Big Techs AI-gældsbølge: Kreditmarkedet priser et opgør ind

Amazon, Alphabet, Meta, Nvidia, Oracle og SpaceX havde i midten af juli 2026 udstedt rekordstore 182 mia. dollar i obligationer med investment grade-rating . Det samlede salg af AI-relateret gæld ventes at nå 335 mia. dollar i hele 2026, mere end det dobbelte af niveauet i 2025 .

Det tester investorernes appetit. Obligationsrenterne stiger på tværs af sektoren, mens det samlede nominelle beløb i credit default swaps (CDS) på store teknologiselskaber er nået op på rekordhøje 12,5 mia. dollar – en stigning på 500 procent siden andet kvartal 2025 . CDS fungerer som en form for kreditforsikring mod misligholdelse. Den stigende aktivitet tyder på, at hedgefonde og institutionelle investorer i højere grad beskytter sig mod et muligt tilbageslag.

Oracle er markedets tydeligste stresstest

Oracle er det skarpeste eksempel på, hvor nervøse kreditinvestorerne er blevet. Den 24. juli 2026 steg prisen på femårige CDS-kontrakter på Oracles gæld til rekordhøje 203 basispoint. Det svarer til en årlig forsikringspris på cirka 203.000 dollar for hver 10 mio. dollar i Oracle-gæld .

Niveauet er mere end firedoblet siden midten af 2025 og ligger over toppen fra finanskrisen i 2008 . Samtidig er Oracles langfristede obligationer faldet i kurs, hvilket presser selskabets låneomkostninger yderligere op .

De nøgletal, der ligger bag bekymringen, er markante:

• Oracle havde omkring 130 mia. dollar i samlet gæld ved udgangen af maj 2026 .
• Den frie pengestrøm var negativ med 23,7 mia. dollar i regnskabsåret 2026. Kapitalinvesteringerne steg 162 procent på et år til 55,7 mia. dollar – over selskabets egen forventning på 50 mia. dollar .
• Den operative pengestrøm steg 54 procent til 32 mia. dollar, men blev fuldt ud opslugt af investeringerne i AI-datacentre .
• S&P nedjusterede Oracles kreditvurdering til BBB-, den laveste kategori inden for investment grade. Kreditvurderingsbureauet forventer, at underskuddet i den frie operative pengestrøm næsten fordobles til omkring 42 mia. dollar i regnskabsåret 2027, mens gældsbelastningen bevæger sig op i den mellemste del af fire gange driftsresultatet – over det niveau, S&P normalt anser for forsvarligt for en BBB-virksomhed .
• Oracle planlægger at bruge 90 mia. dollar i regnskabsåret 2027 og vil hente 40 mia. dollar gennem en kombination af gæld og egenkapital, herunder et aktiesalg på 20 mia. dollar .
• Aktien er faldet omkring 40 procent på en måned, hvilket har fjernet mere end 265 mia. dollar fra selskabets markedsværdi . Faldet gav Oracle den værste uge siden dotcom-kollapset i 2001 .

Det centrale dilemma er, at Oracles AI-forretning faktisk vokser hurtigt. Problemet er finansieringen. Som analytikere har formuleret det, har væksten skabt en finansiel struktur, hvor investorerne må vente i årevis på at se pengene på bundlinjen .

Analytikere forventer, at den frie pengestrøm forbliver dybt negativ frem til mindst 2028, og at en egentlig genopretning først kommer omkring 2030 .

Billig kinesisk AI udfordrer hele investeringscasen

Den grundlæggende antagelse bag USA's massive udbygning af AI-infrastruktur er, at de dyre datacentre og avancerede chips vil gøre det muligt at tage en høj pris for AI-tjenester. Billigere kinesiske modeller presser nu dette regnestykke.

• Kinesiske modeller som DeepSeek, Alibabas Qwen og Moonshot står for 30-46 procent af virksomhedernes API-tokenforbrug på amerikanske udviklerplatforme som OpenRouter – op fra blot 4,5 procent i begyndelsen af 2025 .
• Kinesiske open source-modeller er typisk 60-90 procent billigere end sammenlignelige amerikanske alternativer .
• En rapport fra RAND Corporation fandt, at kinesiske modeller kan fungere til omkring en sjettedel af omkostningen ved amerikanske konkurrenter .
• Chris Wood, global chef for aktiestrategi hos Jefferies, har advaret om, at flere hundrede milliarder dollar i amerikanske AI-investeringer kan ende i »massiv kapitalødelæggelse«. Hans langsigtede hovedscenarie er, at billigere kinesiske open source-modeller svækker økonomien bag USA's investeringsboom .

The Economist, Reuters og Bloomberg har hver for sig beskrevet presset fra billig kinesisk AI som en væsentlig bekymring for Silicon Valleys investeringscase . Hvis priserne på AI-beregninger fortsætter ned, kan afkastet på den samlede udbygning af datacentre blive langt lavere end forventet – selv hvis brugen af AI fortsætter med at vokse.

Apple har valgt en mindre gældstung vej

Apple figurerer ikke blandt selskaberne bag den massive bølge af AI-relaterede obligationer. Det hænger sammen med virksomhedens anderledes strategi.

Apple fokuserer i højere grad på modeller, der kører direkte på iPhone, iPad og Mac, frem for at opbygge hyperskala-datacentre til at levere alle AI-funktioner fra skyen. Den tilgang kræver langt mindre kapital, kan finansieres af den løbende drift og er ikke lige så afhængig af de høje priser på AI-beregninger, som kinesiske konkurrenter nu presser.

Apple har stadig en udførelsesrisiko: Selskabet skal få AI-funktionerne til at fungere godt og skabe værdi på enhederne. Men strategien indebærer ikke den samme gældsfinansierede balance-risiko som hyperscalernes datacenterkapløb. Set fra et kreditperspektiv er det derfor en strukturelt mindre risikabel måde at få eksponering mod AI-udbredelsen på.

Hvad kreditmarkedet egentlig fortæller

Den stigende udstedelse af AI-gæld og den samtidige vækst i CDS-sikring viser, at kreditmarkedet indregner en reel risiko for, at afkastet fra denne infrastrukturcyklus bliver lavere end ventet. Risikoen er størst hos de mest forgældede selskaber som Oracle – især i en situation, hvor billige kinesiske modeller allerede tager næsten halvdelen af virksomhedstrafikken på visse platforme.

Oracles obligations- og CDS-marked ligner derfor mindre en midlertidig korrektion under en vækstfase og mere en bekymring for selskabets langsigtede finansielle holdbarhed. Kreditnøgletal på det niveau ville være alarmerende i næsten enhver anden sektor, også selv om AI-entusiasmen indtil videre har holdt hånden under markedet.