Rekordní výdaje na AI ohrožují finanční zdraví velkých technologických firem

Rozsah výdajů

Pokud se započítají Oracle a CoreWeave, Moody's odhaduje celkové kapitálové výdaje "hyperscalerů" v roce 2026 na 785 miliard dolarů, přičemž v roce 2027 by se mohly přiblížit 1 bilionu dolarů . Goldman Sachs předpovídá kumulativní výdaje ve výši 5,3 bilionu dolarů pro čtyři největší firmy v období FY2025–FY2030 .

Způsoby financování: Dluh a podrozvahové financování

Dokonce i ty nejbohatší společnosti světa se nyní stále více uchylují k půjčkám a využívají podrozvahových struktur:

• Emise dluhopisů zrychlují. Amazon v polovině roku 2026 emitoval nové dluhopisy v hodnotě 25 miliard dolarů, čímž splnil svůj plánovaný emisní strop pro letošní rok, aby financoval smluvně zajištěnou AI kapacitu pro OpenAI a Anthropic . Moody's uvádí, že přímý dluh šesti sledovaných hyperscalerů dosáhl zhruba 460 miliard dolarů .

• Závazky z leasingu se nafoukly. Moody's odhaduje, že celkové závazky z leasingu narostly na 1,2 bilionu dolarů, přičemž více než 820 miliard z této částky připadá na datová centra, která dosud nejsou v provozu. Tím vzniká obří kanál podrozvahového financování, který přeměňuje kapitálové výdaje na provozní náklady, ale zároveň koncentruje riziko dlouhodobých plateb .

• Strukturální posun k náročným aktivům. Moody's konstatovala, že průmysl prochází zásadní transformací z "odlehčených softwarových firem" na "kapitálově náročnou AI infrastrukturu" – posun, který oslabuje úvěrové profily i u společností s dříve bezvadnými rozvahami .

Varování Moody's

V poznámce z 22. července 2026 vydala Moody's Ratings strohé varování :

• Budování AI "narušuje volný peněžní tok a zvyšuje riziko rozvahy" u Microsoftu, Amazonu, Alphabetu, Mety, Oracle a CoreWeave.
• Moody's zdůraznila, že prodeje akcií a podrozvahové operace "ohrožují úvěrovou kvalitu" .
• Ratingová agentura předpovídá, že pět technologických gigantů by mohlo do roku 2027 zcela utratit více, než činí jejich provozní peněžní tok – kapitálové výdaje Oracle v jeho fiskálním roce 2026 již dosáhly 174 % jeho provozního cash flow .
• Systémovým problémem je riziko koncentrace: téměř veškerá nová kapacita datových center je předpronajata stejné malé skupině hyperscalerů, což vytváří samoposilující se cyklus, kde jsou stavebníci a zákazníci v podstatě tytéž entity .

Rozporuplné signály: Silné tržby versus klesající volný peněžní tok

Silný růst tržeb:

• Meta zaznamenala ve čtvrtletí končícím v červnu růst tržeb o 28 % .
• Poptávka po AWS je smluvně zajištěna: Anthropic a OpenAI podepsali závazky na kapacitu čipů Trainium, přičemž AWS je vyprodáno až do roku 2027 .
• Analytici se obecně shodují, že podniková poptávka po AI napříč odvětvími ospravedlňuje dlouhodobou investiční tezi .

Ale volný peněžní tok se hroutí:

• Financial Times uvedly, že kombinované utrácení Big Tech za AI poslalo volný peněžní tok na desetileté minimum v roce 2026 .
• Alphabetův FCF se dostal do záporu ve druhém čtvrtletí 2026 poprvé od jeho IPO, po čtvrtletních kapitálových výdajích ve výši 44,9 miliard dolarů – akcie po této zprávě klesly o více než 7 % .
• Amazonův FCF klesl na -7,6 miliardy dolarů, protože kapitálové výdaje pohltily 138 % provozního cash flow za první pololetí .
• Tvorba hotovosti společnosti Meta klesla ve druhém čtvrtletí o 91 % .
• Analýza Reuters s využitím dat LSEG varuje, že při současném tempu by pět hyperscalerů mohlo do roku 2027 zcela utratit více, než činí jejich provozní cash flow .
• Bank of America předpovídá, že agregátní volný peněžní tok napříč osmi hlavními společnostmi se propadne z odhadovaných 180 miliard dolarů v roce 2025 na zhruba -64 miliard dolarů v roce 2026 .

