1. Satsuma Technology (SATS LN) – Akcionáři 21. července 2026 schválili s více než 90% podporou likvidaci všech 668 BTC (~43,5 milionu dolarů), vrácení kapitálu investorům a stažení z londýnské burzy. O likvidaci údajně usilovala i investiční společnost Pantera Capital Management .
2. Pantera Capital (kotovaná entita) – Zcela vyprodala svou bitcoinovou pozici .
3. Meitu – Prodala celý svůj podíl přibližně 940 BTC (plus 31 000 ETH) a z kryptoměn zcela vystoupila do konce roku 2024 .
4. Sequans Communications (SQNS) – 28. května 2026 oznámila ukončení své bitcoinové strategie poté, co prodala asi 80 % svých držeb (1 025 BTC) na splacení veškerého dluhu spojeného s BTC pokladnou .
5. Empery Digital (EMPD) – Prodala 1 400 BTC za 87,1 milionu dolarů od 7. května do 10. července 2026 za průměrnou cenu 62 200 dolarů za BTC – což představuje 48 % jejích držeb – na splacení dluhu .
6. Bitdeer (BTDR US) – K 20. únoru 2026 zcela vyprázdnil svou firemní bitcoinovou pokladnu, když prodal zbývajících 943 BTC na financování přechodu k AI datovým centrům. Společnost prodala také 798 BTC v prosinci 2025 .
7. Genius Group (GNS) – 1. dubna 2026 prodal celou svou bitcoinovou rezervu 84,15 BTC, aby zcela splatil dluh ve výši 8,5 milionu dolarů .
8. K Wave – Společnost kotovaná na Nasdaq 30. června 2026 ve formuláři F-3 uvedla, že všechny své bitcoiny prodala 6. května 2026 s celkovým výnosem 64,2 milionu dolarů .
9. Meitu – Jak uvedeno výše, Meitu je jedním z potvrzených úplných exitů . (Pozn.: Sigelův seznam zahrnuje i další společnosti v kategorii „úplné exity“, přičemž v publikovaném seznamu jsou jako úplné exity výslovně uvedeny Satsuma, Pantera, Meitu a Sequans .)

Strategy (MSTR) porušuje zásadu „nikdy neprodávat“

Strategy, největší korporátní držitel bitcoinů s 843 775 BTC (k začátku července 2026), porušila svůj dlouholetý slib nikdy neprodávat bitcoin ve dvou samostatných transakcích :

• První prodej (26.–31. května 2026): Prodala 32 BTC za přibližně 2,5 milionu dolarů, zhruba za 77 135 dolarů za coin, na financování distribucí ze svých věčných preferenčních akcií STRC .
• Hlavní prodej (29. června – 5. července 2026): Prodala 3 588 BTC za přibližně 216 milionů dolarů za průměrnou cenu asi 60 200 dolarů za BTC, čímž snížila své držby zhruba z 847 363 na 843 775 BTC . Výnosy byly použity na výplatu dividend z preferenčních cenných papírů (STRC) – které nesou 12% roční výnos z nominální hodnoty 10 miliard dolarů – a doplnění dolarových rezerv .
• Strategy rovněž vykázala za druhé čtvrtletí 2026 ztrátu z digitálních aktiv ve výši 8,32 miliardy dolarů .

Další společnosti prodávající nebo snižující držbu

• Empery Digital prodala 48 % svých držeb (1 400 BTC za 87,1 milionu dolarů) na splacení dluhu .
• MARA Holdings prodala 15 133 BTC, aby umořila 957 milionů dolarů v nulových konvertibilních směnkách; nyní drží 38 689 BTC .
• Riot Platforms a řada menších společností snižují držbu nebo přecházejí na aktivní treasury management pod tlakem volatility kryptoměn, dluhových závazků a potřeb likvidity .

