Euronext og Deutsche Börse: Fusionssnakken er tilbage – men ingen forhandlinger er i gang

Stéphane Boujnah har igen fremhævet den strategiske idé om et tættere samarbejde mellem Euronext og Deutsche Börse – uden at annoncere en konkret handel. Hans pointe var, at en sammenlægning af koncernernes børsforretninger kunne give mening og potentielt skabe en paneuropæisk markedsinfrastrukturgruppe med global skala. Samtidig slog han fast, at der ikke er aktuelle samtaler mellem de to selskaber. 15

Det er derfor vigtigt at skelne mellem spekulation og en reel proces: Der er ikke offentliggjort forhandlinger, bud eller en aftale.

Hvad Boujnah åbner for – og hvad han ikke har varslet

Boujnah udelukkede ikke en fuld fusion mellem de to koncerner. Men hans bemærkninger handlede især om en mulig sammenlægning af selve børsaktiviteterne, ikke om en bekræftet totalfusion, der også omfatter alle øvrige funktioner.

Det skel er væsentligt. En aftale, der er afgrænset til udvalgte forretningsområder, kan i princippet være nemmere at strukturere end en samlet fusion på tværs af handel, clearing – altså afvikling og risikohåndtering af handler – og anden finansiel infrastruktur.

Den strategiske tiltrækning er skala. En større fælles operatør kan i teorien samle mere likviditet på tværs af markeder og give Europa en stærkere børsplatform, mens EU forsøger at gøre kapitalmarkederne dybere og mere konkurrencedygtige. 122

Ny tone i september, men samme realitet som i maj

Den økonomiske begrundelse er ikke ny. Ved en høring i det italienske parlament i maj sagde Boujnah, at en fusion med Deutsche Börse "ville give mening". Samtidig forventede han ikke, at den ville ske i den nærmeste fremtid, og han bemærkede, at Euronext allerede havde forsøgt at fusionere med Deutsche Börse tre gange. 2

Udtalelserne i september er mere åbne i formen: Han beskrev direkte en sammenlægning af børsforretningerne som en fornuftig aftale og afviste heller ikke en fuld fusion. Men begrænsningen er uændret: Der er ingen igangværende samtaler. 12

Investorerne reagerede positivt

Markedet tog godt imod, at muligheden igen blev bragt på banen. Reuters rapporterede 14. september, at aktierne i både Euronext og Deutsche Börse steg omkring 2 % efter Boujnahs bemærkninger. 1

I handelen midt på dagen var Euronext oppe 2,2 % til 161,70 euro, mens Deutsche Börse steg 3,3 % til 285,30 euro. 21

Det klareste kursudsving var dermed hos de to selskaber, der direkte indgår i spekulationen. Det tilgængelige materiale giver ikke grundlag for at fastslå en ensartet, talfæstet reaktion hos alle andre børsoperatører.

Hvorfor en aftale kan være strategisk interessant

En kombination passer ind i den bredere ambition om mindre opsplittede europæiske kapitalmarkeder. EU-Kommissionen peger på, at EU's børsnoterede markedsværdi svarer til 73 % af BNP, mod 270 % i USA, og beskriver de europæiske kapitalmarkeder som underudviklede og fragmenterede. 35

En større grænseoverskridende børsoperatør kan i teorien bidrage med:

• Mere skala og likviditet: Større sammenhæng mellem markeder kan gøre det lettere at forbinde investorer og virksomheder, der søger kapital.
• Stærkere europæisk markedsinfrastruktur: En større aktør kan understøtte EU's mål om mere integrerede markeder for handel og efterhandel. 2936
• Mulige driftsfordele: Samling af overlappende aktiviteter inden for teknologi og drift kan i princippet mindske dobbeltarbejde.

Det er dog strategiske muligheder – ikke officielle løfter om gevinster ved en aftale. En eventuel handel skal dokumentere, at effektiviseringer opvejer en mulig svækkelse af konkurrencen eller adgangen til markederne.

Konkurrence og regulering bliver den afgørende barriere

Boujnah har selv erkendt, at en fuld fusion vil møde betydelige regulatoriske hindringer. 5

Konkurrencemyndighederne vil formentlig undersøge overlappet mellem børsdrift og tilstødende markedsinfrastruktur. EU-Kommissionens tidligere behandling af den foreslåede fusion mellem Deutsche Börse og London Stock Exchange viser, hvilke områder der kan komme i søgelyset: konkurrence inden for clearing, derivater og licensering af indeks. 26

En mulig Euronext–Deutsche Börse-aftale vil desuden falde ind i en større EU-politisk indsats for at reformere handels- og efterhandelsinfrastrukturen. Kommissionen vil fjerne barrierer for grænseoverskridende aktivitet, mens EU-institutionerne fortsat fremhæver fragmenteret tilsyn, forskellige skatteregler og forskelle i infrastrukturen som hindringer for et mere samlet kapitalmarked. 2934

Spørgsmålet er altså ikke blot, om selskaberne ønsker en aftale. Myndigheder og nationale regeringer vil skulle vurdere konkurrence, robusthed og kontrollen med kritisk finansiel infrastruktur. Krav om frasalg, adfærdsforpligtelser eller strukturelle begrænsninger kan ændre – eller svække – økonomien i en eventuel aftale.

Lederskiftet i 2027 skaber ny usikkerhed

Boujnah har oplyst, at han afslutter sin tredje periode ved Euronexts generalforsamling i maj 2027. Tilsynsrådet styrer processen med at finde hans afløser. 48

Giorgio Modica er Euronexts finansdirektør og er omtalt som en mulig intern kandidat, men der er ikke valgt en efterfølger. 4549

Det er relevant, fordi en kompliceret grænseoverskridende sammenlægning kræver vedvarende opbakning fra Euronexts næste ledelse, Deutsche Börse, begge bestyrelser, aktionærerne og myndighederne. En ny topchef kan fastholde Boujnahs konsolideringsidé, ændre den eller prioritere Euronexts eksisterende strategi højere.

En selskabsidé i et større europæisk projekt

Den fornyede fusionssnak passer ind i EU's strategi for en opsparings- og investeringsunion. Målet er at gøre Europas kapitalmarkeder dybere, mere sammenhængende og stærkere, forbedre likviditeten og mindske opsplitningen mellem medlemslandene. 36

Men en virksomhedsfusion kan ikke alene skabe et reelt fælles europæisk kapitalmarked. Den Europæiske Centralbank peger fortsat på hindringer som opdelt tilsyn, skattemæssige forskelle og forskellig markedsinfrastruktur. 34

For investorer er konklusionen derfor enkel: Boujnah har gjort en længe diskuteret mulighed synlig igen, og aktiemarkedet har reageret. Men der er ikke afsløret nogen forhandlinger, og vejen gennem konkurrenceregler og tilsyn vil være usædvanligt krævende. 15