200 Milliarden Dollar Hebel: Was die Kiel-Studie zu Europas Einfluss auf US-Staatsanleihen wirklich besagt

• Europa hält 9,6 Billionen Dollar an US-Vermögenswerten.
• Die USA halten 6,4 Billionen Dollar an europäischen Vermögenswerten.

Das bedeutet, dass das Engagement Europas in der US-Wirtschaft etwa 1,5-mal größer ist als umgekehrt, was ihm einen strukturellen Vorteil verschafft .

Der regulatorische Hebel: Abschaffung des Null-Risikogewichts-Privilegs

Der Bericht konzentriert sich auf einen spezifischen, bestehenden regulatorischen Hebel: die Abschaffung des sogenannten „Null-Risikogewicht-Privilegs“ für US-Staatsanleihen in zwei europäischen Regulierungsrahmenwerken :

• Solvency II: Reguliert Versicherer. Die Änderung würde über die Spread-Risiko-Gebühr umgesetzt.
• Eigenkapitalanforderungen-Verordnung (CRR): Reguliert Banken. Die Änderung würde über das Risikogewicht umgesetzt.

Die Autoren argumentieren, dass dieses Privileg aus aufsichtsrechtlicher Sicht „zunehmend ungerechtfertigt“ sei. Die US-amerikanische Schuldenquote liegt bei über 120 %, und die USA haben bereits eine Herabstufung ihrer Bonität erlebt . Die Studie stellt die Änderung nicht als geopolitischen Hebel dar, sondern als vernünftige aufsichtsrechtliche Politik, die US-Staatsanleihen nach ihren tatsächlichen Bonitätskennzahlen behandeln würde .

Geschätzte Auswirkungen: 200 Milliarden Dollar weniger Nachfrage

Konservative Schätzungen der Studie implizieren einen Entzug der Treasury-Nachfrage von rund 200 Milliarden Dollar über ein Jahrzehnt durch europäische Versicherer, Banken und Pensionsfonds. Zur Einordnung: Die Autoren stellen fest, dass dies etwa ein Viertel der ersten quantitativen Straffung der Fed (QT1) oder ein Drittel von QE2 (der zweiten Runde der quantitativen Lockerung) entspricht .

Auswirkungen auf die US-Kreditkosten: 33–42 Milliarden Dollar pro Jahr

Die Studie schätzt, dass dieser Nachfragerückgang die Renditen von US-Staatsanleihen um 11–14 Basispunkte erhöhen würde. Dies entspricht 33–42 Milliarden Dollar pro Jahr an zusätzlichen US-Bundeskreditkosten .

Zwei Modellierungsansätze untermauern diese Spanne :

• Die lineare Skalierung auf Basis des QT1-Benchmarks ergibt rund 11 Basispunkte.
• Ein granulare Nachfragemodell von Jansen, Li und Schmid (2025) für eine dauerhafte Nachfragereduzierung von 100 Milliarden Dollar am langen Ende ergibt rund 14 Basispunkte bei 10-jähriger Laufzeit.

Vorhergesagte Marktauswirkungen

• Selbstverstärkende Dynamik: Die Umschichtung von Versichererkapital in europäische Staats- und Bankenanleihen würde die Finanzierungsstruktur der europäischen Banken verbessern, ihre Dollarabhängigkeit verringern und Beschränkungen lockern, die sonst einer Beteiligung am Treasury-Ausstieg entgegenwirken könnten .
• Beherrschbarer Übergang: Ein großer Teil der europäischen Dollarbestände ist abgesichert. Die teilweise Auflösung dieser Absicherungen wirkt als Stoßdämpfer und ermöglicht einen allmählichen Dollarverfall und Renditeanstieg .
• Ersatzströme: Renditeorientierte Anleger würden wahrscheinlich einspringen, um die strukturelle Nachfrageverschiebung abzumildern, aber nicht zu beseitigen .

Einschränkungen: Ein allerletzter Hebel

Die Studie präsentiert diese mögliche Maßnahme mit wichtigen Einschränkungen :

• Die Autoren stellen sie als Hebel der letzten Instanz dar, um Diskussionen über die europäische strategische Autonomie zu informieren, nicht als empfohlenen ersten Schritt.
• Die Änderung wird als vernünftige aufsichtsrechtliche Politik unabhängig vom geopolitischen Kontext präsentiert, die eine regulatorische Verzerrung korrigiert, die angesichts der US-Fiskalzahlen kaum zu verteidigen ist .