El triple shock que asfixia el carry trade de mercados emergentes

El manual del carry trade, completamente invertido

El carry trade clásico en mercados emergentes consiste en pedir prestado en monedas con tipos de interés bajos (como el dólar) para invertir en divisas de mercados emergentes con mayor rentabilidad. Esta operación prospera cuando la divisa de financiación se debilita y la volatilidad global es baja. Durante gran parte de 2025 y principios de 2026, ese manual funcionó a la perfección. Un índice de Bloomberg que mide estas estrategias de carry rentó aproximadamente un 17% en 2025, y los grandes gestores de activos, desde Vanguard hasta Goldman Sachs, esperaban que la fiesta continuase en 2026 gracias a un dólar blando y a unos amplios diferenciales de tipos .

Esa configuración es ahora historia. En lugar de una senda suave de recortes de la Fed y una leve depreciación del dólar, el carry trade se enfrenta a un banco central estadounidense agresivo, un dólar imparable y un shock inflacionista energético que amenaza directamente a las divisas y la deuda emergente.

Una Fed agresiva con Kevin Warsh al mando: los recortes han muerto, larga vida a las subidas

El cambio más drástico a lo largo de 2026 ha sido la reevaluación del mercado sobre la trayectoria de los tipos de interés de la Fed. A finales de febrero, los mercados de futuros descontaban plenamente dos recortes de tipos antes de fin de año. Para mayo, el mercado había girado hasta asignar una probabilidad de aproximadamente el 67% a una subida de tipos para abril de 2027: un giro de 180 grados impulsado por una inflación persistente y el encarecimiento de la energía a raíz de la guerra de Irán . Una mayoría del mercado de futuros espera ahora al menos una subida de 25 puntos básicos antes de que termine 2026, según datos de CME FedWatch .

El nuevo presidente de la Fed, Kevin Warsh, que asumió el cargo en mayo, no ha hecho sino reforzar ese giro agresivo. Su primera semana al frente del banco central ya envió señales de un enfoque más normativo y duro (hawkish) de lo que la mayoría del mercado había anticipado . Warsh ha declarado públicamente que la inflación "no va en la dirección correcta" y ha respaldado la eliminación del sesgo acomodaticio en el comunicado de política monetaria . Hereda un comité que ya se había movido hacia posturas más duras: el comunicado del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) de abril, tras mantener los tipos en el rango del 3,5% al 3,75%, ya apuntaba a un sesgo de neutral a agresivo . Varios miembros de la Fed han señalado su disposición a subir los tipos si la elevada inflación persiste .

Para el carry trade en emergentes, una Fed restrictiva es una amenaza directa. Unos tipos más altos en EE. UU. aumentan el atractivo de los activos denominados en dólares y encarecen el coste de financiarse en esa moneda, un doble golpe para las divisas emergentes que dependen de los flujos de capital en busca de rendimiento.

El retorno del dólar: por qué el mayor aliado del carry es ahora su enemigo

Un dólar débil era la premisa fundacional sobre la que se construían las optimistas previsiones para el carry trade de este año. Muchos analistas proyectaban una suave depreciación del billete verde para 2026, señalando la compresión de los tipos de interés a corto plazo y un entorno favorable para las divisas emergentes . Las estrategias de carry acumulaban una subida del 1,3% en lo que iba de año a finales de enero de 2026, mientras los inversores se lanzaban a comprar divisas como el real brasileño, el rand sudafricano o la libra egipcia .

Esa premisa se ha quebrado de forma dramática. El dólar se ha fortalecido ante las expectativas de que la Fed mantenga la cautela frente a la inflación y contemple subidas de tipos . State Street Global Advisors describió la dinámica en abril: la escalada de los riesgos bélicos y las disrupciones energéticas están reforzando la fortaleza del dólar, aumentando la probabilidad de que esa fortaleza se mantenga durante uno o dos trimestres . El repunte del dólar socava directamente los beneficios del carry trade, porque incluso una depreciación modesta en las divisas emergentes de alto rendimiento puede fulminar en cuestión de semanas la ventaja que ofrecía su diferencial de tipos.

