KI-Schuldenboom bringt den Anleihemarkt an seine Grenzen

Der Ausbau der KI-Infrastruktur stößt auf eine weniger offensichtliche Begrenzung: Nicht unbedingt die Bonität der Unternehmen ist das Problem, sondern die Fähigkeit des Anleihemarkts, eine derart große Schuldenmenge gleichzeitig aufzunehmen.

Amazon, Alphabet und andere Hyperscaler haben weiterhin Zugang zu Investment-Grade-Finanzierungen. Doch je größer, länger laufend und konzentrierter die Emissionen derselben Technologiekonzerne ausfallen, desto mehr Rendite können Anleger verlangen, bevor sie weitere Risiken eingehen. Der Markt wirkt deshalb zunehmend erschöpft, obwohl die wichtigsten Emittenten grundsätzlich finanzierbar bleiben.

Die Dimension der Kreditaufnahme verändert den Markt

Hyperscaler haben bis zum 10. August 2026 rund 220 Mrd. US-Dollar an Anleihen begeben. Im vergleichbaren Zeitraum des Vorjahres waren es 12,5 Mrd. US-Dollar – ein Anstieg um etwa das 18-Fache. Eine separate Reuters-Analyse kam zu dem Ergebnis, dass Amazon, Alphabet, Meta und Oracle bis zum 7. Juli rund 194 Mrd. US-Dollar aufgenommen hatten. Das waren bereits 79 Prozent mehr als die etwa 108 Mrd. US-Dollar, die diese Unternehmen im gesamten Jahr 2025 begeben hatten. 12

Diese Größenordnung ist relevant, weil Käufer von Investment-Grade-Anleihen nur über begrenzte Risikobudgets verfügen. Ein Pensionsfonds, Versicherer oder Vermögensverwalter kann grundsätzlich an einem hoch bewerteten Unternehmen interessiert sein – und trotzdem keinen Spielraum mehr haben, um eine weitere Großemission desselben Schuldners zu kaufen. Das gilt auch für mehrere Unternehmen, deren Anleihen vom gleichen KI-Investitionszyklus abhängen.

Der Markt kann das zusätzliche Angebot auf verschiedene Weise verarbeiten: durch niedrigere Kurse bestehender Anleihen, höhere Renditen bei Neuemissionen, eine Verschiebung hin zu kürzeren Laufzeiten oder eine Umschichtung aus Anleihen anderer bonitätsstarker Emittenten. Jede dieser Reaktionen macht die Finanzierung für die Unternehmen teurer oder weniger flexibel.

Breitere Tech-Spreads sind ein erstes Warnsignal

Credit Spreads bezeichnen den Renditeaufschlag, den Anleger gegenüber vergleichbaren US-Staatsanleihen verlangen. Darin spiegeln sich unter anderem Kreditrisiko, Liquidität, Laufzeitrisiko und das Volumen neuer Anleihen wider, die um die Aufmerksamkeit der Käufer konkurrieren.

Die Spreads im Technologiesektor lagen bei etwa 89 Basispunkten und damit 9 Basispunkte über dem gesamten Investment-Grade-Markt. 2 Diese relative Position ist bemerkenswert: Technologieanleihen profitierten früher von besonders starker Nachfrage und entsprechend knapper Bepreisung. Nun tragen sie einen Aufschlag, statt von einem Nachfragevorteil zu profitieren.

Die Ausweitung bedeutet nicht automatisch, dass Amazon oder Alphabet kurz vor einem Zahlungsausfall stehen. Sie zeigt vielmehr, dass Anleger das Zusammenspiel aus wachsendem Angebot, längeren Laufzeiten, höheren Renditen von US-Staatsanleihen und der Unsicherheit über die künftigen Erträge der KI-Investitionen neu bewerten. Reuters berichtete, dass große Technologiekonzerne zunehmend zu höheren Renditen Kredite aufnehmen mussten, weil Investoren das zusätzliche Angebot selektiver absorbierten. 1

Amazons 25-Mrd.-Dollar-Emission zeigt den Preis des Marktzugangs

Amazons jüngstes 25-Mrd.-Dollar-Angebot langfristiger Anleihen, das mit einem Aufschlag von rund 120 Basispunkten gegenüber US-Staatsanleihen bepreist wurde, ist dafür ein anschauliches Beispiel. Das Unternehmen konnte sich finanzieren – allerdings zu einem deutlich höheren Aufschlag, als Anleger für eine vergleichbare Emission von sehr hoher Qualität ein Jahr zuvor erwartet hätten. 2

Dieser Preis setzt sich aus zwei Elementen zusammen:

• Rendite der US-Staatsanleihe: Sie dient als Referenz für die risikofreie Verzinsung, an der sich die Preisgestaltung vieler langfristiger Unternehmensanleihen orientiert.
• Credit Spread: Das ist die zusätzliche Vergütung, die Investoren dafür verlangen, die Unternehmensanleihe statt einer US-Staatsanleihe zu halten.

Steigen sowohl die Basisrendite als auch der Credit Spread, erhöhen sich die gesamten Finanzierungskosten des Emittenten deutlich. Für die längsten Laufzeiten musste Amazon zudem zusätzliche Rendite bieten. Berichte über die Transaktion verwiesen außerdem auf eine schwächere Überzeichnung als bei einer früheren Emission. 10 Das passt zu einem Markt, der zwar kauft, aber nur zu attraktiveren Konditionen.