Microsoftova propast v efektivitě kapitálových výdajů vůči tržbám je příznačná: kapitálové výdaje rostly v průměru o 62 % ročně v letech 2024–2026, zatímco růst tržeb Azure dosahoval jen asi 37 % – rozdíl, který trhy začínají trestat .

Reakce trhů

• Akcie Amazonu klesly o 11,5 % v after-hours obchodování v únoru 2026, když společnost poprvé oznámila kapitálové výdaje ve výši 200 miliard dolarů .
• Akcie Alphabetu se propadly o více než 7 % v červenci poté, co se jeho FCF dostal do záporu a společnost zvýšila svůj výhled kapitálových výdajů .
• Širší trh se vzbouřil: Fortune označila výsledkovou sezónu Big Tech z července 2026 za "trh v revoltě kvůli utrácení za AI" . CNBC informovala, že Amazon, Alphabet a Tesla všechny vykázaly ve stejném čtvrtletí záporný peněžní tok, zatímco tvorba hotovosti u Mety se zhroutila .
• Pozornost investorů se přesunula od "zvyšování ziskovosti" k "trajektorii růstu tržeb a viditelnosti peněžních toků" .

Ústřední napětí: Vyplatí se investice?

To je klíčová otázka současného cyklu a důkazy ukazují na nevyřešenou sázku:

Optimistický scénář:

• Poptávka po AI je reálná a smluvně zajištěná. AWS je vyprodáno až do roku 2027 díky závazkům OpenAI a Anthropic na čipy Trainium .
• Analytici oslovení serverem Valor tvrdí, že silná podniková poptávka po AI "ospravedlňuje skok v kapitálových výdajích" a že návratnost investic by se měla začít projevovat do roku 2029 .
• Společnosti to považují za budování infrastruktury, které se objevuje jednou za generaci – analogie s ranou érou cloudu nebo stavbou železnic – kde pozdní příchozí riskují trvalé vyloučení ze hry.

Pesimistický scénář:

• Moody's explicitně zpochybňuje, zda "výdaje budou někdy vyváženy výdaji, které firmy a jednotlivci vynaloží na používání generativní AI" .
• Poměr efektivity kapitálových výdajů k tržbám se zhoršuje – 62% růst kapitálových výdajů Microsoftu přinášející pouze 37% růst tržeb Azure je strukturálním varováním .
• Samoreferenční riziko: největší zákazníci této infrastruktury (OpenAI, Anthropic) jsou sami podporováni stejnými hyperscalery, kteří kapacitu budují, což vyvolává otázky, zda je poptávka koncových uživatelů tak silná, jak naznačuje smluvní poptávka.
• Základní odhad agregátních kapitálových výdajů činí 7,6 bilionu dolarů mezi lety 2026 a 2031 na výpočetní techniku, datová centra a energii – úroveň výdajů, která by vyžadovala, aby příjmy z AI rostly násobně rychleji než současné trajektorie příjmů z cloudu, aby generovaly adekvátní návratnost .

Ústřední napětí spočívá mezi nutností být první (bez budování infrastruktury teď nelze vyhrát éru AI) a finanční udržitelností (půjčování stovek miliard na rozvahy i mimo ně, zatímco volný peněžní tok se dostává do záporu, a časový horizont monetizace zůstává nejistý a odsouvá se do roku 2029 a dále). Varování Moody's, že to ohrožuje úvěruschopnost i těch nejbohatších firem světa, je nejsměrodatnějším shrnutím rizika: průmysl se nachází v neprobádaných vodách, kde kapitálová náročnost strukturálně změnila rizikový profil podniků, které byly kdysi považovány za nedotknutelné softwarové a servisní společnosti .