El yen en 160: por qué la decisión de septiembre del banco central de Japón puede definir su credibilidad

Por qué el yen se desliza de vuelta hacia 160

La debilidad del yen no es una casualidad especulativa; es estructural. Los impulsores principales son claros:

• Persistente y amplio diferencial de tipos de interés entre EE.UU. y Japón. Incluso después de que el BOJ subiera su tipo al 1% en junio, la brecha con los tipos estadounidenses sigue siendo enorme. La Reserva Federal de EE.UU. ha mantenido su tipo de política en el 3,5-3,75%, lo que convierte al yen en la moneda de financiación preferida para las operaciones de "carry trade" globales .
• Flujos de cobertura y carry trade. El repunte de la renta variable japonesa obliga a los inversores extranjeros a cubrir su exposición al tipo de cambio, lo que implica vender yenes, lo que agrava la presión a la baja .
• Política inflacionista del BOJ. BCA Research sostiene que la postura aún acomodaticia del BOJ —y no la posición fiscal de Japón— es la causa principal del desplome del yen .
• Déficits comerciales estructurales derivados del alto coste de las importaciones energéticas, que también pesan sobre la divisa .

El 76% de probabilidades de subida en septiembre que descuenta el mercado

El 13 de agosto, los mercados descontaban un 76% de posibilidades de una subida de 25 puntos básicos en la reunión del 17 y 18 de septiembre, según datos de Tokyo Tanshi . Este cambio de expectativas se debió a tres factores:

• El tono hawkish del resumen de la reunión de julio, publicado el 10 de agosto, que mostró a un número creciente de miembros del consejo del BOJ abogando por subidas de tipos más rápidas en respuesta a los crecientes riesgos de inflación .
• Una revisión al alza de las perspectivas económicas del BOJ en la reunión del 31 de julio, que mantuvo explícitamente septiembre como una opción viable .
• Un empujón directo del secretario del Tesoro de EE.UU., Scott Bessent, quien instó a Tokio a respaldar la intervención con fundamentos sólidos y una política monetaria más restrictiva .

Algunos mercados de predicción muestran probabilidades ligeramente inferiores, en torno al 60-70%, pero la tendencia es idéntica: un fuerte replanteamiento hacia una acción en septiembre .

El alineamiento político entre el gobierno y el BOJ: es complicado

El alineamiento entre el gobierno de la primera ministra Sanae Takaichi y el BOJ no es claramente partidario de un endurecimiento. Las señales son mixtas:

• El plan económico de Japón de julio establece formalmente que las herramientas de política monetaria son decisión del BOJ, reforzando la independencia del banco central .
• Sin embargo, la administración Takaichi ha estado presionando para nombrar a miembros más moderados ("dovish") en el BOJ, y el plan también insta al banco central a alinear su política con la agenda de crecimiento del gobierno, un lenguaje que se inclina hacia la moderación .
• La creciente presión política para apoyar el mercado de bonos, a medida que los planes de gasto público elevan los rendimientos de los bonos del gobierno japonés (JGB), crea una tensión directa con cualquier ciclo agresivo de subidas de tipos .
• El ministro de Finanzas, Katsunobu Kato, ha declarado públicamente que la política monetaria es "cosa del BOJ", pero entre bastidores, los asesores de Takaichi muestran su preocupación por el aumento de los rendimientos de los JGB, lo que podría limitar la velocidad a la que el BOJ puede endurecer su política .

El efecto neto: el gobierno está, en líneas generales, alineado con una normalización gradual para combatir la debilidad del yen, pero la inquietud por el alza de los rendimientos de los JGB y los nombramientos políticos de miembros moderados crean vientos en contra reales .

Por qué la intervención conjunta de EE.UU. y Japón solo ha sido temporalmente eficaz

La intervención del 1 y 2 de agosto fue histórica: el Tesoro de EE.UU. se unió a Japón en la compra de yenes por primera vez en décadas, y el presidente Trump y el ministro de Finanzas de Japón lo confirmaron públicamente . Provocó un fuerte rebote inicial de 163,73 a 157,57 . Pero en dos semanas, el yen había perdido la mitad de esas ganancias . ¿Por qué?

• La intervención no puede corregir los impulsores fundamentales. El diferencial de tipos, la demanda de carry trade y la venta estructural de yenes persisten. Analistas de Commerzbank y del Peterson Institute sostienen que intervenir sin una política monetaria que la respalde es como "intentar contener la marea" .
• Capacidad de fuego finita. Japón ya ha gastado cantidades récord en intervención cambiaria durante el último año, y las reservas de divisas no son ilimitadas .
• Los especuladores vuelven a entrar rápidamente. Los operadores acumularon posiciones cortas en yenes antes de la intervención y, una vez que la volatilidad disminuyó, reanudaron las ventas .
• El mercado sabe que la verdadera palanca es la senda de tipos del BOJ. La intervención a corto plazo gana tiempo, pero solo un ciclo creíble de subidas de tipos puede sostener el yen de forma duradera .

Un ex alto cargo del BOJ describió la acción conjunta como "muy eficaz para crear una sensación de vigilancia", pero reconoció que es un parche temporal, no una solución duradera .

Lo que está en juego en la reunión del BOJ del 17 y 18 de septiembre

La reunión tiene una importancia excepcional para la credibilidad del BOJ. Estos son los dos escenarios:

Si el BOJ aplica una subida de 25 puntos básicos, hasta el 1,25%:

• Valida las expectativas del 76% del mercado y señala que el BOJ va en serio con la normalización de su política.
• Proporcionaría probablemente un impulso significativo al yen a corto plazo y reforzaría la señal de la intervención conjunta con EE.UU.
• Se alinearía con el tono hawkish del resumen de julio y con el empujón de Bessent.

**Si el BOJ no hace nada:

• Daño a la credibilidad. Haber permitido que las expectativas del mercado se dispararan del 24% al 76% y luego no hacer nada socavaría gravemente la credibilidad comunicativa del BOJ. El mercado consideraría que el BOJ no quiere o no puede cumplir .
• Nueva oleada de ventas del yen. Commerzbank y otros advierten de que no subir tipos podría llevar al USD/JPY por encima de 160 de forma decisiva, y potencialmente de vuelta hacia 163+, a medida que se evaporen las ganancias de la intervención y se reanuden las ventas especulativas .
• Socavar la intervención. Todo el sentido de la acción conjunta de EE.UU. y Japón era crear un andamiaje político para un yen más fuerte. Si el BOJ no sube los tipos, ese andamiaje se derrumba y el gasto de más de un billón de yenes en la intervención parece desperdiciado .
• Presión sobre los mercados de JGB. Un resultado sin subida también podría desencadenar una venta masiva de bonos si los mercados lo interpretan como que el BOJ capitula ante la presión política para mantener los rendimientos bajos, aumentando paradójicamente los mismos rendimientos que preocupan al gobierno .

La tensión clave: el propio resumen de julio del BOJ muestra un consejo con tintes hawkish, pero la presión política de Takaichi para contener los rendimientos de los JGB podría hacer que el BOJ se lo piense dos veces . Los mercados apuestan ahora a que el BOJ priorizará la estabilidad del yen y el control de la inflación por encima de apaciguar al mercado de bonos, pero esa apuesta podría resultar equivocada.