Co ukazuje sázka hedgeových fondů na státní dluhopisy

Nejvýraznějším příkladem je takzvaný basis trade na trhu amerických státních dluhopisů. Hedgeový fond při něm nakoupí konkrétní, takzvané hotové státní dluhopisy a současně prodá futures kontrakty na tyto dluhopisy. Snaží se vydělat na malém cenovém rozdílu mezi oběma trhy.

Sama strategie nemusí být neobvyklá ani spekulativní. Problémem je její rozsah a způsob financování:

• Objem těchto pozic dosáhl v září 2025 přibližně 830 miliard dolarů — zhruba dvojnásobku předchozího vrcholu z počátku roku 2020. Basis trade představoval 35 procent celkových dlouhých pozic hedgeových fondů v amerických státních dluhopisech .
• Pozice jsou financovány téměř výhradně prostřednictvím půjček na trhu repo, kde dluhopisy slouží jako zástava. To znamená vysokou finanční páku a citlivost na růst požadavků na marži nebo náhlé zhoršení podmínek financování .
• Federální rezervní systém ve své zprávě o finanční stabilitě z května 2026 uvedl, že zadlužení hedgeových fondů zůstalo na rekordně vysokých úrovních .

Pokud by fondy musely pozice rychle uzavírat, mohly by začít ve velkém prodávat státní dluhopisy. Takový výprodej by mohl narušit fungování trhu s americkými státními dluhopisy, jehož hodnota se odhaduje na 29 bilionů dolarů .

Jak vzniká morální hazard

Právě zde se objevuje morální hazard: pokud investor očekává, že ho v krajní situaci zachrání veřejná instituce, může podstupovat větší riziko, než kdyby nesl všechny následky sám.

Studie Kashyapa, Steina, Wallena a Youngera z Brookings Institution z března 2025 navrhla, aby Fed vytvořil facilitu, která by v období mimořádného napětí převzala pozice hedgeových fondů nucených basis trade uzavírat. Fed by v praxi nakupoval státní dluhopisy a současně prodával futures, aby zásah zůstal cílený .

Výhodou takového nástroje by podle zastánců bylo omezení chaosu ve srovnání s plošnými nákupy na celém trhu. Kritici ale upozorňují, že by odstranil hlavní riziko, které hedgeové fondy při vysoce zadlužených pozicích podstupují. „Morální hazard je přirozenou obavou u politiky, která odstraňuje hlavní riziko, jemuž hedgeové fondy čelí při pákovém cash-futures basis obchodu,“ shrnul jeden z analytiků .

Kongresová výzkumná služba zároveň varuje, že případné nové federální záruky je třeba posuzovat „s vědomím morálního hazardu“ . Výzkum FDIC pak přímo potvrzuje morálně-hazardní důsledky mimořádného poskytování úvěrů .

Mechanismus je samoposilující:

1. Očekávání záchranné sítě snižuje vnímané riziko.
2. Investoři proto otevírají větší a více zadlužené pozice.
3. Tyto pozice narostou natolik, že jejich nucené uzavírání ohrožuje celý trh.
4. Politicky nejschůdnější reakcí se stane další mimořádná facilita.
5. Nová pomoc posílí přesvědčení, že podobná záchrana přijde i příště.

Hledání cílenějších nástrojů

Regulátoři a ekonomové proto hledají způsob, jak zabránit kolapsu trhu, aniž by veřejná podpora odměňovala nadměrné riskování. Mezi diskutované možnosti patří:

• Úzce zaměřená krizová facilita Fedu, která by zasahovala pouze při mimořádném napětí a přebírala by likvidované pozice hedgeových fondů místo plošných nákupů na trhu .
• Vyšší požadavky na zajištění neboli haircuts při repo financování. Větší rezerva by přímo omezila rozsah páky v basis trade .
• Povinný centrální clearing u obchodů se státními dluhopisy. Ten by mohl zlepšit přehled o rizicích a zviditelnit nahromaděné zadlužení .
• Využití programu zpětných odkupů ministerstva financí, který by mohl fungovat jako přesnější nástroj podpory likvidity .

Každá z těchto možností řeší jen část problému. Užší intervence může snížit rozsah podpory, vyšší haircuts však mohou v době stresu zároveň urychlit nucené prodeje. Centrální clearing zlepší transparentnost, ale sám o sobě nemusí odstranit koncentraci rizika. A zpětné odkupy ministerstva financí nejsou náhradou za řešení nadměrné páky.

Hlavní závěr

Varování The Wall Street Journal nespočívá v tom, že mimořádné úvěrování je samo o sobě chybné. Jádrem problému je změna pobídek. Když centrální banka přestane být pouze věřitelem poslední instance a začne fungovat jako tvůrce trhu poslední instance, její bezpečnostní síť se dostane až k nejvíce zadluženým částem finančního systému.

Výzvou pro tvůrce politiky je proto najít rovnováhu: poskytnout dostatek likvidity, aby se zabránilo chaotickému kolapsu trhu, ale ne tolik, aby se záchrana stala součástí investiční strategie. Bez cílenějšího přístupu může každá další krize podle této logiky připravit půdu pro ještě větší páku a ještě nákladnější zásah.