Strukturální mechanismy vynucující prodeje

Tři dluhové a kapitálové nástroje nutí k prodeji bitcoinů v pevných termínech, bez ohledu na přesvědčení managementu o dlouhodobé hodnotě Bitcoinu:

1. Konvertibilní směnky s pevnou splatností: Společnosti jako Strategy vydaly miliardy v konvertibilních seniorních směnkách se splatností v letech 2027–2029. Ty zahrnují povinné splacení jistiny při splatnosti nebo mohou být držiteli předloženy k odkupu. Pokud akcie obchodují pod konverzní cenou, musí společnost splatit v hotovosti – nikoli akciemi – což vynucuje likvidaci bitcoinů .
2. Preferenční akcie (věčné nebo s odkupními okny): Preferenční akcie STRC společnosti Strategy nesou 12% roční dividendový výnos z nominální hodnoty 10 miliard dolarů, což vyžaduje přibližně 1,2 miliardy dolarů ročních hotovostních plateb dividend. Při nedostatečném provozním cash flow musí společnost na tyto dividendy prodávat bitcoiny .
3. Úvěrové linky a zástavní smlouvy: Řada firem s bitcoinovou pokladnou zastavila BTC jako kolaterál za půjčky. Při poklesu ceny Bitcoinu vedly margin call nebo požadavky na doplnění kolaterálu k nedobrovolným prodejům. Pevná odkupní okna u těchto facility vytvářejí prodeje pod časovým tlakem bez ohledu na tržní podmínky .

Tři podmínky, na kterých model DAT závisel – a proč se všechny zhroutily

Model digitální pokladny (DAT) spoléhal na sebeposilující smyčku, která vyžadovala současné splnění tří podmínek :

1. Rostoucí cena Bitcoinu – Vyšší cena BTC zvyšovala dolarovou hodnotu pokladny, což firmám umožňovalo půjčovat si více za lepších podmínek.
2. Akcie obchodující nad čistou hodnotou aktiv (NAV) – Prémie k NAV umožňovala firmám vydávat akcie nebo konvertibilní směnky za výhodných cen, méně ředit vlastní kapitál a zároveň získávat kapitál na nákup dalších bitcoinů.
3. Otevřené kapitálové trhy pro nové emise – Nepřetržitý přístup k dluhovým a akciovým trhům umožňoval firmám refinancovat splatné závazky novými emisemi, místo aby musely prodávat bitcoiny.

Do července 2026 se všechny tři podmínky zhroutily . Bitcoin dosáhl historického maxima zhruba 126 000 dolarů v říjnu 2025 . Koncem července 2026 Bitcoin klesl přibližně o 50 % na rozpětí 62 000–65 000 dolarů . Tento 50% pokles zhruba o polovinu snížil dolarovou hodnotu firemních pokladen. Většina hlavních hráčů s bitcoinovou pokladnou se nyní obchoduje pod hodnotou coinů, které drží (záporná prémie k NAV), což činí emisi akcií prohibitivně ředitel . A protože se akcie obchodují pod NAV, Bitcoin je v medvědím trhu a úvěrové podmínky se zpřísňují, kapitálové trhy se pro tyto firmy z velké části uzavřely pro nové ATM emise akcií nebo vydávání konvertibilního dluhu .

Pololetní zpráva 21Shares varovala, že „model bitcoinové pokladny se pod tímto propadem hroutí“ a většina hlavních hráčů je nyní nucena prodávat, nikoli hromadit . Ze 18 největších sledovaných digitálních aktiv dle 21Shares se 13 obchodovalo s diskontem k tržní hodnotě svých kryptoměnových držeb .

