De la capitalización a los ingresos: cómo está cambiando la forma de valorar las criptomonedas

La forma de valorar los criptoactivos está empezando a cambiar. Durante años, la clasificación por capitalización de mercado —la tabla que popularizó CoinMarketCap— funcionó como una referencia rápida para saber qué tokens eran los más grandes. Ahora, cada vez más inversores profesionales parecen hacerse otra pregunta: ¿qué actividad económica genera realmente esta red y cuánto de ese valor llega al token?

La transformación todavía no es completa. Los precios a corto plazo continúan muy condicionados por los futuros perpetuos, el apalancamiento y las liquidaciones. Pero los datos de flujo OTC de Wintermute y los comentarios de ejecutivos de Bitwise, Wintermute, la Fundación Arbitrum y Grayscale muestran una mayor exigencia a la hora de seleccionar activos.

El dinero institucional se concentra en menos tokens

La señal más concreta procede de Wintermute, un creador de mercado de activos digitales. En el primer semestre de 2026, sus clientes institucionales generaron el 72% de todo el flujo spot de su mesa OTC, un máximo histórico para la firma y un aumento frente al 59% del mismo periodo de 2025 y el 61% del segundo semestre de ese año.

La cifra debe interpretarse con cautela: describe la actividad en la plataforma OTC de Wintermute, no todo el mercado mundial de criptomonedas. Aun así, apunta a una participación institucional más dominante, a una liquidez concentrada en un grupo más reducido de activos y a una menor presencia del inversor minorista.

Además, las instituciones no están expresando su exposición únicamente mediante compras al contado. Wintermute detectó un uso creciente de opciones y contratos por diferencias —CFD—, instrumentos que permiten cubrir posiciones o tomar exposición con menos capital inicial, aunque también introducen riesgos adicionales.

La nueva lista de comprobación: ingresos, uso y captura de valor

La capitalización sigue siendo útil para medir el tamaño de un activo, pero por sí sola no demuestra que una red sea rentable ni que el titular del token tenga derecho a sus beneficios. El análisis institucional se está desplazando hacia varias preguntas:

• ¿Cuántos usuarios utilizan la red y pagan por hacerlo?
• ¿Qué volumen de comisiones genera el protocolo?
• ¿Los ingresos son recurrentes o dependen de incentivos temporales?
• ¿El token recibe parte de esos ingresos mediante recompras, quemas o distribuciones?
• ¿La red cuenta con liquidez suficiente para sostener su actividad?
• ¿Qué activos mantiene en su tesorería o en sus reservas?

Esta última conexión es decisiva. Una blockchain puede registrar mucha actividad y producir importantes comisiones sin que ese valor llegue necesariamente a su token nativo. La capitalización de mercado no equivale a la propiedad de los ingresos del protocolo.

Matt Hougan, director de inversiones de Bitwise, ha defendido que una adopción más amplia de mecanismos como recompras y quemas financiadas con ingresos podría cambiar de forma significativa la valoración de numerosos tokens.

HYPE: de la actividad de trading a la presión compradora

Hyperliquid ofrece el ejemplo más claro de esta nueva tesis. La plataforma opera un mercado de futuros perpetuos en cadena con un uso elevado y, según los datos citados por Bitwise, había superado los 1.000 millones de dólares de ingresos acumulados en junio de 2026. La firma estimaba además un ritmo anualizado cercano a los 800 millones de dólares para ese año.

El protocolo dirige aproximadamente el 99% de los ingresos elegibles a compras de HYPE en el mercado abierto a través de su mecanismo Assistance Fund.

Por eso, el argumento de inversión no depende únicamente de la posición de HYPE en una clasificación de capitalización. La cadena causal sería:

demanda de trading → comisiones del protocolo → ingresos retenidos → compras del token → posible presión alcista sobre HYPE

Se trata de una tesis más parecida al análisis de una empresa o una plataforma financiera. Sin embargo, las cifras son estimaciones de la industria y de la compañía, no beneficios auditados ni una garantía de que las recompras futuras mantengan el mismo ritmo. También pueden cambiar las políticas de distribución, la competencia o la actividad de los usuarios.

Los derivados siguen marcando el precio diario

El avance del análisis fundamental no significa que los mercados cripto se hayan convertido en mercados de acciones convencionales. Los futuros perpetuos permiten mantener posiciones apalancadas de manera continua, y las tasas de financiación muestran qué lado —largos o cortos— paga por mantenerlas.

Cuando el precio se mueve contra una posición demasiado concentrada, las liquidaciones forzosas generan nuevas órdenes de compra o venta. Ese efecto puede acelerar una subida o una caída aunque los ingresos del protocolo, el número de usuarios y otras métricas operativas no hayan cambiado.

