Den usynlige regning for AI: Sådan flytter Big Tech gæld ud af balancen

Det betyder ikke nødvendigvis, at selskaberne skjuler ulovlig gæld. Pointen er, at økonomiske risici kan ligge i joint ventures, leasingaftaler, garantier eller særskilte selskaber i stedet for under den traditionelle post for langfristet gæld.

Hvad betyder "shadow borrowing"?

Den Internationale Betalingsbank – BIS, en international organisation for centralbanker – beskrev fænomenet i sin kvartalsrapport fra marts 2026. Banken bruger betegnelsen "shadow borrowing", altså skyggefinansiering eller låntagning i skyggen, om forpligtelser, der økonomisk minder om gæld, men i vid udstrækning ligger uden for virksomhedens egen balance .

Den typiske model er, at en særskilt juridisk enhed køber eller bygger datacentret. Techselskabet beholder måske en mindre ejerandel, men indgår samtidig en langsigtet lejeaftale eller forpligter sig til at købe datacenterkapacitet. Selskabet kan også stille garantier over for långiverne .

På den måde bliver en stor engangsinvestering i anlæg – såkaldt capex – i praksis omdannet til flerårige driftsudgifter. Gælden bæres af den særskilte enhed og finansieres ofte af private kreditfonde eller institutionelle investorer.

Fem finansielle teknikker

1. Særlige selskaber: Metas Beignet-konstruktion

Meta har brugt en klassisk special-purpose vehicle, eller SPV, til sit Hyperion-datacenter i Louisiana. Projektet er opgjort til 27,3 milliarder dollar.

I oktober 2025 blev projektet lagt ind i et joint venture med private-credit-selskabet Blue Owl Capital. Meta ejer 20 procent, mens Blue Owl via holdingselskabet Beignet Investor LLC ejer 80 procent . Ifølge en analyse blev der oprettet syv Delaware-registrerede selskaber med navnet "Beignet" som en del af konstruktionen .

Meta har på sin egen balance registreret en investering på 2,37 milliarder dollar i forbindelse med projektet. Den resterende gældsfinansiering på omkring 25 milliarder dollar fremgår ikke som almindelig gæld hos Meta . Metas revisor, Ernst & Young, har ifølge rapporteringen rejst spørgsmål ved den regnskabsmæssige behandling .

Konstruktionen illustrerer BIS' beskrivelse af modellen: Techselskabet ejer en minoritet, lejer kapaciteten på lang sigt og kan samtidig stille garantier, mens hovedparten af finansieringen ligger i projektets særskilte selskab .

2. Finansielle leasingaftaler: Microsofts 62,9 milliarder dollar

Microsoft rapporterede finansielle leasingforpligtelser på 62,9 milliarder dollar i tredje kvartal af regnskabsåret 2026 – de første ni måneder frem til 31. marts 2026. Beløbet indgår under posten "andre forpligtelser" i stedet for som en særskilt post for langfristet gæld .

På bruttobasis nåede Microsofts samlede leasingrelaterede forpligtelser, inklusive operationelle leasingaftaler og beregnede renter, op på 178,7 milliarder dollar i selskabets årsrapport for regnskabsåret 2025 . Dertil kommer yderligere datacenterleasingaftaler på 196,6 milliarder dollar, som endnu ikke er begyndt .

En finansiel leasingaftale minder økonomisk om et køb finansieret med lån: selskabet bruger aktivet og påtager sig samtidig en betalingsforpligtelse. Forskellen er, hvordan forpligtelsen præsenteres i regnskabet.

3. Kreditgarantier: Googles 43,8 milliarder dollar

Alphabet, Googles moderselskab, har stillet 43,8 milliarder dollar i kreditgarantier. Garantierne kan dække leasingbetalinger for datacentre, der ejes af tredjeparter, hvis lejeren ikke selv kan betale .

På balancen blev eksponeringen opgjort til en dagsværdi på blot 815 millioner dollar . Dagsværdien er et regnskabsmæssigt estimat af den forventede økonomiske omkostning – ikke garantiens samlede nominelle beløb.

Alphabet har desuden stillet 7,6 milliarder dollar i finansielle garantier for energimodparter, så de kan bestille udstyr med lang leveringstid til strømforsyningen . Den samlede garantiordning voksede fra 6,5 milliarder dollar i september 2025 til omkring 44 milliarder dollar i juli 2026 .

4. Garantier for restværdien

En restværdigaranti betyder, at en part lover, at et aktiv – for eksempel et datacenter eller udstyr – vil have en bestemt minimumsværdi ved leasingperiodens udløb.

Hvis værdien falder mere end ventet, kan garantistilleren blive mødt af en ekstra betaling. Moody's har advaret om, at sådanne garantier kan udløse uventede kapitalbehov, især fordi AI-chips og andet datacenterudstyr kan miste værdi hurtigt .

