Öl, Inflation und Warsh setzen die globalen Anleihemärkte unter Druck

Ein geopolitischer Schock treibt Anleger normalerweise in Staatsanleihen – und damit deren Kurse nach oben. Beim Iran-Konflikt geschah zunächst das Gegenteil: Die erneuten Kämpfe ließen den Ölpreis auf über 90 US-Dollar je Barrel steigen. Damit wuchs die Sorge, dass höhere Energiekosten die Inflation weiter anheizen und die großen Notenbanken zu länger hohen oder sogar weiter steigenden Leitzinsen zwingen könnten. Anleger verkauften Staatsanleihen, die Kurse sanken und die Renditen stiegen. 217

Der Ausverkauf war vor allem ein Inflationsschock

Der Markt wertete den Konflikt daher nicht als klassischen „sicheren Hafen“-Moment. Im Mittelpunkt stand vielmehr die Gefahr, dass Störungen in der Golfregion und dauerhaft höhere Ölpreise die Teuerung erneut beschleunigen. Nach den wieder aufgenommenen US-amerikanisch-iranischen Angriffen stieg Brent auf etwas mehr als 92 US-Dollar je Barrel; in einer Handelssitzung Ende August legte Öl rund 3 Prozent zu. 2

Das ist für Anleiheinvestoren entscheidend: Renditen spiegeln die Erwartungen an künftige Leitzinsen und Inflation ebenso wider wie die Risikoprämie, die Anleger für langfristige Staatsanleihen verlangen. Erwarten Händler, dass die Zinsen „länger höher“ bleiben, fordern sie meist auch für lang laufende Anleihen höhere Renditen. Bestehende Anleihen verlieren dadurch an Wert, während die Finanzierungskosten an den Kapitalmärkten steigen.

Die wichtigsten Renditehochs

Besonders stark geriet das lange Ende der US-Zinskurve unter Druck:

• Die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen stieg Anfang September auf etwa 4,78 Prozent – ein fast 20 Monate hoher Wert. 12
• Die Rendite 30-jähriger US-Treasuries erreichte intraday rund 5,32 Prozent und damit den höchsten Stand seit 2007. Je nach Bericht lag das Tageshoch bei 5,321 bis 5,327 Prozent. 317
• In Japan erreichte die Rendite zehnjähriger Staatsanleihen ein 30-Jahres-Hoch. Die zweijährige Rendite stieg Ende August auf den höchsten Stand seit 31 Jahren. 1117
• Die Rendite zehnjähriger deutscher Bundesanleihen kletterte auf den höchsten Stand seit 2011; die französische Zehnjahresrendite erreichte ein 17-Jahres-Hoch. 10

Die Vergleichswerte sind nicht vollständig gleichartig: Die Höchststände wurden an unterschiedlichen Tagen erreicht und beziehen sich auf verschiedene Laufzeiten. Zusammengenommen zeigen sie jedoch einen globalen Ausverkauf – vor allem bei lang laufenden Staatsanleihen.

Warum Kevin Warshs Ton den Markt zusätzlich bewegte

Der Vorsitzende der US-Notenbank Federal Reserve, Kevin Warsh, verstärkte die Sorge, dass die Inflation die kurzfristige Geldpolitik bestimmen würde – und nicht eine mögliche Abschwächung des Wachstums. In seiner Rede beim Wirtschaftssymposium in Jackson Hole bekräftigte Warsh das Inflationsziel der Fed von 2 Prozent, gemessen am PCE-Preisindex. Zugleich machte er deutlich, dass die erhöhten Preise für die Notenbank im Mittelpunkt stehen sollten. Daraufhin rechneten Anleger stärker damit, dass die US-Zinsen länger hoch bleiben oder sogar weiter steigen könnten.

Die jüngsten PCE-Daten verliehen dieser Botschaft zusätzliches Gewicht. Die Gesamtinflation lag im Juli bei 3,7 Prozent gegenüber dem Vorjahr, die Kerninflation ohne Lebensmittel und Energie bei 3,3 Prozent. Beide Werte lagen damit weiterhin über dem Fed-Ziel von 2 Prozent.

Auch frühere Daten zeichneten ein ähnliches Bild: Über zwölf Monate bis Mai war die PCE-Inflation um 4,1 Prozent gestiegen, während die PCE-Energiepreise um 24 Prozent zulegten. Ein neuer Ölpreisschock drohte deshalb, ein noch nicht gelöstes Inflationsproblem zu verlängern – und nicht bloß einen vorübergehenden Preissprung auszulösen.

Europa und Japan gerieten ebenfalls unter Zinserhöhungsdruck

Die gleiche Logik erfasste Europa und Japan. Höhere Ölpreise erhöhten das Risiko einer hartnäckigen Inflation, während der Konflikt die Hoffnung auf eine schnelle diplomatische Lösung dämpfte. Anleger bewerteten daher neu, wie lange die großen Notenbanken ihre Geldpolitik restriktiv halten müssen.

