Sheins Hongkong-notering går videre trods kritik af tvangsarbejde

Sheins planlagte børsnotering i Hongkong bevæger sig fortsat fremad. Fast-fashion-selskabet udbyder omkring 280 millioner B-aktier, og ordrebogen er ifølge kilder allerede fuldt dækket. Aktien ventes at begynde handlen 1. september. 12

Kritikken fra den republikanske kongrespolitiker John Moolenaar har dermed ikke foreløbig fået de tre hovedbanker til at forlade transaktionen. 12

Hvad går børsnoteringen ud på?

Shein udbyder præcis 279.992.500 B-aktier, normalt afrundet til 280 millioner. Prisintervallet er 47,60-49,50 Hongkong-dollar pr. aktie. Omkring 10 procent er afsat til investorer i Hongkong, mens resten tilbydes internationalt, med mulighed for omfordeling og en såkaldt greenshoe-option ved overtegning. 7

Hvis aktierne sælges til toppen af intervallet, vil emissionen indbringe op til 13,86 milliarder Hongkong-dollar – cirka 1,77 milliarder dollar – og give Shein en markedsværdi på knap 27 milliarder dollar. Det er omtrent 70 procent under selskabets private værdiansættelse på næsten 100 milliarder dollar i 2022. 13

Senere rapporter pegede på, at den endelige pris sandsynligvis ville lande tæt på midten af intervallet, omkring 48,56 Hongkong-dollar pr. aktie. Det vil i så fald give et provenu på cirka 1,7 milliarder dollar og en værdiansættelse på omkring 26,5 milliarder dollar.

Goldman Sachs, Morgan Stanley og JPMorgan er identificeret som de primære fælles sponsorer og koordinatorer for emissionen. Shein har desuden udvidet gruppen af garanterende banker. De samlede mulige garantiprovisioner kan nå 306 millioner Hongkong-dollar, svarende til omkring 39 millioner dollar. 12

At ordrebogen er fuldt dækket betyder, at investorernes interessetilkendegivelser mindst svarer til antallet af udbudte aktier. Det er ikke det samme som en garanti for kursstigninger efter børsnoteringen – især ikke når der også findes midlertidige kursstabiliserende ordninger og en greenshoe-option. 2

Derfor kritiserer Moolenaar bankerne

John Moolenaar, formand for det amerikanske Repræsentanternes Hus’ udvalg om Kina, har opfordret JPMorgan, Goldman Sachs og Morgan Stanley til at stoppe deres medvirken til børsnoteringen. Han mener, at bankerne dermed hjælper et selskab, hvis forsyningskæde af kritikere er blevet sat i forbindelse med påstået tvangsarbejde i den kinesiske Xinjiang-region.

Det er vigtigt at skelne mellem anklagen og dens juridiske status: Moolenaars udmelding er politisk interessevaretagelse, ikke en dom, en myndighedsafgørelse eller et automatisk forbud mod bankernes deltagelse. De tilgængelige rapporter viser ikke, at de tre hovedbanker har trukket sig; de står fortsat opført i strukturen omkring emissionen.

Kritikken retter sig blandt andet mod Sheins prospekt i Hongkong. Reuters har rapporteret, at dokumentet ikke specifikt beskrev risikoen for, at Shein-produkter kan indeholde bomuld fra Xinjiang. Amerikanske myndigheder og menneskerettighedsorganisationer har beskyldt kinesiske myndigheder for statsstøttede tvangsarbejdsprogrammer, der rammer uigurer og andre minoriteter i området. I stedet brugte prospektet mere generelle formuleringer om omdømmerisiko.

Det er blevet et centralt spørgsmål både for investorbeskyttelse og menneskerettigheder. Tilhængere af mere detaljerede oplysninger mener, at investorer bør kunne vurdere de juridiske, kommercielle og omdømmemæssige konsekvenser af en mulig eksponering mod forsyningskæden. Hongkong-prospektet gik imidlertid videre uden den specifikke omtale af Xinjiang, som havde kompliceret tidligere noteringsforsøg. 13

Hvorfor Hongkong?

