La trampa de la estanflación en Europa: el BCE ante su dilema más complejo

A finales de la primavera, los datos sobre el terreno confirmaron los peores temores. La inflación interanual en la eurozona subió al 3,0% en abril y se aceleró hasta el 3,2% en mayo, el tercer mes consecutivo por encima del objetivo del BCE y el nivel más alto en más de dos años. En las "cuatro grandes" economías del bloque, los mayores costes de la energía, en particular del gas natural, fueron el principal motor de las subidas de precios.

Cuando los precios más altos implican un menor crecimiento

El dilema del BCE reside en que exactamente la misma fuerza que empuja la inflación al alza está destrozando simultáneamente el crecimiento económico: una dinámica de estanflación clásica. Las facturas energéticas más elevadas erosionan el poder adquisitivo de los consumidores, que disponen de menos dinero para gastar en otros bienes y servicios. Al mismo tiempo, la incertidumbre geopolítica, que se ha disparado, merma la confianza empresarial y la inversión.

Como consecuencia, las previsiones de crecimiento se han desplomado. Antes del conflicto, las proyecciones del Eurosistema de diciembre de 2025 pronosticaban un crecimiento del PIB real del 1,2% para 2026. En marzo de 2026, el BCE ya había recortado esta cifra al 0,9%. Las previsiones económicas de primavera de 2026 de la Comisión Europea hacían eco de este pesimismo, rebajando su perspectiva de crecimiento para el bloque al 1,1%, con fuertes recortes para las principales economías, como Alemania, cuyo pronóstico de crecimiento para 2026 se redujo a la mitad, pasando del 1,2% al 0,6%.

The Conference Board mantenía que el crecimiento de la eurozona probablemente se desaceleraría hasta apenas un 1,0% en 2026, mientras que incluso voces más optimistas como Barclays reconocían que su modelo de "nowcasting" apuntaba a una contracción trimestral del PIB en los tres primeros meses del año.

Una debilidad estructural al descubierto

La intensidad del daño proviene de la persistente dependencia europea de la energía importada. La crisis energética de 2022 obligó al bloque a buscar alternativas al gas ruso a toda prisa, pero a principios de 2026 la eurozona seguía estando muy expuesta a las oscilaciones de precios globales. La crisis del Estrecho de Ormuz transformó esa vulnerabilidad, de un riesgo latente a una realidad aguda y costosa.

Analistas e instituciones han calificado este shock no como una perturbación pasajera, sino como un desafío estructural. Una nota de Deutsche Bank Wealth Management advertía de que el repunte de los precios de la energía no representaba "solo un incidente temporal de mercado, sino un aumento estructural que podría provocar estanflación en las principales economías europeas". Un informe de investigación del grupo Allianz alertaba de que un conflicto prolongado podría retrasar los ciclos de flexibilización monetaria al repercutir con más fuerza en las expectativas de inflación a lo largo de la curva de rendimientos.

Esta vulnerabilidad estructural significa que el BCE no puede simplemente tachar el repunte de la inflación de "transitorio" y esperar a que pase. Incluso si las hostilidades terminasen rápidamente, la experiencia de 2022 ha enseñado a las autoridades que la inflación impulsada por la energía puede enquistarse en la economía en general a través de los llamados "efectos de segunda ronda" sobre los salarios y los precios de los servicios. Las actas de la reunión de abril del BCE revelaron que varios miembros ya consideraban la decisión de mantener los tipos sin cambios como un "margen de decisión muy ajustado" y que habrían apoyado una subida, alegando que el shock de oferta estaba resultando ser más persistente de lo esperado.

La inevitable subida y un futuro incierto

La trayectoria hacia una subida de tipos pasó de ser una especulación a una casi certeza a los pocos meses del inicio del conflicto. A finales de abril, una encuesta de Reuters revelaba que algo más de la mitad de los economistas esperaba que el BCE mantuviera los tipos en abril, pero que aplicara una subida de un cuarto de punto en junio. A finales de mayo, Isabel Schnabel, miembro del Comité Ejecutivo del BCE, declaró públicamente que una subida de tipos en junio era necesaria para combatir la inflación energética provocada por la guerra, dado que la inflación de la eurozona se situaba un punto porcentual por encima del objetivo.

La decisión no solo consiste en combatir el aumento de los precios, sino en gestionar la credibilidad. El Fondo Monetario Internacional intervino en el debate, proyectando un aumento acumulado de 50 puntos básicos en la tasa de política monetaria para finales de 2026 con el fin de mantener una orientación monetaria en términos generales neutral, aun reconociendo el alto grado de incertidumbre en torno a las perspectivas de crecimiento.

Esto ha sentado las bases para una paradoja política. El BCE se está preparando efectivamente para encarecer el coste de los préstamos para empresas y hogares justo cuando el riesgo de recesión está aumentando. El propio banco reconoce el difícil acto de equilibrio, ya que uno de sus boletines económicos internos advierte que el conflicto ha hecho que las perspectivas sean "significativamente más inciertas, creando riesgos al alza para la inflación y a la baja para el crecimiento económico".

La gran incógnita es qué sucederá después de una probable subida en junio. El camino a partir de ahí no está nada claro, porque la variable clave —la duración y la intensidad de la perturbación en el Estrecho de Ormuz— sigue siendo una incógnita. Como señaló JP Morgan Asset Management, se puede esperar una mayor inflación y un menor crecimiento en la mayoría de las economías, pero el impacto final depende de un cálculo complejo que incluye la duración del conflicto, el alcance de los efectos de segunda ronda y las respuestas de política institucional. La eurozona se encuentra en una encrucijada en la que un paso en falso podría enquistar la inflación o extinguir una recuperación ya de por sí frágil, lo que convierte este en el momento más peligroso para la política monetaria europea desde la crisis de deuda soberana del bloque.