Rekordní zisky, desetiletá minima valuací: Paradox těžby zlata v Q2 2026

V Q2 2026 vykázaly největší světové těžařské společnosti zlata na první pohled skvělé výsledky: kombinované tržby přibližně 36 miliard USD (meziročně +50 %) a zisk 12,3 miliardy USD (meziročně +62 %). Bylo to jejich druhé nejlepší čtvrtletí v historii, hned po Q1 2026 . Reakce trhu však byla cokoli, jen ne oslavná. Akcie těžařů se nyní obchodují jen za 16,5násobek trailingového zisku – což je desetileté minimum – a drží rekordních 41,3 miliardy USD v hotovosti, a to vše v době, kdy samotné zlato utrpělo čtvrtletní propad o 14,1 % a pokles o 26,3 % z lednového maxima.

Tento rozpor mezi zpětně hledícími zisky a dopředu hledícím oceněním je ústředním napětím dnešního sektoru těžby zlata. Pochopení tohoto jevu vyžaduje oddělit to, co zisky skutečně odrážejí, proč je trh oceňuje jako vrchol cyklu a co znamená rekordní nákupní horečka centrálních bank pro výhled.

Proč se rekordní zisky střetly s propadem ceny zlata

Zdánlivý rozpor pramení ze skutečnosti, že se měří dva různé časové rámce současně .

Zisky hledí zpět. Průměrná cena zlata na LBMA byla v Q2 2026 na úrovni 4 506 USD za unci, což je meziročně o 37 % více . Newmont realizoval průměrnou cenu 4 414 USD za unci – tedy ceny, které během čtvrtletí prošly do výkazu zisků a ztrát z uzavřených kontraktů a prodané produkce . I když spotová cena od lednového vrcholu 5 595 USD prudce klesla na přibližně 4 000 USD koncem června, průměrná realizovaná cena zůstala historicky vysoká .

Cena akcií a P/E hledí dopředu. Akcie těžařů začaly diskontovat prudký pokles spotové ceny v reálném čase. V době, kdy byly výsledky za Q2 oznamovány koncem července a v srpnu, se zlato již obchodovalo kolem 4 000–4 100 USD . Trh započítal nižší budoucí zisky, což stlačilo P/E násobky v celém sektoru.

Výsledky jednotlivých těžařů potvrzují trend

Společnost	Tržby Q2 2026	Zisk Q2 2026	Klíčový detail
Newmont	6,1 miliardy USD tržby	2,2 miliardy USD upravený čistý zisk	Upravený EPS 2,10 USD, překonal konsensus 1,99 USD; produkce klesla na 1,29 mil. uncí
Barrick	5,29 miliardy USD (+44 % r/r)	1,22 miliardy USD čistý zisk (+50 %)	Produkce 796 tisíc uncí, překonala guidanci 730–770 tisíc
AngloGold Ashanti	Neuvedeno samostatně	1 miliarda USD hlavní zisk (+58 % r/r)	EBITDA +46 % na 2,0 miliardy USD
Agnico Eagle	3,8 miliardy USD	3,07 USD upravený EPS	Rekordní volný cash flow 1,335 miliardy USD

Dohromady tyto největší společnosti vygenerovaly druhé nejlepší čtvrtletí v historii, ačkoli Q1 2026 byl ještě silnější, protože průměrná cena zlata byla ještě vyšší – v průměru 4 873 USD za unci podle údajů World Gold Council .

Proč se P/E násobky stlačily na desetiletá minima

Navzdory rekordním cash flow klesl poměr ceny k zisku (P/E) sektoru na přibližně 16,5násobek trailingového zisku, přičemž jednotlivé tituly se obchodují ještě níže .

• Newmont: 12,25násobek trailingového P/E
• AngloGold Ashanti: 11,2násobek trailingového P/E, PEG poměr pouhých 0,1
• OceanaGold: 7,98násobek trailingového P/E
• Agnico Eagle: přibližně 16,2násobek trailingového P/E

Trh v podstatě dospěl k závěru, že tyto zisky jsou na vrcholu cyklu a při současných cenách zlata neudržitelné. S tím, jak spotové zlato kleslo jen v Q2 o 14,1 % – nejhorší čtvrtletí za 13 let – a stáhlo se o 26,3 % z lednového historického maxima přibližně 5 595 USD, došlo k drastickému snížení odhadů budoucích zisků . Trailingové násobky vypadaly „levně" jen proto, že jmenovatel ještě nedohnal realitu.

Pro kontext: v býčích trendech se těžaři zlata historicky obchodují za 20–25násobek zisku. Současné stlačení na 12–16násobek naznačuje, že trh započítává recesi v cenách zlata, která se dosud plně neprojevila .