Neuemissionsaufschläge zeigen, wie selektiv Anleger geworden sind

Ein Neuemissionsaufschlag – die sogenannte New-Issue Concession – ist der Preisnachlass gegenüber bereits ausstehenden Anleihen, den ein Emittent bietet, um zusätzliches Angebot im Markt unterzubringen. Alphabet soll bei einer neuen Emission einen Aufschlag von etwa 10 bis 15 Basispunkten angeboten haben. 2

Ein solcher Aufschlag bedeutet nicht, dass ein Anleiheverkauf gescheitert ist. Er zeigt, dass Investoren für die Aufnahme neuer Schulden besser bezahlt werden wollen. Sie müssen schließlich zusätzliches Angebot verkraften und das Risiko einkalkulieren, dass ihre bestehenden Anleihen nach der Preisfestsetzung der neuen Emission an Wert verlieren.

Werden solche Aufschläge bei aufeinanderfolgenden Emissionen zur Regel, steigen die Kapitalkosten. Gleichzeitig können die Kurse älterer Anleihen am Sekundärmarkt unter Druck geraten. Daraus kann ein Kreislauf entstehen:

1. Ein großer Emittent bringt neue Schulden an den Markt.
2. Käufer verlangen eine zusätzliche Rendite, um Platz dafür zu schaffen.
3. Bestehende Anleihen werden neu bewertet und handeln mit einem höheren Spread.
4. Der nächste Emittent muss ein noch attraktiveres Angebot machen.

Dieser Prozess kann einsetzen, bevor sich die Kreditqualität der Unternehmen dramatisch verschlechtert. Liquidität und die Aufnahmekapazität der Portfolios können sich verknappen, bevor die Fundamentaldaten nachgeben.

Warum langfristige Schulden den Druck erhöhen

Langlaufende Anleihen setzen Anleger einem höheren Durationsrisiko aus: Ihre Kurse reagieren besonders empfindlich auf Veränderungen der Zinsen. Sind die Renditen von US-Staatsanleihen bereits erhöht, müssen Käufer das Risiko weiter steigender Zinsen gegen die Verschuldung, die Investitionsausgaben und die künftigen Cashflows des Emittenten abwägen. 1

Dadurch kann die natürliche Käuferbasis für sehr große Anleihen mit langen Laufzeiten schrumpfen. Einige Investoren bevorzugen möglicherweise kürzere Laufzeiten, andere warten auf breitere Spreads. Für den Emittenten bleiben dann mehrere Möglichkeiten: höhere Zinsen zahlen, kleinere Tranchen begeben oder die Laufzeitenstruktur seiner Schulden verändern.

Ebenso wichtig ist die Konzentration. Große Pensionsfonds und Versicherungsportfolios begrenzen ihr Engagement bei einzelnen Emittenten häufig auf etwa 2 bis 3 Prozent. 2 Nähert sich das Engagement in Amazon, Alphabet, Meta, Microsoft, Oracle oder verwandten Schuldnern dieser Grenze, schafft selbst eine sehr gute Bonität nicht automatisch zusätzliche Nachfrage. Der Preis muss attraktiv genug sein, damit ein Fondsmanager eine andere Position verkauft oder untergewichtet.

Der eigentliche Wendepunkt für die KI-Finanzierung

Die entscheidende Frage lautet daher nicht, ob Amazon oder Alphabet noch eine weitere Anleihe verkaufen können. Entscheidend ist, ob jede zusätzliche Kreditaufnahme nach Finanzierungskosten noch eine ausreichende Rendite auf das eingesetzte Kapital ermöglicht.

Auf folgende Warnzeichen kommt es an:

• deutlich breitere Spreads bei aufeinanderfolgenden Emissionen;
• größere oder häufigere Neuemissionsaufschläge;
• nachlassende Kurse bestehender Anleihen, sobald neues Angebot auf den Markt kommt;
• eine Verlagerung zu kürzeren Laufzeiten oder ein langsameres Emissionstempo;
• Hinweise darauf, dass schuldenfinanzierte KI-Investitionen nicht schnell genug dauerhafte Cashflows erzeugen, um ihre Kosten zu decken.

Bleiben diese Signale bestehen, könnten Hyperscaler ihre Investitionen weiterhin über operative Cashflows, Eigenkapital oder alternative Finanzierungsformen stemmen. Die Finanzierung über Anleihen würde jedoch selektiver und teurer. Unternehmen könnten dann Investitionsprojekte verlangsamen, häufiger Joint Ventures eingehen, auf Private-Credit-Strukturen zurückgreifen, Vermögenswerte verkaufen oder überzeugendere Belege für dauerhaft hohe Erträge aus der KI-Infrastruktur liefern müssen. 12

Worauf Anleger jetzt achten sollten

Die aussagekräftigsten Kennzahlen sind relative, nicht absolute Größen. Anleger sollten die Spreads von Technologieanleihen mit dem breiteren Investment-Grade-Markt vergleichen, den Aufschlag jeder großen Neuemission beobachten und prüfen, ob sich bestehende Anleihen nach dem Abschluss eines Deals stabilisieren oder weiter abschwächen.

Ein starkes Orderbuch zeigt zwar, dass Nachfrage vorhanden ist. Es beweist aber nicht zwangsläufig, dass der Markt das Volumen oder den Preis der Schulden komfortabel findet. Der wichtigere Test ist, ob ein Emittent wiederholt an den Markt zurückkehren kann, ohne jedes Mal deutlich höhere Aufschläge zahlen zu müssen.

Die bisherige Entwicklung deutet daher auf eine Begrenzung durch Angebot und Konzentration hin – nicht auf einen unmittelbaren Zusammenbruch der Unternehmensbonität. Steigt die Kreditaufnahme für KI jedoch weiter, während die geforderte Vergütung zunimmt, wird der Anleihemarkt zunehmend zum Disziplinierungsmechanismus für Tempo und Wirtschaftlichkeit des gesamten KI-Ausbaus.