El shock del Estrecho de Ormuz: la geopolítica como acelerante

El último elemento de esta tenaza es la guerra entre Estados Unidos e Irán y el cierre efectivo del Estrecho de Ormuz, por donde normalmente transita alrededor del 20% del comercio mundial de petróleo . El conflicto comenzó el 28 de febrero de 2026 y ha provocado la mayor disrupción en el suministro de crudo de la historia moderna de los mercados, con aproximadamente 20 millones de barriles diarios fuera de servicio . La Agencia Internacional de la Energía (AIE) ha calificado la crisis como "la mayor disrupción en la historia de los mercados petroleros", y su director general, Fatih Birol, estima que su impacto combinado equivale a la suma de la crisis del petróleo de 1973 y el shock energético de 2022 .

Este shock energético agrava la presión sobre el carry trade de mercados emergentes a través de múltiples canales:

• Inflación: Los altos precios del crudo han llevado la inflación en EE. UU. de vuelta hacia el 4%, lo que mantiene a la Fed vigilante y hace imposibles los recortes de tipos en el futuro previsible .
• Fortaleza del dólar: Un shock de oferta petrolera sostenido refuerza la demanda del dólar como activo refugio. State Street señaló explícitamente esta dinámica al cambiar su perspectiva para el USD de negativa a neutral .
• Vulnerabilidad de los emergentes: Las economías de mercados emergentes que son grandes importadoras de energía se enfrentan a déficits por cuenta corriente cada vez mayores y necesidades de financiación crecientes, lo que pone a sus divisas directamente en el punto de mira . El aumento del precio del crudo debilita sus balanzas comerciales al mismo tiempo que fortalece el dólar estadounidense: justo lo contrario de lo que un carry trade necesita.

La situación sigue siendo fluida. Un alto el fuego en abril avivó brevemente las esperanzas de que parte de la disrupción se revertiría, pero los renovados enfrentamientos y el estado incierto de las negociaciones entre Estados Unidos e Irán mantienen el riesgo sobre el Estrecho de Ormuz . Si la disrupción persiste, el banco de inversión chino CICC advierte de que el crudo Brent podría superar los $120 por barril, forzando una reducción drástica de los inventarios globales y ejerciendo aún más presión sobre las economías emergentes .

Cómo afecta en la práctica esta presión al carry trade emergente

La tabla que se muestra a continuación ilustra cómo se han deteriorado las condiciones fundamentales para el carry trade desde el inicio del año:

El giro es dramático. A finales de 2025, los grandes gestores estaban ampliando activamente sus posiciones de carry trade de cara a 2026, confiando en que la combinación de una Fed moderada (dovish) y la baja volatilidad mantendría la rentabilidad de la estrategia . A mediados de 2026, esas suposiciones han dado paso a un régimen de riesgo de subidas de tipos de la Fed, fortaleza del dólar y la crisis energética más grave en décadas.

Salvedades cruciales y qué podría cambiar las perspectivas

Las perspectivas para el carry trade en mercados emergentes no están escritas en piedra. Varios factores podrían aliviar la presión:

• Si la disrupción en el Estrecho de Ormuz se resuelve mediante un alto el fuego duradero, parte del shock petrolero podría revertirse, aliviando las presiones inflacionistas y debilitando potencialmente al dólar .
• La era de Kevin Warsh en la Fed acaba de empezar. Aunque la valoración del mercado refleja un escenario restrictivo, las decisiones políticas reales dependerán de la evolución de la inflación y de la economía. Algunos analistas aún sostienen que se está subestimando el riesgo de deterioro del mercado laboral y que los recortes de tipos siguen siendo posibles para finales de 2026 .
• El carry trade en emergentes no es una operación monolítica. Las divisas con fundamentos sólidos, grandes colchones de tipos de interés y una exposición limitada a las importaciones de energía podrían resistir mejor de lo que sugiere la clase de activo en general.

La conclusión es que el carry trade de mercados emergentes ha pasado de un entorno favorable de dólar débil y baja volatilidad a una posición mucho más amenazada. La combinación de una Reserva Federal más dura bajo Kevin Warsh, un dólar que se fortalece y un shock petrolero sin precedentes centrado en el Estrecho de Ormuz es estructuralmente hostil para esta estrategia. La resolución de la crisis energética podría ofrecer cierto alivio, pero, por ahora, la presión sigue aumentando.