Proč Deutsche Bank doporučila Novo Nordisk prodat, přestože výsledky za 2. čtvrtletí vypadaly lépe

Deutsche Bank nesnížila hodnocení Novo Nordisku kvůli jedinému slabšímu výsledku. Její verdikt „prodat“ vychází z přesvědčení, že se zhoršil dlouhodobý příběh růstu dánské farmaceutické společnosti. Banka snížila cílovou cenu o 9 %, z 290 na 265 DKK, a změnila doporučení z Hold na Sell. 171819

Klíčová otázka už nezní, zda Novo dokáže vykázat solidní čtvrtletí. Jde o to, zda tabletové Wegovy, mezinárodní expanze a nové produkty udrží ziskový růst v době, kdy na hlavní franšízu založenou na semaglutidu tlačí silnější konkurence a v budoucnu také vypršení patentů.

Proč Deutsche Bank obrátila

Obavy banky se týkají horizontu několika let, nikoli pouze posledního reportu výsledků. Analytik Emmanuel Papadakis upozornil na nejistotu kolem výraznějšího návratu k růstu v roce 2027 a uvedl, že případný přínos předepisování léků v rámci amerického programu Medicare může být omezený. Deutsche Bank podle zpráv o změně doporučení zároveň snížila své odhady tržeb ve střednědobém horizontu o vyšší jednotky procent. 1719

Významnější roli v debatě hraje také vývojová pipeline, tedy soubor budoucích léků společnosti. Kandidát ziltivekimab, protizánětlivý přípravek pro kardiovaskulární oblast, v pokročilé klinické studii nesnížil riziko infarktu ani mrtvice. Podle hodnocení Deutsche Bank se tak prakticky ocitl mimo hru. 17 Investoři zároveň negativně reagovali na neúspěch spojený s přípravkem CagriSema, novou generací léku proti obezitě, během období zveřejnění výsledků za druhé čtvrtletí. 1

Tyto neúspěchy jsou důležité proto, že Novo potřebuje nové produkty, které doplní nebo časem nahradí růst léků založených na semaglutidu, jako jsou Wegovy a Ozempic. Pokud je pipeline slabší, než se dříve očekávalo, bude mít společnost méně možností, jak kompenzovat pomalejší růst objemu, nižší ceny a budoucí ztrátu výhradního postavení.

Lepší kvartál, ale ne bez varovných signálů

Výsledky za druhé čtvrtletí podpořily optimistický i pesimistický pohled. Upravené tržby při konstantních směnných kurzech vzrostly o 7 % a upravený provozní zisk o 11 %. Novo Nordisk také zvýšil výhled na celý rok 2026: nyní očekává růst upravených tržeb i provozního zisku v rozmezí 0 až −6 % při konstantních směnných kurzech, což je lepší než předchozí rozpětí. 714

Investoři se však zaměřili na slabší části zprávy. Tabletové Wegovy přineslo ve druhém čtvrtletí tržby 3,22 miliardy DKK, mírně pod očekávanými přibližně 3,27 miliardy DKK. 10 Rozdíl je malý, ale otevřel otázky ohledně tempa uvedení na trh, cenotvorby a toho, jak rychle může tableta nahradit tlak na jiné části portfolia.

Důležitá je také kombinace vyššího objemu a nižších skutečně realizovaných cen. Novo uvedlo, že růst ve druhém čtvrtletí částečně tlumily nižší ceny, zatímco ve Spojených státech zůstávaly překážkou cenové podmínky a dostupnost léčby. 14 Růst tržeb se tak hůře promítá do trvalého růstu zisku, i když poptávka po léčivech typu GLP-1 zůstává vysoká.

Proč se zpochybňuje obrat v roce 2027

Novo Nordisk vykázal v roce 2025 tržby 309,1 miliardy DKK. Externí odhady citované v tržním zpravodajství počítají s tržbami kolem 299 miliard DKK v roce 2026 a 304,25 miliardy DKK v roce 2027. Podle této trajektorie by návrat k růstu v roce 2027 stále znamenal tržby pod úrovní roku 2025, nikoli návrat k dřívějšímu tempu expanze.

Nejde o oficiální výhled Novo Nordisku, ale o externí odhady, které se mohou měnit. Vlastní výhled společnosti pro rok 2026 je vyjádřen rozpětím růstu při konstantních směnných kurzech. Rozdíl je důležitý: konsenzuální odhady odrážejí očekávání analytiků, zatímco firemní výhled vychází z aktuálního pohledu vedení. Přesto tato čísla názorně ukazují, proč Deutsche Bank pochybuje o rychlém a výrazném návratu k růstu.

Čína nabízí příležitost, ale Lilly už je na místě

Čína by mohla být novým trhem pro tabletové Wegovy. V srpnu tamní regulační úřad přijal žádost Novo Nordisku o uvedení tohoto přípravku. To znamená posun v regulatorním procesu, nikoli schválení ani zahájení prodeje. 3

Příležitost může být značná. J.P. Morgan odhaduje, že čínský trh s léčivy typu GLP-1 pro regulaci hmotnosti by mohl během pěti až sedmi let dosáhnout 30 miliard jüanů. Jde však o externí odhad, nikoli o zaručený výsledek. 6

Novo navíc nevstoupí na prázdný trh. Eli Lilly už také podala v Číně žádost o svůj tabletový přípravek orforglipron a uvedla, že by jej mohla začít prodávat nejdříve koncem roku 2026 nebo na začátku roku 2027. 34 Čína se proto může stát významným zdrojem příjmů, ale zároveň zesílit konkurenci, která Novo Nordisk zatěžuje už na jiných trzích.

Co budou investoři sledovat dál

Novo Nordisk má na 21. září 2026 naplánovaný Capital Markets Day, tedy investorský den zaměřený na strategii, výzkum a vývoj, provoz i finanční výkonnost společnosti. Investoři se pravděpodobně zaměří na čtyři praktické otázky:

• Dokáže tabletové Wegovy udržet poptávku, aniž by společnost musela příliš snižovat ceny?
• Kdy může schválení a uvedení přípravku v Číně začít přinášet významné tržby?
• Nabízí vývojová pipeline dostatečně odlišné produkty, které obstojí proti Eli Lilly a dalším výrobcům léků typu GLP-1?
• Jak vedení nahradí příjmy ze semaglutidu, až zeslábne patentová ochrana?

Samotný pokles ceny akcií nedokazuje, že Novo Nordisk musí klesat dál. Doporučení Deutsche Bank je konkrétnější: současné důkazy podle banky nestačí k předpokladu, že tabletové Wegovy a Čína zajistí trvalý růst dříve, než hlavní byznys zasáhnou konkurence, tlak na ceny a vypršení patentů.