Pesimistická projekce: 77 100 až 128 500 BTC v kalendářně řízených prodejích

S koncentrací splatností v letech 2027–2028 analytici projektují, že firmy s bitcoinovými pokladnami budou muset prodat :

• 77 100 BTC (dolní hranice) až 128 500 BTC (horní hranice) během příštích dvou let.
• Tento prodej je poháněn pevnými harmonogramy splatnosti konvertibilních směnek, odkupními okny preferenčních akcií a expiracemi úvěrových facility, které vynucují likvidaci bez ohledu na cenu Bitcoinu v těchto termínech.
• Jen Strategy představuje neúměrný podíl této expozice vzhledem ke svým zhruba 10 miliardám dolarů v závazcích z preferenčních akcií a miliardám v konvertibilních směnkách, které brzy dojdou .

Sigelův rámec: Klíčový ukazatel ke sledování

Podle Matthewa Sigela z VanEck je jediným nejdůležitějším ukazatelem pro posouzení rizika nucených prodejů u každé společnosti tzv. „net free Bitcoin“: množství bitcoinů každé společnosti, které není zatíženo dluhem, nároky z preferenčních akcií nebo zástavními smlouvami, oproti množství, které již má před sebou věřitele, dividendový závazek nebo datum splatnosti .

V praxi by investoři měli vypočítat „net free BTC“ každé firmy: celkové držby BTC minus BTC již zastavené jako kolaterál, BTC implicitně kryjící dividendy z preferenčních akcií a BTC, které musí být prodány na pokrytí nadcházejících splatností dluhu. Nízké nebo záporné „net free BTC“ znamená, že společnost nemá jinou možnost než prodávat za jakýchkoli tržních podmínek.

Závěr

Model korporátní bitcoinové pokladny, který se pro prvotní adoptory jevil jako ctnostný kruh, se ukázal být zranitelný vůči stejným dluhovým mechanismům, které ovlivňují jakoukoli pákovou rozvahu. S Bitcoinem 50 % pod maximem, akciemi obchodujícími pod NAV a uzavřenými kapitálovými trhy se cyklus obrátil. Společnosti s nejvyšším poměrem dluhových závazků k volným bitcoinům čelí největšímu riziku nucených prodejů – a toto riziko se zhmotní v pevných kalendářních datech, nikoli když jsou tržní podmínky příznivé.

1. Satsuma Technology (SATS LN) – Akcionáři 21. července 2026 schválili s více než 90% podporou likvidaci všech 668 BTC (~43,5 milionu dolarů), vrácení kapitálu investorům a stažení z londýnské burzy. O likvidaci údajně usilovala i investiční společnost Pantera Capital Management .
2. Pantera Capital (kotovaná entita) – Zcela vyprodala svou bitcoinovou pozici .
3. Meitu – Prodala celý svůj podíl přibližně 940 BTC (plus 31 000 ETH) a z kryptoměn zcela vystoupila do konce roku 2024 .
4. Sequans Communications (SQNS) – 28. května 2026 oznámila ukončení své bitcoinové strategie poté, co prodala asi 80 % svých držeb (1 025 BTC) na splacení veškerého dluhu spojeného s BTC pokladnou .
5. Empery Digital (EMPD) – Prodala 1 400 BTC za 87,1 milionu dolarů od 7. května do 10. července 2026 za průměrnou cenu 62 200 dolarů za BTC – což představuje 48 % jejích držeb – na splacení dluhu .
6. Bitdeer (BTDR US) – K 20. únoru 2026 zcela vyprázdnil svou firemní bitcoinovou pokladnu, když prodal zbývajících 943 BTC na financování přechodu k AI datovým centrům. Společnost prodala také 798 BTC v prosinci 2025 .
7. Genius Group (GNS) – 1. dubna 2026 prodal celou svou bitcoinovou rezervu 84,15 BTC, aby zcela splatil dluh ve výši 8,5 milionu dolarů .
8. K Wave – Společnost kotovaná na Nasdaq 30. června 2026 ve formuláři F-3 uvedla, že všechny své bitcoiny prodala 6. května 2026 s celkovým výnosem 64,2 milionu dolarů .
9. Meitu – Jak uvedeno výše, Meitu je jedním z potvrzených úplných exitů . (Pozn.: Sigelův seznam zahrnuje i další společnosti v kategorii „úplné exity“, přičemž v publikovaném seznamu jsou jako úplné exity výslovně uvedeny Satsuma, Pantera, Meitu a Sequans .)

