Können tokenisierte Unternehmensanleihen Stablecoins ohne Rendite ersetzen?

Zhu Sus Argument lautet: Ein Schock am US-Schuldenmarkt und steigende Finanzierungskosten könnten Unternehmen dazu bringen, regulierte Unternehmensanleihen direkt auf Blockchain-Netzwerken auszugeben. Inhaber ungenutzter USDT- oder USDC-Bestände könnten dann in dollarbasierte Token wechseln, die Kupons zahlen, statt mit kaum oder gar nicht verzinsten Stablecoins vorliebnehmen zu müssen.

Die These knüpft an einen realen Trend an. Sie macht jedoch einen deutlich größeren Sprung – von effizienterer Finanzinfrastruktur zu günstigerer Finanzierung und vom Wachstum der Tokenisierung zu einer existenziellen Bedrohung für Stablecoins. Die verfügbaren Belege stützen den ersten Schritt wesentlich stärker als die beiden anderen.

Zhu Sus These zu Anleihen auf der Blockchain

Das Szenario besteht aus vier Teilen:

1. Höhere Kreditaufnahme könnte die klassische Unternehmensfinanzierung verteuern. US-Unternehmen geben derzeit in großem Umfang neue Anleihen aus. Ein wichtiger Treiber sind die Investitionen der großen KI- und Cloud-Konzerne in Rechenzentren und Infrastruktur.
2. Blockchain-Netzwerke könnten Vertrieb und Abwicklung vereinfachen. Eine tokenisierte Anleihe könnte kleinere Stückelungen, automatisierte Kuponzahlungen und gemeinsame Aufzeichnungen über Eigentum und Verwaltung ermöglichen.
3. Passive Dollarhalter könnten nach Rendite suchen, ohne das On-Chain-Ökosystem zu verlassen. Statt einen unverzinsten Stablecoin zu halten, könnten Anleger einen Token kaufen, der einen Anspruch auf Unternehmensanleihen und deren Kuponzahlungen abbildet.
4. Stablecoins würden vor allem zu Transaktionsinstrumenten. USDT und USDC blieben in diesem Szenario für Zahlungen, Rücktausch, Handel und als Sicherheiten wichtig, würden aber als langfristige Cash-Positionen an Attraktivität verlieren.

Das ist ein schlüssiges Marktszenario. Es ist aber noch kein Beleg dafür, dass Unternehmen sich über die Blockchain verlässlich günstiger refinanzieren können oder dass die Nachfrage nach Stablecoins unmittelbar einbricht.

Was für die Idee spricht

Der Finanzierungsbedarf von Unternehmen ist real

Die Emission von US-Unternehmensanleihen erreichte laut SIFMA-Daten, die Reuters zitiert, bis Mitte August 2026 rund 1,68 Billionen US-Dollar. Das entspricht einem Anstieg von knapp 27 Prozent gegenüber dem Vorjahreszeitraum. Amazon, Alphabet, Meta und Oracle hatten allein bis zum 7. Juli 2026 Anleihen im Wert von etwa 194 Milliarden US-Dollar ausgegeben – 79 Prozent mehr als im gesamten Jahr 2025.

Der Anstieg zeigt, warum Emittenten neue Finanzierungskanäle testen könnten. Wenn das Angebot an Unternehmensanleihen weiter wächst, haben Unternehmen und Investoren einen Anreiz, Infrastrukturen zu erproben, die Verwaltungskosten senken oder den Vertrieb auf weitere Anlegergruppen ausdehnen.

Rekordemissionen lassen sich allerdings in beide Richtungen interpretieren. Sie können bedeuten, dass klassische Finanzierung teurer wird. Sie können ebenso zeigen, dass der etablierte US-Kreditmarkt weiterhin tief und aufnahmefähig genug ist, um sehr große Transaktionen zu absorbieren. Auch die Rekordverkäufe bonitätsstarker Anleihen im August sprechen für diese zweite Lesart.

