USA a Japonsko společně podpořily jen. Proč jeho první růst rychle vyprchal?

Společný zásah z 31. července byl historický hned ze dvou důvodů: šlo o první koordinovanou intervenci USA a Japonska na podporu jenu od roku 2011 a zároveň o první nákup jenu americkým ministerstvem financí společně s japonským ministerstvem financí od roku 1998. 38

Bezprostřední výsledek byl výrazný. Jen, který se koncem července propadl téměř na 164 jenů za dolar, prudce posílil. Po zásahu se kurz dostal zhruba do pásma 155–157 jenů za dolar, část zisků však později odevzdal a vrátil se směrem k hranici 160. 67

Co přesně USA a Japonsko udělaly

Japonské ministerstvo financí nakupovalo jen za prodej zahraničních měnových aktiv. Americké ministerstvo financí postupovalo jinak: prostřednictvím newyorského Fedu prodalo eura a za ně nakoupilo jen z prostředků svého Fondu pro stabilizaci směnných kurzů (Exchange Stabilization Fund, ESF). Nešlo tedy o financování zásahu novým rozpočtovým výdajem ani o půjčku Japonsku. 69

Japonsko následně oznámilo, že za devizové intervence v období od 30. července do 26. srpna vynaložilo rekordních 15,4 bilionu jenů, přibližně 96,5 miliardy dolarů. Wall Street Journal uváděl celkovou částku kolem 98,7 miliardy dolarů. 2 Obě čísla se vztahují k delšímu období, nikoli pouze k jednomu společnému obchodnímu dni.

Přesná částka za americkou část operace nebyla oficiálně zveřejněna. Fotografie poznámek ministra financí Scotta Bessenta naznačovala plánovaný nákup jenu za 5 až 10 miliard dolarů. Jde však o orientační údaj, nikoli o potvrzenou konečnou sumu. 57

Proč Washington zasáhl, když chce slabší dolar

Na první pohled se americká podpora jenu může zdát v rozporu s prioritou administrativy Donalda Trumpa, která dlouhodobě hovoří o méně nadhodnoceném dolaru jako o podpoře amerických výrobců. Rozpor je ale menší, než se zdá.

Washington může obecně preferovat slabší dolar, zároveň však odmítat náhlý a chaotický kolaps jenu. Cílem zásahu nebylo vytvořit trvale silnou japonskou měnu, ale zabránit neuspořádanému propadu a spekulativnímu útoku, který by se mohl přelít z devizového trhu do japonských státních dluhopisů a globálního financování. 12

Důležitý je také způsob provedení. Treasury použilo eura, nikoli přímý prodej dolarů. To posílilo interpretaci, že šlo o cílenou stabilizaci trhu, nikoli o rozsáhlou kampaň za znehodnocení americké měny. 69

Bessent varoval před tím, co by prudký a nestabilní pokles jenu mohl spustit:

• další země by mohly reagovat konkurenčním oslabováním vlastních měn;
• investoři, kteří si půjčují levně v jenech a nakupují výnosnější aktiva, by mohli být nuceni rychle uzavírat své pozice;
• japonské instituce by mohly začít prodávat zahraniční aktiva, včetně amerických státních dluhopisů;
• výprodej dluhopisů by mohl zvýšit jejich výnosy a tím i náklady amerického financování. 1710

Rychlé snižování zadlužení napříč trhy by navíc mohlo připomínat mechanismus nákazy známý z asijské finanční krize v letech 1997–1998. Jde o analytické přirovnání možného přenosu šoku, nikoli o předpověď, že se stejný scénář musí zopakovat. 12

Proč zisky jenu vyprchaly

Intervence může kurz na čas změnit, ale sama o sobě neodstraní důvod, proč investoři jen prodávali. Japonské úrokové sazby zůstávají výrazně níže než americké. Pro investory proto stále dává smysl půjčit si v levném jenu a peníze vložit do aktiv s vyšším dolarovým výnosem. Této strategii se říká carry trade.