Noteringen i Hongkong følger efter strandede eller opgivne planer om at blive børsnoteret i New York og London. De tidligere forsøg blev mødt af politisk opmærksomhed, regulatoriske hindringer og spørgsmål om oplysningerne om selskabets forsyningskæde. 41518

Kinas godkendelse af Hongkong-noteringen fjernede en væsentlig barriere. Valget af handelsplads afspejler samtidig Sheins sammensatte virksomhedsprofil: Selskabet har hovedkvarter i Singapore, men blev grundlagt i Kina og er fortsat tæt knyttet til kinesisk produktion. Reuters beskrev Hongkong-debuten som resultatet af, at Shein må forene internationale ambitioner med sine kinesiske rødder. 1824

Hongkong giver derfor Shein adgang til de offentlige kapitalmarkeder, efter at en vestlig notering blev vanskelig. Det løser dog ikke de grundlæggende spørgsmål om arbejdsforhold, sporbarhed i forsyningskæden og hvor detaljerede oplysninger investorer bør kunne forvente.

En markant lavere værdiansættelse

Værdiansættelsen på omkring 27 milliarder dollar er en kraftig nedjustering fra Sheins topniveau på det private marked. Rabatten er blevet sat i forbindelse med lavere forventninger til væksten, højere drifts- og importomkostninger, regulatorisk eksponering og usikkerhed om, hvor længe selskabets ekstremt billige forretningsmodel kan fortsætte i samme skala. 110

Forretningsmodellen er også under pres på vigtige markeder. I USA har ændringer, der påvirker import af varer til lav værdi, svækket den såkaldte de minimis-fordel. Den gjorde det tidligere billigere at sende små pakker direkte til forbrugerne. Shein har sagt, at ændringen har ramt salget, mens højere importomkostninger truer både priser og avancer. 1922

For investorer handler spørgsmålet derfor ikke kun om, hvorvidt Shein kan gennemføre børsnoteringen. Det handler også om, hvorvidt selskabet kan fastholde væksten, mens det håndterer toldændringer, forbrugerbeskyttelse, mulige bøder og et belastet omdømme.

Flere regulatoriske og bæredygtighedsmæssige risici

Shein har oplyst, at selskabets amerikanske aktiviteter er genstand for en undersøgelse hos Federal Trade Commission, og at sagen kan føre til betydelige bøder. Selskabet står også over for europæiske regulatoriske sager, mens tidligere undersøgelser og bøder har holdt fokus på miljømæssige, sociale og ledelsesmæssige forhold – ofte samlet under forkortelsen ESG. 171923

Kritikken rækker videre end anklagerne om Xinjiang. Kritikere har blandt andet peget på arbejdsforhold, tekstilaffald, udledninger, produktsikkerhed og miljøpåstande samt den korte levetid, der forbindes med ultra-fast fashion. Den slags risici kan ramme gennem juridiske omkostninger, større udgifter til kontrol og efterlevelse, ændret forbrugeradfærd og begrænsninger på selskabets drift. 17

Hvad skal investorerne holde øje med?

At børsnoteringen skrider frem, viser først og fremmest, at transaktionen fungerer operationelt. En stærk efterspørgsel vil indikere, at investorer er villige til at finansiere Shein til en langt lavere værdi end tidligere – men den vil ikke i sig selv løse selskabets problemer med oplysninger, menneskerettigheder, regulering eller geopolitik.

Goldman Sachs kan som stabiliserende manager midlertidigt over-allokere aktier eller gennemføre handler, der skal støtte kursen efter noteringen. Sådanne tiltag er midlertidige og bør ikke forveksles med et bevis på varig, organisk efterspørgsel.

Det overordnede investeringsspørgsmål er derfor, om Sheins globale vækst kan holde trit med presset fra told og importregler, myndighedsundersøgelser, krav om sporbarhed og den fortsatte kritik af selskabets arbejds- og miljøforhold.