Co ukazuje sázka hedgeových fondů na státní dluhopisy

Nejvýraznějším příkladem je takzvaný basis trade na trhu amerických státních dluhopisů. Hedgeový fond při něm nakoupí konkrétní, takzvané hotové státní dluhopisy a současně prodá futures kontrakty na tyto dluhopisy. Snaží se vydělat na malém cenovém rozdílu mezi oběma trhy.

Sama strategie nemusí být neobvyklá ani spekulativní. Problémem je její rozsah a způsob financování:

• Objem těchto pozic dosáhl v září 2025 přibližně 830 miliard dolarů — zhruba dvojnásobku předchozího vrcholu z počátku roku 2020. Basis trade představoval 35 procent celkových dlouhých pozic hedgeových fondů v amerických státních dluhopisech .
• Pozice jsou financovány téměř výhradně prostřednictvím půjček na trhu repo, kde dluhopisy slouží jako zástava. To znamená vysokou finanční páku a citlivost na růst požadavků na marži nebo náhlé zhoršení podmínek financování .
• Federální rezervní systém ve své zprávě o finanční stabilitě z května 2026 uvedl, že zadlužení hedgeových fondů zůstalo na rekordně vysokých úrovních .

Pokud by fondy musely pozice rychle uzavírat, mohly by začít ve velkém prodávat státní dluhopisy. Takový výprodej by mohl narušit fungování trhu s americkými státními dluhopisy, jehož hodnota se odhaduje na 29 bilionů dolarů .

Jak vzniká morální hazard

Právě zde se objevuje morální hazard: pokud investor očekává, že ho v krajní situaci zachrání veřejná instituce, může podstupovat větší riziko, než kdyby nesl všechny následky sám.

Studie Kashyapa, Steina, Wallena a Youngera z Brookings Institution z března 2025 navrhla, aby Fed vytvořil facilitu, která by v období mimořádného napětí převzala pozice hedgeových fondů nucených basis trade uzavírat. Fed by v praxi nakupoval státní dluhopisy a současně prodával futures, aby zásah zůstal cílený .

Výhodou takového nástroje by podle zastánců bylo omezení chaosu ve srovnání s plošnými nákupy na celém trhu. Kritici ale upozorňují, že by odstranil hlavní riziko, které hedgeové fondy při vysoce zadlužených pozicích podstupují. „Morální hazard je přirozenou obavou u politiky, která odstraňuje hlavní riziko, jemuž hedgeové fondy čelí při pákovém cash-futures basis obchodu,“ shrnul jeden z analytiků .

Kongresová výzkumná služba zároveň varuje, že případné nové federální záruky je třeba posuzovat „s vědomím morálního hazardu“ . Výzkum FDIC pak přímo potvrzuje morálně-hazardní důsledky mimořádného poskytování úvěrů .

Mechanismus je samoposilující:

1. Očekávání záchranné sítě snižuje vnímané riziko.
2. Investoři proto otevírají větší a více zadlužené pozice.
3. Tyto pozice narostou natolik, že jejich nucené uzavírání ohrožuje celý trh.
4. Politicky nejschůdnější reakcí se stane další mimořádná facilita.
5. Nová pomoc posílí přesvědčení, že podobná záchrana přijde i příště.

Hledání cílenějších nástrojů

Regulátoři a ekonomové proto hledají způsob, jak zabránit kolapsu trhu, aniž by veřejná podpora odměňovala nadměrné riskování. Mezi diskutované možnosti patří:

• Úzce zaměřená krizová facilita Fedu, která by zasahovala pouze při mimořádném napětí a přebírala by likvidované pozice hedgeových fondů místo plošných nákupů na trhu .
• Vyšší požadavky na zajištění neboli haircuts při repo financování. Větší rezerva by přímo omezila rozsah páky v basis trade .
• Povinný centrální clearing u obchodů se státními dluhopisy. Ten by mohl zlepšit přehled o rizicích a zviditelnit nahromaděné zadlužení .
• Využití programu zpětných odkupů ministerstva financí, který by mohl fungovat jako přesnější nástroj podpory likvidity .

Každá z těchto možností řeší jen část problému. Užší intervence může snížit rozsah podpory, vyšší haircuts však mohou v době stresu zároveň urychlit nucené prodeje. Centrální clearing zlepší transparentnost, ale sám o sobě nemusí odstranit koncentraci rizika. A zpětné odkupy ministerstva financí nejsou náhradou za řešení nadměrné páky.

Hlavní závěr

Varování The Wall Street Journal nespočívá v tom, že mimořádné úvěrování je samo o sobě chybné. Jádrem problému je změna pobídek. Když centrální banka přestane být pouze věřitelem poslední instance a začne fungovat jako tvůrce trhu poslední instance, její bezpečnostní síť se dostane až k nejvíce zadluženým částem finančního systému.

Výzvou pro tvůrce politiky je proto najít rovnováhu: poskytnout dostatek likvidity, aby se zabránilo chaotickému kolapsu trhu, ale ne tolik, aby se záchrana stala součástí investiční strategie. Bez cílenějšího přístupu může každá další krize podle této logiky připravit půdu pro ještě větší páku a ještě nákladnější zásah.