Strategy (MSTR) porušuje zásadu „nikdy neprodávat“

Strategy, největší korporátní držitel bitcoinů s 843 775 BTC (k začátku července 2026), porušila svůj dlouholetý slib nikdy neprodávat bitcoin ve dvou samostatných transakcích :

• První prodej (26.–31. května 2026): Prodala 32 BTC za přibližně 2,5 milionu dolarů, zhruba za 77 135 dolarů za coin, na financování distribucí ze svých věčných preferenčních akcií STRC .
• Hlavní prodej (29. června – 5. července 2026): Prodala 3 588 BTC za přibližně 216 milionů dolarů za průměrnou cenu asi 60 200 dolarů za BTC, čímž snížila své držby zhruba z 847 363 na 843 775 BTC . Výnosy byly použity na výplatu dividend z preferenčních cenných papírů (STRC) – které nesou 12% roční výnos z nominální hodnoty 10 miliard dolarů – a doplnění dolarových rezerv .
• Strategy rovněž vykázala za druhé čtvrtletí 2026 ztrátu z digitálních aktiv ve výši 8,32 miliardy dolarů .

Další společnosti prodávající nebo snižující držbu

• Empery Digital prodala 48 % svých držeb (1 400 BTC za 87,1 milionu dolarů) na splacení dluhu .
• MARA Holdings prodala 15 133 BTC, aby umořila 957 milionů dolarů v nulových konvertibilních směnkách; nyní drží 38 689 BTC .
• Riot Platforms a řada menších společností snižují držbu nebo přecházejí na aktivní treasury management pod tlakem volatility kryptoměn, dluhových závazků a potřeb likvidity .

Strukturální mechanismy vynucující prodeje

Tři dluhové a kapitálové nástroje nutí k prodeji bitcoinů v pevných termínech, bez ohledu na přesvědčení managementu o dlouhodobé hodnotě Bitcoinu:

1. Konvertibilní směnky s pevnou splatností: Společnosti jako Strategy vydaly miliardy v konvertibilních seniorních směnkách se splatností v letech 2027–2029. Ty zahrnují povinné splacení jistiny při splatnosti nebo mohou být držiteli předloženy k odkupu. Pokud akcie obchodují pod konverzní cenou, musí společnost splatit v hotovosti – nikoli akciemi – což vynucuje likvidaci bitcoinů .
2. Preferenční akcie (věčné nebo s odkupními okny): Preferenční akcie STRC společnosti Strategy nesou 12% roční dividendový výnos z nominální hodnoty 10 miliard dolarů, což vyžaduje přibližně 1,2 miliardy dolarů ročních hotovostních plateb dividend. Při nedostatečném provozním cash flow musí společnost na tyto dividendy prodávat bitcoiny .
3. Úvěrové linky a zástavní smlouvy: Řada firem s bitcoinovou pokladnou zastavila BTC jako kolaterál za půjčky. Při poklesu ceny Bitcoinu vedly margin call nebo požadavky na doplnění kolaterálu k nedobrovolným prodejům. Pevná odkupní okna u těchto facility vytvářejí prodeje pod časovým tlakem bez ohledu na tržní podmínky .

Tři podmínky, na kterých model DAT závisel – a proč se všechny zhroutily

Model digitální pokladny (DAT) spoléhal na sebeposilující smyčku, která vyžadovala současné splnění tří podmínek :

1. Rostoucí cena Bitcoinu – Vyšší cena BTC zvyšovala dolarovou hodnotu pokladny, což firmám umožňovalo půjčovat si více za lepších podmínek.
2. Akcie obchodující nad čistou hodnotou aktiv (NAV) – Prémie k NAV umožňovala firmám vydávat akcie nebo konvertibilní směnky za výhodných cen, méně ředit vlastní kapitál a zároveň získávat kapitál na nákup dalších bitcoinů.
3. Otevřené kapitálové trhy pro nové emise – Nepřetržitý přístup k dluhovým a akciovým trhům umožňoval firmám refinancovat splatné závazky novými emisemi, místo aby musely prodávat bitcoiny.