5. Leasingaftaler, der endnu ikke er begyndt

Amazon har 106,3 milliarder dollar i fremtidige leasingforpligtelser, som endnu ikke er indregnet på balancen . Oracle har tilsvarende omkring 260 milliarder dollar i leasingaftaler, der endnu ikke er trådt i kraft – den største enkeltstående eksponering blandt de fem selskaber .

Moody's har opgjort de samlede leasingforpligtelser på tværs af gruppen til 1,2 billioner dollar. Mere end 820 milliarder dollar vedrører aftaler, der endnu ikke er begyndt, hvilket betyder, at de tilknyttede datacentre stadig er under opførelse .

BIS: Risikoen kan sprede sig til resten af finansmarkedet

BIS vurderer, at hyperscalere – de meget store cloud- og teknologiselskaber – på omkring 18 måneder har flyttet mere end 120 milliarder dollar i AI-relateret computerkraft-gæld uden for balancerne .

Bankens centrale bekymringer er:

• Big Tech bruger i stigende grad særskilte selskaber og private kreditfonde til at finansiere udbygningen af infrastrukturen .
• Konstruktionerne forbinder techselskaberne med private kreditfonde, forsikringsselskaber og andre institutionelle investorer .
• Langsigtede lejeaftaler og kapacitetsaftaler kan i praksis erstatte traditionel lånefinansiering, uden at hele gældsbyrden står på techselskabets egen balance .
• Hvis efterspørgslen efter AI-kapacitet bliver lavere end ventet, kan værdien af datacentre, chips og energikontrakter falde samtidig .

BIS har senere placeret AI-drevne aktivbobler sammen med statsgæld blandt de vigtigste systemiske risici. Advarslen er, at et investeringsboom kan blive til et kraftigt tilbageslag, hvis den forventede efterspørgsel ikke materialiserer sig .

Markedet viser allerede tegn på kreditpres

Oracle nærmer sig junk-status

S&P nedgraderede ifølge rapporteringen Oracle til BBB− i juli 2026. Det er ét trin over junk-status, og nedgraderingen blev sat i forbindelse med selskabets omfattende AI-forpligtelser uden for balancen . Der foreligger dog ikke i det tilgængelige materiale en direkte S&P-meddelelse, som bekræfter alle detaljer.

Oracles CDS-spænd over niveauet fra finanskrisen

Oracles credit default swap-spænd, eller CDS-spænd, er ifølge sekundære rapporter steget til et niveau over toppen under finanskrisen i 2008 . Et CDS fungerer som en forsikring mod betalingsmisligholdelse. Et højere spænd betyder normalt, at markedet kræver mere betaling for at påtage sig kreditrisikoen.

Alphabet får negativ fri pengestrøm

Alphabet havde ifølge rapporteringen negativ fri pengestrøm i første kvartal af 2026 for første gang siden 2004. Den kraftige AI-udbygning og de tilhørende investeringer lægger pres på selskabets kontantbeholdning . En juridisk analyse vurderer desuden, at både Alphabet og Meta kan få negativ fri pengestrøm på op mod 28 milliarder dollar i 2026 .

Moody's advarer om "circularity"

Moody's har advaret om "circularity" – en form for gensidig afhængighed i AI-finansieringen. Hyperscalere kan samtidig være de største kunder, finansieringskilder og medejerne af de selskaber, der bygger datacentrene .

Det skaber indbyrdes forbundne eksponeringer: Et techselskab kan for eksempel garantere finansieringen af en leverandørs datacenter, leje kapaciteten tilbage og samtidig være afhængig af, at andre AI-kunder betaler for infrastrukturen. I en nedtur kan tab derfor forstærke hinanden. Moody's har specifikt sagt, at AI-udgifter truer kreditkvaliteten hos Amazon, Meta og Alphabet .

Hvor sikre er tallene?

Der er en væsentlig forskel på de to samlede estimater. Nikkei Asia når frem til 1,65 billioner dollar, mens andre undersøgelser opgør beløbet til 2,13 billioner dollar . Forskellen kan skyldes forskellige skæringsdatoer, selskaberklæringer og hvilke leasingaftaler, garantier og andre finansielle instrumenter der tælles med.

Tallene kan heller ikke nødvendigvis sammenlignes direkte på tværs af alle fem selskaber, fordi virksomhederne bruger forskellige regnskabsmæssige opgørelser. Oplysningerne om Oracles CDS-spænd, S&P's nedgradering og Alphabets negative fri pengestrøm bygger desuden i det tilgængelige materiale delvist på sekundær rapportering frem for bekræftede primærkilder.

Kort fortalt: Big Techs AI-kapløb finansieres ikke kun med traditionelle obligationer og synlig gæld. Særlige selskaber, joint ventures, leasingaftaler, kreditgarantier, restværdigarantier og fremtidige lejekontrakter kan flytte store dele af risikoen væk fra den almindelige balance. BIS kalder det "shadow borrowing" og advarer om, at konstruktionerne kan gøre et eventuelt tilbageslag i AI-markedet mere smitsomt for private kreditmarkeder og institutionelle investorer.