Alibaba rejser 10,2 mia. dollar til AI: Muligheden og risikoen

Alibaba rejser HK$80 mia. – cirka 10,2 mia. dollar – gennem en aktieplacering i Hongkong for at sætte ekstra fart på sin AI-strategi. Selskabet oplyser, at hele nettoprovenuet skal bruges på såkaldte "full-stack"-AI-kapaciteter, herunder infrastruktur og udvikling. Det er et af de tydeligste signaler hidtil om, at Alibaba prioriterer langsigtet AI-kapacitet over indtjening her og nu. 1

Muligheden er stor, men det samme er kravene til eksekvering. Alibaba skal omsætte investeringer i chips, datacentre, modeller og cloudkapacitet til tilbagevendende virksomhedsindtægter hurtigt nok til at retfærdiggøre udstedelsen af nye aktier. Ledelsens mål er, at de AI-relaterede kapitaludgifter når break-even – altså dækker deres egne omkostninger – inden for cirka tre år ved de nuværende gennemsnitlige bruttomarginer.

Hvorfor rejser Alibaba ny kapital?

Alibabas AI-satsning kræver store investeringer, længe før de nye tjenester kan udnyttes fuldt ud. Selskabet har allerede lovet at investere mindst 380 mia. yuan i AI- og cloudinfrastruktur over tre år. Beløbet skal blandt andet dække chips, datacentre og udvikling af store sprogmodeller. 56

Tidspunktet afspejler også presset på de nuværende resultater. I det senest rapporterede kvartal faldt nettoresultatet 75 procent sammenlignet med året før, mens kapitaludgifterne steg 75 procent, efterhånden som Alibaba øgede investeringerne i AI-infrastruktur. 6 En aktieudstedelse giver selskabet ekstra finansiel frihed uden udelukkende at skulle trække på den løbende pengestrøm i en periode, hvor investeringerne tynger indtjeningen.

Alibaba udbyder 710 millioner nye aktier til HK$112,70 stykket og rejser dermed omkring HK$80 mia. Handlen er blevet beskrevet som den største primære opfølgende aktieudstedelse nogensinde fra et Hongkong-noteret selskab. 14

Hvad skal AI-pengene bruges til?

Alibabas tilgang dækker flere lag af AI-forretningen:

• Computerinfrastruktur og datacentre: Der er brug for mere kapacitet til at træne og drive AI-modeller samt understøtte virksomheders arbejdsbelastninger.
• Egne chips: Topchef Eddie Wu har sagt, at Alibaba håber at kunne erstatte nogle af de kommercielle chips i datacentrene med selskabets egne T-head-chips. Mere egenudviklet hardware kan på sigt forbedre økonomien, men det øger også den tekniske og operationelle kompleksitet.
• Modeller og applikationer: Alibaba investerer ikke kun i infrastrukturen, men også i modeller og AI-applikationer, der kan leveres gennem cloudforretningen. 116
• Cloudtjenester til virksomheder: Det kommercielle mål er at sælge AI-baseret computerkraft og software til virksomheder og dermed omdanne infrastrukturen til tilbagevendende cloudindtægter.

Der er allerede et tidligt tegn på efterspørgsel: Omsætningen i Alibaba Cloud steg 45 procent i det senest rapporterede kvartal. Væksten understøtter den strategiske begrundelse for at udbygge kapaciteten, men viser ikke i sig selv, at de nye investeringer vil give attraktive afkast.

Det afgørende spørgsmål: Kan AI-investeringerne blive rentable?

Ledelsens vigtigste økonomiske pejlemærke er målet om break-even. Eddie Wu har sagt, at AI-relaterede kapitaludgifter kan nå break-even på omkring tre år ved de nuværende gennemsnitlige bruttomarginer – og muligvis hurtigere, hvis marginerne forbedres, og Alibaba tager egne chips mere i brug. 16

Det ændrer, hvordan investorer bør se på aktieplaceringen. Den er ikke først og fremmest en katalysator for indtjeningen på kort sigt. I stedet opstiller den en flerårig test med tre forbundne krav:

1. Efterspørgslen efter cloud og AI skal fortsætte med at vokse.
2. Alibaba skal øge udnyttelsen af den infrastruktur, selskabet bygger.
3. Bruttomarginerne skal forbedres nok til at dække afskrivninger, strøm, chips og andre driftsomkostninger.