Do července 2026 se všechny tři podmínky zhroutily . Bitcoin dosáhl historického maxima zhruba 126 000 dolarů v říjnu 2025 . Koncem července 2026 Bitcoin klesl přibližně o 50 % na rozpětí 62 000–65 000 dolarů . Tento 50% pokles zhruba o polovinu snížil dolarovou hodnotu firemních pokladen. Většina hlavních hráčů s bitcoinovou pokladnou se nyní obchoduje pod hodnotou coinů, které drží (záporná prémie k NAV), což činí emisi akcií prohibitivně ředitel . A protože se akcie obchodují pod NAV, Bitcoin je v medvědím trhu a úvěrové podmínky se zpřísňují, kapitálové trhy se pro tyto firmy z velké části uzavřely pro nové ATM emise akcií nebo vydávání konvertibilního dluhu .

Pololetní zpráva 21Shares varovala, že „model bitcoinové pokladny se pod tímto propadem hroutí“ a většina hlavních hráčů je nyní nucena prodávat, nikoli hromadit . Ze 18 největších sledovaných digitálních aktiv dle 21Shares se 13 obchodovalo s diskontem k tržní hodnotě svých kryptoměnových držeb .

Pesimistická projekce: 77 100 až 128 500 BTC v kalendářně řízených prodejích

S koncentrací splatností v letech 2027–2028 analytici projektují, že firmy s bitcoinovými pokladnami budou muset prodat :

• 77 100 BTC (dolní hranice) až 128 500 BTC (horní hranice) během příštích dvou let.
• Tento prodej je poháněn pevnými harmonogramy splatnosti konvertibilních směnek, odkupními okny preferenčních akcií a expiracemi úvěrových facility, které vynucují likvidaci bez ohledu na cenu Bitcoinu v těchto termínech.
• Jen Strategy představuje neúměrný podíl této expozice vzhledem ke svým zhruba 10 miliardám dolarů v závazcích z preferenčních akcií a miliardám v konvertibilních směnkách, které brzy dojdou .

Sigelův rámec: Klíčový ukazatel ke sledování

Podle Matthewa Sigela z VanEck je jediným nejdůležitějším ukazatelem pro posouzení rizika nucených prodejů u každé společnosti tzv. „net free Bitcoin“: množství bitcoinů každé společnosti, které není zatíženo dluhem, nároky z preferenčních akcií nebo zástavními smlouvami, oproti množství, které již má před sebou věřitele, dividendový závazek nebo datum splatnosti .

V praxi by investoři měli vypočítat „net free BTC“ každé firmy: celkové držby BTC minus BTC již zastavené jako kolaterál, BTC implicitně kryjící dividendy z preferenčních akcií a BTC, které musí být prodány na pokrytí nadcházejících splatností dluhu. Nízké nebo záporné „net free BTC“ znamená, že společnost nemá jinou možnost než prodávat za jakýchkoli tržních podmínek.

Závěr

Model korporátní bitcoinové pokladny, který se pro prvotní adoptory jevil jako ctnostný kruh, se ukázal být zranitelný vůči stejným dluhovým mechanismům, které ovlivňují jakoukoli pákovou rozvahu. S Bitcoinem 50 % pod maximem, akciemi obchodujícími pod NAV a uzavřenými kapitálovými trhy se cyklus obrátil. Společnosti s nejvyšším poměrem dluhových závazků k volným bitcoinům čelí největšímu riziku nucených prodejů – a toto riziko se zhmotní v pevných kalendářních datech, nikoli když jsou tržní podmínky příznivé.