para fortalecerse si, al mismo tiempo, caen las expectativas sobre los tipos estadounidenses. Una Reserva Federal más moderada, datos económicos débiles en Estados Unidos o menores rendimientos de los bonos del Tesoro reducirían la ventaja de rentabilidad de los activos en dólares y restarían apoyo al USD/JPY.

También funciona al revés. Unos datos estadounidenses más sólidos, un repunte de las expectativas de subidas de la Fed o unos rendimientos más altos en Estados Unidos podrían devolver ventaja al dólar, incluso si el mercado sigue anticipando una subida del Banco de Japón.

Por eso el simposio de Jackson Hole, previsto entre el 27 y el 29 de agosto, es un catalizador relevante. Cualquier cambio en la perspectiva de los tipos estadounidenses podría mover el yen al alterar la brecha de intereses que la intervención dejó intacta.

¿Puede el USD/JPY llegar a 170?

Un movimiento hacia 170 yenes por dólar es un escenario de riesgo, no una previsión confirmada. Sería más probable si la Reserva Federal mantuviera una postura restrictiva, el Banco de Japón retrasara sus subidas o no cumpliera las expectativas, y las intervenciones resultaran esporádicas o poco eficaces.

Por el contrario, una fortaleza sostenida del yen sería más probable si el Banco de Japón subiera los tipos en septiembre y señalara nuevos aumentos, las expectativas sobre los tipos estadounidenses descendieran y las autoridades volvieran a intervenir si el mercado se comportara de forma desordenada. Mitsuhiro Furusawa, antiguo alto responsable japonés de política cambiaria, afirmó que una intervención conjunta podría producirse «en cualquier momento», aunque también sostuvo que unas subidas más rápidas del Banco de Japón serían determinantes.

La lección de la última operación es concreta, pero importante: la intervención puede detener una caída desordenada y dar tiempo a los responsables económicos, pero no determina por sí sola el valor del yen a largo plazo. Para que la moneda mantenga su fortaleza, el mercado debe percibir un cambio duradero en la relación de políticas y rendimientos entre Tokio y Washington.