AI rally může narazit, i když umělá inteligence skutečně uspěje

Co přesně centrální banky varují

Jádro varování je jednoduché: optimismus kolem umělé inteligence může podporovat ceny akcií a investiční výdaje, které budou ospravedlnitelné jen při mimořádně silném růstu budoucích zisků. Případná korekce by přitom neznamenala, že AI selhala. I úspěšná technologie může být v určité chvíli oceněna příliš vysoko a následné přecenění může být pro trhy i ekonomiku bolestivé.

Evropská centrální banka (ECB) ve svém blogovém příspěvku uvedla, že výzkum minulých technologických revolucí vede k „znepokojivému závěru“: korekce současných akciových valuací je pravděpodobná. Autoři zároveň připouštějí, že dnešní ceny mohou do určité míry racionálně odrážet budoucí přínosy AI. Historická zkušenost však podle nich ukazuje, že i racionální očekávání mohou vést k nadměrnému růstu cen a pozdějšímu vystřízlivění.

Je důležité rozlišovat mezi oficiálním stanoviskem ECB a širšími tržními ukazateli. Argument o pravděpodobné korekci vznesli ekonomové ECB v blogu, který nemusí představovat formální stanovisko celé instituce. Čísla týkající se CAPE, investic do technologií, emisí dluhu nebo rekordních hodnot indexů jsou samostatné tržní a výzkumné indikátory. Dostupné podklady neprokazují, že by Federální rezervní systém (Fed) vydal všechna tato konkrétní číselná varování.

Evropa není jen přihlížejícím trhem

Dopad případného výprodeje v USA by se podle ECB do eurozóny přenesl především dvěma cestami. První představuje přímá expozice evropských investorů vůči takzvané Magnificent Seven — skupině největších amerických technologických firem, mezi něž patří například Apple, Microsoft, Alphabet, Amazon, Nvidia, Meta a Tesla. Druhou cestou je oslabení důvěry a zpřísnění podmínek financování.

Podle citovaných materiálů drží domácnosti v eurozóně v těchto amerických technologických akciích přibližně 440 miliard eur, často prostřednictvím indexových fondů, penzijních produktů a dalších investičních nástrojů. Částka 880 miliard eur, která se objevila v zadání, není dostupnými podklady doložena. Může vycházet z jinak vymezené expozice nebo z prostého zdvojení odhadu, ale zdroje zde podporují číslo 440 miliard eur.

Pokles hodnoty akcií by proto nemusel zůstat problémem amerických investorů. Snížení hodnoty majetku může oslabit spotřebitelskou důvěru, firmy mohou odložit investice a náklady na úvěry mohou vzrůst i pro podniky, které s AI přímo nesouvisejí. Evropské trhy by navíc zasáhla závislost na globálních finančních podmínkách.

Valuace připomínají dot-com éru

Jedním z nejčastěji sledovaných ukazatelů je Shillerův CAPE, tedy cyklicky očištěný poměr ceny akcií k průměrným, o inflaci očištěným ziskům za posledních deset let. V roce 2026 se jeho hodnota dostala přibližně na 41 až 41,4, což je nejvýše od vrcholu dot-com bubliny kolem roku 2000.

CAPE sám o sobě nepředpovídá, kdy trh klesne. Naznačuje však, že investoři platí neobvykle vysokou cenu za jednotku dlouhodobých zisků a že v cenách jsou započteny velmi optimistické scénáře.

Podobný signál přichází z investic do technologií. Výzkum Goldman Sachs uvádí, že technologické investice v USA jako podíl na HDP překonaly vrchol z 90. let. Výdajové plány největších cloudových a výpočetních společností pro rok 2026 byly zároveň téměř o polovinu vyšší než odhady z doby o šest měsíců dříve.

Rychle roste i dluh na financování AI

Výstavba datových center, nákup čipů a rozšiřování výpočetní kapacity vyžadují obrovské kapitálové výdaje. Goldman Sachs Research odhaduje, že letos bylo zatím vydáno téměř 500 miliard dolarů dluhu spojeného s AI. Morgan Stanley v červnu předpověděl, že globální emise tohoto typu dluhu mohou za celý rok dosáhnout téměř 570 miliard dolarů.

Podle Reuters se dluh související s AI blížil 15 % emisí dluhopisů s investičním ratingem. Banky proto hledají nové způsoby, jak financovat datová centra a dodavatelské řetězce čipů.

Riziko nespočívá jen v samotné výši dluhu. Část financování může probíhat prostřednictvím leasingu, účelových společností, fondů soukromého úvěru nebo jiných struktur mimo hlavní rozvahy technologických firem. Takové uspořádání může rozptýlit riziko mezi více investorů, zároveň však ztěžuje posouzení celkové páky, budoucích refinančních potřeb i toho, kdo nakonec nese případné ztráty.

Tato podobnost s minulými krizemi není důkazem, že dnešní trh je totožný s dot-com obdobím. Ukazuje ale, proč se investoři více zajímají o méně průhledné formy financování AI infrastruktury.

Spíše pomalé splasknutí než okamžitý výbuch?

Ve prospěch mírnějšího scénáře hovoří skutečnost, že největší technologické společnosti mají ve srovnání s mnoha firmami z dot-com éry skutečné tržby, zisky, vysoké peněžní toky a obecně silnější rozvahy. To zvyšuje pravděpodobnost dlouhodobého stlačení valuací — tedy období, kdy ceny akcií rostou pomaleji než zisky — místo okamžitého plošného kolapsu.

Silné současné výsledky ale riziko neodstraňují. Pokud se výdaje na datová centra a čipy ukážou jako příliš vysoké vůči tomu, kolik se podaří na AI skutečně vydělat, mohou firmy čelit nižším návratnostem, odpisům a vyšším nákladům na obsluhu dluhu. Trh by pak mohl přehodnotit nejen jednotlivé akcie, ale celý investiční cyklus kolem AI.

Proč by problém mohl zasáhnout celou ekonomiku

Ostrý výprodej amerických technologických akcií by mohl:

• snížit hodnotu majetku domácností a institucionálních investorů,
• oslabit spotřebitelskou a podnikatelskou důvěru,
• zpřísnit úvěrové podmínky,
• přimět firmy omezit investice a nábor,
• zhoršit podmínky pro refinancování AI projektů a datových center.

ECB zároveň upozorňuje, že vlády a centrální banky mají dnes menší prostor než v době dot-com krize tlumit případný šok výrazným snižováním sazeb nebo rozsáhlými fiskálními stimuly. To neznamená, že by nemohly reagovat vůbec, ale jejich manévrovací prostor je podle autorů menší, což by mohlo zvýšit hospodářské náklady neuspořádané korekce.

Co z toho plyne

Varování tedy není předpovědí, že AI přestane fungovat nebo že akciový trh musí bezprostředně zkolabovat. Jde o upozornění na kombinaci vysokých očekávání, koncentrovaných investic, rychle rostoucího dluhu a omezenějšího prostoru pro politickou reakci. AI může být skutečnou technologickou revolucí — a přesto mohou být akcie firem, které ji financují a ovládají, dočasně nebo dlouhodobě nadhodnocené.