Tokenisierte reale Vermögenswerte sind kein reines Experiment mehr

Der On-Chain-Markt für tokenisierte reale Vermögenswerte – Stablecoins ausgenommen – ist auf ungefähr 30 Milliarden US-Dollar oder mehr gewachsen. Die Tracker verwenden allerdings unterschiedliche Definitionen und kommen deshalb auf verschiedene Summen. Das Wachstum konzentriert sich vor allem auf renditetragende Produkte, insbesondere tokenisierte US-Staatsanleihen und Private Credit.

Das ist ein relevantes Signal für die Nachfrage nach blockchainbasierten festverzinslichen Anlagen. Institutionelle und andere zugelassene Anleger nutzen On-Chain-Produkte, wenn Rechtsstruktur, Verwahrung und Rücknahmeprozess ausreichend glaubwürdig sind.

Daraus folgt jedoch noch kein breiter, frei handelbarer Markt für Unternehmensanleihen. Die häufig genannte Zahl von rund 17 Milliarden US-Dollar bezieht sich vor allem auf tokenisierte Private-Credit-Produkte und nicht auf einen einzigen Pool liquider Unternehmensanleihen, der Kleinanlegern ohne Einschränkungen offensteht. Private Credit ist meist individueller strukturiert und weniger liquide als eine öffentlich gehandelte Anleihe – und damit kein guter Maßstab für einen reibungslosen Zugang zu Unternehmensanleihen.

Indien prüft den praktischen Nutzen

Die indische Wertpapieraufsicht Securities and Exchange Board of India (SEBI) arbeitet gemeinsam mit der Reserve Bank of India an einem Pilotprojekt für tokenisierte Unternehmensanleihen. Dabei soll untersucht werden, ob eine Distributed-Ledger-Technologie eine schnellere Abwicklung, die gleichzeitige Übertragung von Wertpapieren und Geld, automatisierte Kuponzahlungen und geringere Kosten für den Abgleich von Transaktionen ermöglichen kann.

Das Projekt ist vor allem deshalb relevant, weil es die Verbesserung bestehender Marktinfrastruktur prüft – und nicht voraussetzt, dass eine Blockchain automatisch einen neuen liquiden Markt schafft. Es ist eine offizielle Bestätigung, dass die Technologie operative Vorteile haben könnte. Ein kommerzieller Nachweis für eine breite Skalierung ist der Pilot aber noch nicht.

Warum Tokenisierung die Finanzierung nicht automatisch verbilligt

Ein Anleihe-Token bleibt ein Wertpapier

Wer Eigentums- oder Zahlungsansprüche auf einer Blockchain abbildet, beseitigt damit nicht die rechtlichen Pflichten einer Unternehmensanleihe. Emittenten und Finanzintermediäre müssen weiterhin Fragen des Wertpapierrechts, der Anlegerzulassung, der Übertragungsbeschränkungen, der Identitätsprüfung und Geldwäscheprävention, der Verwahrung, der Informationspflichten und der Marktinfrastruktur klären.

Diese Anforderungen können den Kreis potenzieller Käufer und den freien Handel mit einem Token einschränken. Smart Contracts können bestimmte Verwaltungsaufgaben automatisieren, ersetzen aber weder Bonitätsprüfung und Kreditanalyse noch Vertragsdokumentation oder Anlegerschutz.

Geringere Abwicklungskosten sind nur ein Teil des Kupons

Die Gesamtkosten eines Unternehmenskredits hängen von weit mehr ab als von Abwicklung und Buchführung. Dazu zählen Kreditrisiko, Laufzeit, Liquidität, Vertrieb, Underwriting, Compliance und die Rendite, die Anleger für die Übernahme dieser Risiken verlangen.

Tokenisierung könnte bestimmte Kosten im Backoffice und beim Vertrieb senken. Ein niedrigerer Kupon ist jedoch nur dann zu erwarten, wenn diese Einsparungen die Kosten für Produktaufbau und Regulierung sowie den Liquiditätsaufschlag eines kleineren oder weniger etablierten Marktes übersteigen.

Rendite ist eine Risikoprämie – kein Gratis-Upgrade

USDT und USDC sollen ihren Dollarwert stabil halten und werden häufig für Zahlungen, Handel und als Sicherheiten eingesetzt. Ein Token auf eine Unternehmensanleihe hat ein anderes Risikoprofil: Sein Marktpreis kann sich mit den Zinsen, der Laufzeit, den Kreditspreads und der finanziellen Lage des Emittenten verändern.