Dokud Japonsko podstatně nezvýší sazby, americké výnosy výrazně neklesnou nebo trh nezíská přesvědčení, že jen bude dlouhodobě posilovat, zůstává tento úrokový rozdíl ve prospěch sázek na slabší jen.

Paradoxně mohla intervence carry trade na okraji i zatraktivnit. Tím, že úřady ukázaly ochotu bránit jen před chaotickým propadem, mohly snížit vnímané riziko extrémního scénáře pro investory, kteří si v jenech financují nákupy výnosnějších aktiv. To je možný tržní mechanismus, nikoli důkaz, že záměrem zásahu bylo carry trade podporovat.

Po prvotním šoku se proto obchodníci znovu zaměřili na základní úrokové a ekonomické faktory. Počáteční posílení jenu postupně sláblo a kurz se přiblížil k 160 jenům za dolar. 237

Kolik má Tokio ještě prostoru

Japonsko disponuje rozsáhlými devizovými rezervami, zhruba 1,1 bilionu dolarů. Tento údaj však neznamená, že celou částku lze okamžitě použít k nákupu jenu. Rozhodující je, kolik rezerv je drženo v hotovosti nebo ve vysoce likvidních aktivech. Podle odhadů Goldman Sachs může jít přibližně o 200 miliard dolarů, tedy částku srovnatelnou s jedním či několika zásahy podobné velikosti.

Při opakovaných intervencích by proto Tokio mohlo poměrně rychle narazit na praktický limit likvidních prostředků. Poté by muselo zvažovat prodej amerických státních dluhopisů nebo jiných dolarových aktiv, aby získalo prostředky na další nákupy jenu.

Částka kolem 130 miliard dolarů se někdy uvádí jako orientační hranice, po jejímž překročení by se tlak na americký dluhopisový trh mohl stát významným. Nejde však o oficiální spouštěč ani pevný limit. Podstatné je, že rozsáhlý prodej amerických státních dluhopisů by mohl zvýšit jejich výnosy právě ve chvíli, kdy Washington usiluje o co nejstabilnější podmínky financování. 2

To také vysvětluje, proč má americká podpora své meze. Washington může pomoci s cílenou stabilizací devizového trhu, ale pravděpodobně nebude chtít podporovat obranu jenu, která by výrazně narušila trh s americkými státními dluhopisy. Japonsko je totiž významným zahraničním držitelem amerických aktiv a otřesy na jeho trzích se mohou přelévat do celého světa. 12

Může pomoci Fed?

Jednou z možných pojistek je repo nástroj FIMA (Foreign and International Monetary Authorities) americké centrální banky. Ten umožňuje zahraničním měnovým autoritám získat dolary proti zástavě amerických státních dluhopisů, místo aby je musely rovnou prodávat. Japonsko by tak mohlo získat likviditu pro devizové operace, aniž by okamžitě zvyšovalo nabídku amerických dluhopisů na trhu.

Bessent vyzval k rozšíření této facility pro zahraniční centrální banky a japonské ministerstvo financí uvedlo, že ji plánuje využívat. Nástroj však neřeší samotný úrokový rozdíl mezi USA a Japonskem; pouze poskytuje Tokiu více času a omezuje riziko nucených prodejů dluhopisů.

Zásah koupil čas, ne trvalé řešení

Společná intervence vyslala silný politický signál: Washington je připraven pomoci Tokiu zabránit chaotickému pádu jenu a v případě potřeby může následovat další koordinace. 56

Trvalejší obrat však bude záviset hlavně na fundamentálních faktorech. Japonsko by potřebovalo přesvědčivý výhled vyšších domácích sazeb, stabilní fiskální a měnovou politiku a důvěru investorů, že posílení jenu nebude jen krátkodobou reakcí na úřední nákupy.

Bez takového posunu zůstane intervence nákladným zpomalovacím pásem: dokáže pád na chvíli přibrzdit, ale sama nevytvoří dlouhodobé dno pod kurzem jenu.