BNP Paribas: dluhopisy pro AI mohou ukončit růstový trh firemního dluhu

Umělá inteligence se rychle stává také příběhem dluhopisového trhu. BNP Paribas varuje, že rozsah financování datových center a AI prostřednictvím dluhu může přerušit několikaletý růstový trend firemních dluhopisů. Ne proto, že by největší cloudové firmy náhle byly rizikovými dlužníky, ale proto, že množství nových emisí může převážit podmínky nedostatku, které dosud držely kreditní spready mimořádně nízko. 3

Od nedostatku dluhopisů k jejich přebytku

BNP Paribas odhaduje, že takzvaní hyperscaleři — největší provozovatelé cloudové infrastruktury a datových center — vydají příští rok dluhopisy za zhruba 400 miliard dolarů. Zároveň očekává rekordní čistou nabídku nástrojů s pevným výnosem ve výši 3,7 bilionu dolarů napříč trhem. 10

Dosavadní ocenění firemních dluhopisů částečně podporoval omezený objem kvalitních emisí. Jestliže však investoři musí vstřebat mnohem větší množství státního i podnikového dluhu, budou za to žádat vyšší odměnu.

Ta se projevuje vyššími výnosy a širšími kreditními spready — tedy přirážkou, kterou firma platí nad výnos srovnatelného státního dluhopisu. BNP očekává, že do konce roku 2026 se spready investičního stupně u eurových dluhopisů rozšíří asi o 6 bazických bodů a u dolarových o zhruba 7 bazických bodů.

Proč AI mění způsob financování technologických firem

Velké technologické společnosti dříve značnou část investic hradily z provozního cash flow. Výstavba datových center a infrastruktury pro AI však zvyšuje význam dluhopisů v jejich finančním mixu.

JPMorgan Asset Management odhaduje, že hyperscaleři by mohli v příštích 12 měsících vydat dluhopisy investičního stupně za 300 miliard dolarů. Celý ekosystém datových center by pak do roku 2030 mohl vyžadovat kolem 2 bilionů dolarů financování právě na trzích dluhopisů investičního stupně. 813

Je to významné i pro celý trh: podle JPMorgan by emise hyperscalerů mohly v roce 2026 tvořit 9 % dolarových emisí investičního stupně v USA. V letech 2022 až 2024 to byla jen 2 %.

Otázkou tedy stále méně je, zda se objeví kvalitní firemní dluhopis. Stále více jde o cenu: jaký výnos a jak široký spread budou investoři vyžadovat, aby převzali dodatečné úrokové i kreditní riziko.

Investoři už začínají být vybíravější

Nejde jen o teoretickou úvahu. Evropská centrální banka uvedla, že silná poptávka po eurových dluhopisech hyperscalerů po polovině roku 2026 oslabila. Poměry krytí emisí — ukazatel poptávky investorů vůči nabízenému objemu — začaly klesat a investoři požadovali vyšší kompenzaci za rizika spojená s očekávanými výdaji na AI a dalšími emisemi.

V USA dosáhly emise dluhu AI hyperscalerů podle dat BNP Paribas citovaných agenturou Reuters do 10. srpna 220 miliard dolarů. Reuters zároveň popsal známky únavy investorů, protože vlna financování AI testuje kapacitu poptávky. 2

JPMorgan Asset Management uvádí, že spready hyperscalerů se od začátku roku rozšířily přibližně o 30 bazických bodů. Širší dolarový index dluhopisů investičního stupně se rozšířil jen o 2 bazické body. Po zohlednění splatnosti byly spready hyperscalerů zhruba 105 bazických bodů, oproti asi 80 bodům pro širší trh.

Podobný problém vidí i další instituce

Čísla se liší, směr odhadů je však podobný:

• Morgan Stanley odhaduje, že emise související s AI a hyperscalery mohou dosáhnout až 400 miliard dolarů v dluhu investičního stupně, k tomu dalších 65 miliard dolarů ve vysokovýnosných dluhopisech a úvěrech. 11
• Goldman Sachs očekává další růst dluhopisových emisí hlavních hyperscalerů na financování investic do AI; Reuters zároveň upozornil, že investoři jsou při nákupu narůstající nabídky selektivnější. 6
• JPMorgan Asset Management odhaduje náklady na širší výstavbu datových center do roku 2030 přibližně na 5 bilionů dolarů, z nichž asi 2 biliony by mohly přijít z trhu dluhopisů investičního stupně. 13

Tyto prognózy samy o sobě neznamenají, že propad trhu firemního dluhu je nevyhnutelný. Ukazují ale, proč se pro výhled kreditního trhu stává zásadním objem nové nabídky — nejen finanční zdraví jednotlivých firem.

Co znamená „pozdní fáze cyklu“

Teze BNP Paribas popisuje možný přechod z prostředí střední fáze cyklu, v níž firemním dluhopisům nahrával omezený objem emisí a úzké spready, do pozdější fáze. V ní vysoká potřeba financování nutí emitenty nabízet vyšší výnosy a vyšší rizikové přirážky, aby přilákali kupce.

Tlak by se nemusel omezit na technologický sektor. Pokud investoři vyčlení více peněz na mimořádně velké emise vysoce hodnocených hyperscalerů, menší či hůře hodnocené podniky mohou být nuceny nabídnout atraktivnější podmínky. Náklady financování by se tak mohly zvýšit i v dalších částech podnikového trhu.

Nejde automaticky o problém bonity technologických gigantů

Podstatná výhrada zní: jde především o riziko ocenění a schopnosti trhu novou nabídku absorbovat, nikoli o tvrzení, že hyperscaleři jsou nutně špatnými dlužníky. Jejich velikost, ziskovost a přístup ke kapitálu mohou trhům nadále umožnit značný objem emisí vstřebat. BNP Paribas uvádí, že v krátkém horizontu investoři nabídku ještě absorbovat dokážou; s pokračujícím zadlužováním se ale problém může zvětšovat. 3

Rozhodující bude tempo nových emisí, udržitelnost výnosů a investic spojených s AI, potřeby vládního financování i to, zda poroste poptávka investorů stejně rychle jako nabídka. Pokud ano, trh se může přizpůsobit bez výraznějšího otřesu. Pokud ne, dluh financující AI může ukončit éru mimořádně úzkých spreadů a vzácnosti firemních dluhopisů. 3