En consecuencia, los fundamentales pueden servir de ancla para una tesis de valoración a medio plazo, mientras que las tasas de financiación, el interés abierto, la liquidez y las cascadas de liquidaciones dominan las rentabilidades del día a día.

¿Dónde se está concentrando el interés institucional?

Los sectores que atraen más atención tienen una característica común: permiten medir mejor la actividad económica o encajan con productos financieros regulados. Entre ellos destacan:

• Stablecoins, por sus reservas, saldos y posibles ingresos asociados.
• Activos del mundo real tokenizados, como instrumentos financieros y otros activos representados en una blockchain.
• Derivados en cadena, donde el volumen de negociación puede traducirse directamente en comisiones.
• Infraestructura y protocolos con usuarios identificables y modelos de ingresos más claros.

Bitwise también señaló que la actividad de los activos del mundo real tokenizados y de los mercados de predicción continuó alcanzando máximos durante la caída del mercado.

Las stablecoins cumplen además una función doble: pueden reflejar poder adquisitivo disponible dentro de las redes y actuar como infraestructura de liquidación. Un aumento de sus saldos puede indicar más liquidez y operaciones potenciales, pero no demuestra por sí mismo una demanda sostenida de activos de riesgo. Parte de esos fondos puede permanecer como garantía inactiva.

Arbitrum muestra por qué “más uso” no siempre significa “más valor para el token”

Arbitrum sirve para ilustrar tanto el potencial como los límites de esta metodología. La red ha superado los 2.100 millones de transacciones acumuladas y los informes señalan una actividad significativa en stablecoins y activos tokenizados. Esas cifras evidencian liquidación y uso real de aplicaciones.

Pero una transacción no es lo mismo que un ingreso, y un ingreso tampoco equivale automáticamente a una rentabilidad para el titular del token. ARB es un token de gobernanza de Arbitrum One, Arbitrum Nova y otros elementos del ecosistema; su función pública central es participar en la gobernanza.

Por eso, en el caso de Arbitrum hay que analizar explícitamente el último eslabón: ¿cómo se transforma la actividad de la red en valor para ARB? Dar por hecho esa conexión solo porque aumentan las transacciones puede llevar a conclusiones equivocadas.

Las acciones cripto superan a los tokens, pero la señal no es definitiva

El cambio de preferencias también aparece en los vehículos de inversión. En el primer semestre de 2026, Bitwise registró una caída del 36% en su ETF de los diez mayores criptoactivos por capitalización, mientras que las acciones vinculadas al sector subieron un 23%, según los datos citados en los informes.

La divergencia sugiere que algunos inversores otorgaron más valor a empresas con ingresos reconocidos, ingresos procedentes de reservas o apalancamiento operativo que a una exposición general a los tokens. No demuestra, sin embargo, una transferencia permanente de valor desde los criptoactivos hacia las acciones del sector.

La selección sigue siendo limitada. Grayscale retiró recientemente sus propuestas de ETF vinculados a ADA, DOT y HBAR en medio de una caída prolongada del mercado. La regulación, la liquidez y la capacidad de crear productos accesibles continúan siendo factores determinantes.

Un cambio de marco, no el fin de la especulación

La conclusión más prudente es que el mercado está incorporando un marco de valoración más discriminado. El tamaño ya no basta: los inversores quieren saber qué demanda existe, cuánto dinero genera una red, si sus usuarios pagan por el servicio y qué mecanismo —si lo hay— permite que el token capture ese valor.

Eso no elimina los riesgos. Los ingresos pueden ser cíclicos o estar subvencionados; los usuarios pueden cambiar de plataforma; los tokens de gobernanza pueden no recibir comisiones; las políticas de recompra y quema pueden modificarse; y las métricas en cadena pueden exagerar la actividad real. A ello se suman los riesgos regulatorios, de custodia, de contratos inteligentes y de reservas de stablecoins.

Además, el mercado cripto encadenó en el segundo trimestre su tercer trimestre consecutivo de caídas, mientras la capitalización total descendió un 12,6%, hasta aproximadamente 2,1 billones de dólares. El apetito por el riesgo, los tipos de interés, la liquidez global y el entorno macroeconómico todavía pueden eclipsar los fundamentales de un protocolo durante meses.

El ranking de CoinMarketCap, por tanto, no ha desaparecido. Simplemente ha dejado de ser suficiente para algunos de los inversores que más están influyendo en el precio marginal. La pregunta ya no es solo qué token es más grande, sino si la red que representa funciona como una economía y si sus titulares participan realmente en ella.