Wer aus einem Stablecoin in einen Unternehmensanleihe-Token wechselt, tauscht daher nicht einfach null Prozent Rendite gegen kostenlose Rendite. Er gibt eine cashähnliche Nutzbarkeit auf und übernimmt Zins-, Kredit- und Liquiditätsrisiken.

Auch die steuerliche Behandlung setzt Grenzen. Kuponzahlungen unterliegen den jeweils geltenden Steuerregeln; Verkäufe können zu Kapitalgewinnen oder -verlusten führen. Token-Transfers und Aktivitäten im dezentralen Finanzwesen können zudem die Dokumentation von Anschaffungskosten und Steuerberichterstattung erschweren. Tokenisierung ist daher kein Steuertrick.

Was das für die Emittenten von USDT und USDC bedeuten könnte

Der Druck auf Stablecoin-Emittenten wäre am größten, wenn renditetragende Token einfach zu kaufen, zurückzugeben und als Sicherheiten einzusetzen wären. Nutzer könnten dann weniger Kapital in Zahlungs-Stablecoins liegen lassen, sobald vergleichbare On-Chain-Produkte Erträge bieten.

Das könnte die Ertragslogik der Stablecoin-Emission beeinflussen. Die Reserven von USDT und USDC bestehen zu großen Teilen aus sicheren, dollarbasierten Anlagen wie US-Staatsanleihen und kurzfristigen Repos. Die Tokenhalter erhalten die daraus entstehenden Reserveerträge in der Regel jedoch nicht direkt.

Die wahrscheinlichste Reaktion wäre nicht unbedingt die Abkehr von Stablecoins. Die Emittenten könnten sie vielmehr als Geld- und Abwicklungsschicht eines größeren On-Chain-Finanzsystems positionieren, etwa für:

• Zahlungen und grenzüberschreitende Überweisungen;
• Handel und Margin-Sicherheiten;
• die Abwicklung zwischen tokenisierten Fonds, Anleihen und anderen Vermögenswerten; sowie
• den Vertrieb oder die technische Einbindung regulierter renditetragender Produkte.

Das spricht eher für Koexistenz als für Verdrängung. Stablecoins bieten Liquidität und einen portablen digitalen Dollar. Tokenisierte Fonds und Anleihen bieten Anlageexposure und Rendite. Beide Produktarten können in derselben Transaktion eingesetzt werden, statt exakt dieselbe Funktion zu erfüllen.

Wie viel Gewicht sollte Zhu Sus Vergangenheit haben?

Zhu Sus Hintergrund ist relevant dafür, wie sicher seine Prognose dargestellt werden sollte. Er war Mitgründer von Three Arrows Capital, dessen Zusammenbruch im Jahr 2022 mit hoher Verschuldung und erheblichen Verlusten für Gläubiger verbunden war, und gründete später OPNX.

Diese Vorgeschichte widerlegt die Tokenisierungsthese nicht. Sie zeigt aber, warum man die Aussage vom Absender trennen sollte: Die stärksten Belege sind Emissionsdaten, funktionierende Märkte für tokenisierte Vermögenswerte und regulierte Pilotprojekte – nicht Zhu Sus Überzeugung allein.

Fazit

Tokenisierte festverzinsliche Anlagen dürften dort wachsen, wo sie Abwicklung, Verwaltung und Vertrieb innerhalb einer regulierten Struktur verbessern. Der Anleiheboom in den USA und das Pilotprojekt in Indien erklären, warum Finanzinstitute dieses Modell testen.

Die weitergehende Behauptung – eine US-Schuldenkrise werde etablierte Unternehmen bald dazu bringen, ihre Anleihen günstiger On-Chain auszugeben, und Anleger würden USDT und USDC massenhaft den Rücken kehren – ist dagegen nicht belegt. Tokenisierung kann die Finanzschienen verbessern. Sie beseitigt aber weder Kreditrisiken noch schafft sie über Nacht Liquidität oder macht eine renditetragende Unternehmensanleihe zu einem Bargeldersatz.