Rekordní hotovostní rezervy: signál s dvojsečným ostřím

Těžaři společně drželi 41,3 miliardy USD v hotovosti, což je meziročně o 73 % více, a to díky rekordnímu volnému cash flow během růstu ceny zlata . Jen Newmont vygeneroval v Q2 rekordní volný cash flow 2,2 miliardy USD . Tato hotovost poskytuje:

• Obrovský polštář proti nižším cenám zlata
• Kapitál na dividendy, zpětné odkupy akcií a fúze a akvizice
• Ale také signál, že management vidí jen málo přesvědčivých reinvestičních příležitostí při současných cenách zlata – což je samo o sobě medvědí signál pro trh

Mnozí z předních producentů v oboru generují rekordní volný cash flow, posilují své rozvahy, vracejí peníze akcionářům a nadále investují do dlouhodobých projektů, které mohou podpořit budoucí růst produkce . Nicméně samotný rozsah nashromážděné hotovosti také naznačuje, že management je při alokaci kapitálu při současných cenových hladinách opatrný.

Proč centrální banky nakoupily rekordní množství zlata během propadu

Toto je pravděpodobně nejdůležitější údaj v celém obrázku. Centrální banky nakoupily v Q2 2026 rekordních 288,9 až 289 tun zlata – pětinásobek revidovaného údaje za Q1 (57 tun) a meziročně o 62–74 % více – podle údajů World Gold Council .

Tento nákup byl výslovně proticyklický. Centrální banky nakoupily nejvíce zlata v jakémkoli Q2 v historii v době, kdy ceny klesly o 16 % .

• Polsko vedlo, přidalo 51 tun, čímž zvýšilo celkové rezervy na 632 tun, s vlastním stanoveným cílem 700 tun
• Čína prodloužila svou nákupní sérii na 18 po sobě jdoucích měsíců a v Q2 zrychlila na 33 tun – svůj největší čtvrtletní přírůstek od Q4 2023 – čímž zvýšila celkové čínské rezervy na 2 346 tun
• Indie, Uzbekistán, Kazachstán a další centrální banky rozvíjejících se trhů byly také aktivními kupci

Toto je strukturální býčí příběh: poptávka oficiálního sektoru je nyní poháněna geopolitickou diverzifikací rezerv (dedolarizace), nikoli cenovou dynamikou. Centrální banky nakupují jako strategické zajištění, nikoli jako taktický obchod.

Výhled: Krátkodobá bolest vs. dlouhodobá strukturální příležitost

Medvědí scénář pro blízkou budoucnost zahrnuje několik protivětrů:

• Íránská válka způsobila skokové zvýšení nákladů na energie, které ve Q2 stlačilo marže těžařů
• Jestřábí obrat Fedu kvůli konfliktem poháněné inflaci by mohl tlačit sazby výše, což by dále tlačilo na zlato
• Likvidace papírového zlata a clearingový cyklus vysoké páky byly hlavními hybateli propadu v Q2
• Goldman Sachs, HSBC a Bank of America všechny revidovaly své cíle pro zlato směrem dolů, jak se propad prohluboval
• Mid-year výhled World Gold Council naznačil, že zlato by se mohlo v druhé polovině roku obchodovat plus minus 5 % kolem 4 100 USD, pokud se současné podmínky podstatně nezmění

Býčí strukturální argument spočívá na několika dlouhodobějších faktorech:

• Nákupy centrálních bank na rekordních úrovních poskytují fyzické dno poptávky
• Hlášený čínský zásah proti obchodování s papírovým zlatem by mohl snížit syntetickou nabídku a zvýšit fyzické prémie
• Všechny náklady na údržbu těžařů zůstaly hluboko pod 4 100–4 200 USD, což znamená, že současné ceny stále generují silné marže – jen ne ty na vrcholu cyklu
• Stlačení P/E sektoru na 12–16násobek a PEG poměry blížící se 0,1–0,16 naznačují, že trh započítává recesi v cenách zlata, která se dosud plně neprojevila
• Několik analytických zdrojů popisuje sektor jako podhodnocený a trh jako přehlížející růstový potenciál

Klíčové poznatky

Výsledky za Q2 2026 byly zpětně hledícím snímkem ziskovosti na vrcholu cyklu, který vycházel z cen zlata v Q1. Trh zároveň započetl dopředu hledící realitu zlata kolem 4 100 USD, stlačené marže a makroekonomických protivětrů z íránského konfliktu a možného utahování Fedu.

Výsledkem je hluboce paradoxní nastavení: rekordní zisky, rekordní hotovost, desetiletá minima valuací a cena zlata, která utrpěla nejhorší čtvrtletní pokles za 13 let – to vše koexistuje. Nákupní horečka centrálních bank během propadu poskytuje nejsilnější důkaz, že se jedná o strukturální přecenění v rámci sekulárního býčího trhu, nikoli o jeho konec, ale krátkodobá cesta závisí na nákladech na energie, politice Fedu a na tom, zda fyzická poptávka dokáže absorbovat další likvidaci.

Pro investory je klíčovou otázkou, zda trh správně oceňuje prodloužený pokles, nebo zda vytváří generační nákupní příležitost v sektoru, který nadále generuje výjimečné cash flow při stlačených valuacích.