Im Euroraum trieben Erwartungen an mögliche weitere Zinsschritte der Europäischen Zentralbank die verlangten Renditen für Staatsanleihen nach oben – besonders bei längeren Laufzeiten. Deutschland und Frankreich verzeichneten markante Mehrjahreshochs, weil Investoren mehr Inflations- und Haushaltsrisiken einpreisten. 410

Auch der japanische Anleihemarkt blieb nicht verschont. Der Renditeanstieg spiegelte die weltweite Neubewertung von Inflation und Zinsen wider. Hinzu kamen Erwartungen, dass die Bank of Japan sich weiter von ihrer früheren ultralockeren Geldpolitik entfernen könnte. 1117

Höhere Renditen belasteten auch Aktien

Steigende Anleiherenditen setzten europäische und US-Aktien unter Druck. Der Mechanismus ist vergleichsweise direkt: Ein höherer risikofreier Zinssatz erhöht den Abzinsungsfaktor für künftige Unternehmensgewinne. Deren heutiger Wert sinkt. Gleichzeitig verteuern sich Kredite für Unternehmen, und Anleihen werden gegenüber Aktien attraktiver.

Reuters berichtete während früherer Eskalationen des Konflikts von weltweitem Druck auf die Aktienmärkte, als der Ölpreis über 90 US-Dollar stieg. Eine Eskalation im Juni fiel zudem mit einem Rückgang des globalen MSCI-Aktienindex um 1,5 Prozent zusammen. 57

Für diese konkrete Episode liegt jedoch keine verlässlich belegte, einheitliche Performancezahl für Energieaktien vor. Ölproduzenten können grundsätzlich von höheren Rohölpreisen profitieren, doch ein konfliktbedingtes „Risk-off“-Umfeld kann den gesamten Energiesektor und die Märkte unterschiedlich treffen. Es wäre daher voreilig anzunehmen, dass alle Energieaktien besser abschnitten.

Warum das lange Ende besonders anfällig ist

Neben Inflation und Geldpolitik beobachteten Anleger die Staatsfinanzen. Entscheidend war auch die Frage, wie viele neue Anleihen die Regierungen am Markt unterbringen müssen – und welche Rendite nötig ist, um dafür Käufer zu finden. Sorgen um die Wirtschaft, den Krieg und die öffentlichen Haushalte verstärkten den Ausverkauf. Spätere Berichte verbanden die hohen Renditen zudem mit der Angst vor steigenden Staatsschulden. 1

Daraus kann ein Rückkopplungseffekt entstehen: Höhere Renditen verteuern die Refinanzierung fälliger Staatsschulden. Größere Zinsausgaben erhöhen den fiskalischen Druck und können zusätzlichen Finanzierungsbedarf schaffen. Bei unsicherer Inflation verlangen Anleger dann möglicherweise eine noch höhere Prämie für lang laufende Anleihen.

Die verfügbaren Belege stützen eine wachsende Sorge über die staatliche Kreditaufnahme und langfristige Schuldtitel. Sie belegen jedoch nicht, dass eine unmittelbar bevorstehende globale Staatsschuldenkrise unausweichlich ist. Die kurzfristig plausiblere Schlussfolgerung lautet: Mehr Anleiheangebot, Inflationsrisiken und der Ölpreisschock verstärkten sich am langen Ende der Zinskurven gegenseitig.

Was die nächste Bewegung bestimmen könnte

Zu Beginn des Septembers standen vor allem zwei Entwicklungen im Fokus.

Erstens konnte der US-Arbeitsmarktbericht am Freitag die Erwartungen an die Fed verändern. Starke Beschäftigungsdaten würden die Annahme stützen, dass die Notenbank die Zinsen länger hoch halten kann – und den Druck auf Anleihen möglicherweise verlängern. Eine deutliche Verschlechterung am Arbeitsmarkt könnte dagegen Hoffnungen auf spätere Zinssenkungen wiederbeleben und US-Staatsanleihen etwas Entlastung verschaffen. 12

Zweitens blieb die Entwicklung des Ölpreises eng mit dem Konflikt verknüpft. Im weiteren Jahresverlauf hatten bereits Anzeichen für Fortschritte bei Friedensgesprächen und schwächere Konjunkturdaten heftige Renditeanstiege schnell wieder umgekehrt. Das zeigt, wie rasch der Anleihemarkt drehen kann, wenn die Inflationserwartungen nachlassen. 6

Die entscheidende Frage lautet deshalb nicht nur, ob der Konflikt ein geopolitisches Risiko darstellt. Entscheidend ist, ob daraus ein anhaltender Energieschock entsteht – zu einem Zeitpunkt, an dem die Inflation noch über dem Ziel liegt und die Regierungen umfangreiche Schulden aufnehmen. Gibt der Ölpreis nach und schwächen sich die Wirtschaftsdaten ab, könnte sich der Ausverkauf bei Anleihen umkehren. Bleiben die Energiekosten dagegen hoch und werden die Zinserwartungen restriktiver, könnten die Renditen länger erhöht bleiben.