Hvis det lykkes, kan kapitalrejsningen hjælpe Alibaba med at opbygge en større og mere integreret cloudplatform. Hvis ikke, kan selskabet ende med en betydelig omkostningsbase uden tilstrækkelig indtjening fra AI-tjenesterne.

Hvad mister de eksisterende aktionærer?

Den umiddelbare pris er udvanding. Alibaba udsteder nye aktier i stedet for blot at omfordele eksisterende aktiver. Derfor vil hver eksisterende aktionær eje en mindre procentdel af selskabet efter udstedelsen. Aktierne blev prissat til HK$112,70, hvilket var 8,4 procent under den foregående lukkekurs i Hongkong. 24

Markedets reaktion viste, hvorfor investorerne fokuserede på denne afvejning: Alibaba-aktien faldt omkring 8 procent i den tidlige handel i Hongkong, efter at aktieplaceringen blev offentliggjort. 2 Den rabatterede pris kan lægge pres på aktien på kort sigt, mens de ekstra aktier betyder, at Alibaba fremover skal skabe mere samlet indtjening for at understøtte indtjeningen pr. aktie.

Placeringen tiltrak dog ifølge rapporter ordrer for omkring 28 mia. dollar. Det tyder på stærk institutionel interesse for Alibabas langsigtede AI-strategi. Interessen er et tegn på investorernes tro på muligheden – ikke et bevis på, at investeringen bliver en succes. 2

De største risici for indtjening og gennemførelse

AI-kunderne betaler måske ikke hurtigt nok

Høj efterspørgsel efter AI bliver ikke automatisk til omsætning med høje marginer. Kunder kan eksperimentere med modeller og cloudtjenester uden at lægge arbejdsopgaver over i et omfang, der kan dække omkostningerne ved den underliggende infrastruktur. Alibaba har derfor brug for vedvarende kommerciel anvendelse – ikke kun stigende brug.

Infrastruktur kan udskyde afkastet

Datacentre, strøm, chips og afskrivninger kan presse indtjeningen, før kapaciteten er udnyttet fuldt ud. Alibaba oplever allerede denne spænding: Cloudomsætningen vokser hurtigt, men de AI-relaterede investeringer er faldet sammen med et markant fald i kvartalets overskud. 6

Konkurrence kan presse marginerne

Alibaba er ikke alene om at investere i AI. Hvis cloud- og modeludbydere fortsætter med at bruge store beløb, kan de konkurrere om kunderne gennem lavere priser eller omfattende rabatter. Det kan gøre det vanskeligere for Alibaba at forbedre bruttomarginerne, selv hvis omsætningen vokser.

Egne chips rummer både potentiale og risiko

T-head-chips kan mindske Alibabas afhængighed af kommerciel hardware og forbedre økonomien, hvis de fungerer godt i stor skala. Gevinsten afhænger dog af en vellykket udvikling, implementering og udnyttelse. Overgangen kan tage tid, og selskabet har ikke dokumenteret, at den vil give hurtigere afkast i alle scenarier.

Er Alibaba-aktien attraktiv på lang sigt?

Den langsigtede investeringscase afhænger først og fremmest af gennemførelsen – ikke af selve aktieplaceringen. Alibaba har allerede en stor cloudplatform, rapporterer stærk vækst i cloudforretningen og investerer massivt i en integreret AI-stack. 15 Det kan skabe stordriftsfordele, hvis AI-arbejdsbelastningerne vokser hurtigere end selskabets omkostningsbase.

Modargumentet er lige så tydeligt: Aktionærerne accepterer udvanding nu, mens de lovede gevinster kan være omkring tre år om at nå break-even. 216 Pres på den kortsigtede indtjening, usikker monetisering og hård konkurrence kan give et lavere kapitalafkast, hvis efterspørgslen eller marginerne skuffer.

Den mest præcise konklusion er derfor betinget. Alibabas aktieudstedelse kan være interessant for investorer, der er villige til at finansiere en flerårig udbygning af AI og cloud. Det er dog ikke en lavrisikoaktiecase. Strategien lykkes kun, hvis Alibaba kan omsætte sine infrastrukturinvesteringer til varige og rentable cloud- og AI-indtægter, før udvandingen og de løbende omkostninger overstiger de strategiske gevinster.