Zlato se vrátilo nad 4 600 dolarů. ETF těžařů díky provozní páce rostly mnohem rychleji

Zlato se po poklesu k přibližně 3 992,10 dolaru za trojskou unci rychle odrazilo a znovu se dostalo nad hranici 4 600 dolarů. Dne 21. srpna se obchodovalo za 4 607,35 dolaru, což představovalo měsíční růst o 11,54 %. 33 Jiný výpočet založený na futures uvádí růst z 3 992,10 na 4 680,60 dolaru, tedy 17,25 %. Rozdíl ukazuje, že výsledek závisí na konkrétním trhu se zlatem a zvoleném časovém okně. 38

ETF zaměřená na těžaře však rostla výrazně rychleji. Hlavním důvodem je provozní páka: tržby těžařských firem rostou s cenou zlata, zatímco náklady na těžbu se v krátkém období obvykle nemění stejně rychle. I relativně omezený růst ceny kovu tak může výrazně zvýšit očekávané marže a následně i ocenění akcií těžařů.

Jak si jednotlivé fondy vedly

Jednoměsíční výnosy k 21. srpnu byly následující:

• GDMN: 47,60 %
• RING: 42,85 %
• GDX: 38,60 %
• GOEX: 38,60 % 34

Tyto fondy ale nepředstavují totožnou investici. RING a GDX jsou především akciové fondy zaměřené na těžaře zlata. GOEX se soustředí na společnosti zabývající se průzkumem ložisek, a přidává tak vyšší průzkumné a rozvojové riziko.

GDMN má odlišnou konstrukci. Kromě globálních akcií firem, které nejméně polovinu tržeb získávají z těžby zlata, drží také futures kontrakty na zlato. 35 Jeho výnos proto není čistým výsledkem pouze akcií těžařů. Přímá expozice vůči futures přidává k reakci těžařských akcií ještě citlivost na samotnou cenu kovu.

Proč těžaři překonávají samotné zlato

Těžař prodává zlato za tržní cenu, ale zároveň musí hradit náklady na jeho vytěžení. Pokud cena zlata roste rychleji než náklady na energie, práci, údržbu a provoz dolů, rozdíl mezi výnosem a náklady na unci se zvětšuje.

Představme si, že náklady zůstanou v krátkém období přibližně stabilní. Růst ceny zlata o 600 dolarů pak může téměř v plné výši zvýšit hrubý příspěvek těžaře na každou vytěženou unci. Procentní růst marže může být mnohem větší než procentní růst samotného zlata. Investoři následně přeceňují firmu podle vyšších očekávaných peněžních toků, zásob a případných dividend v dalších letech.

Stejný mechanismus ale funguje i opačně. Když zlato klesne, náklady na energii, zaměstnance, údržbu nebo povolování nemusí klesnout stejně rychle. Akcie těžařů proto mohou při obratu ztrácet více než samotný kov, zvlášť pokud předtím prudce zdražily.

Co stálo za růstem zlata

Jedním z podpůrných faktorů byl slabší americký dolar. Zlato se obchoduje v dolarech, takže při oslabení měny je pro kupce z jiných zemí relativně levnější. To může podpořit poptávku.

Roli hrály také obavy z rozpočtové situace a likvidity na trhu amerických státních dluhopisů. V takovém prostředí může zlato těžit ze své pověsti aktiva, které slouží jako zajištění proti měnovému, politickému nebo suverénnímu riziku.

Úrokové sazby je však třeba posuzovat opatrně. Vyšší dlouhodobé výnosy mohou zvýšit obavy z udržitelnosti dluhu nebo z likvidity na trzích, a tím zlatu pomoci. Pokud ale rostou především reálné výnosy a současně posiluje dolar, stává se nevýnosové zlato pro investory méně atraktivní. Nejde tedy jen o to, zda nominální výnosy rostou, ale proč rostou a jak trh interpretuje další postup Federálního rezervního systému (Fed).

Centrální banky vytvářejí dlouhodobou poptávku

Nákupy centrálních bank nemusí vysvětlovat každý jednodenní pohyb ceny, představují však významnou dlouhodobou oporu. World Gold Council uvedl, že centrální banky ve druhém čtvrtletí roku 2026 nakoupily čistých 288,9 tuny zlata. Meziročně šlo o nárůst o 62 % a zároveň o rekordní výsledek pro druhé čtvrtletí. 57

Agentura Reuters zároveň informovala, že zlato od začátku srpna zdražilo přibližně o 400 dolarů, tedy o 10 %, poté, co několik týdnů setrvávalo kolem 4 000 dolarů za unci. 49 Kombinace obnoveného cenového momenta a vytrvalých nákupů oficiálního sektoru posílila představu, že zlato není jen krátkodobou spekulací, ale také nástrojem diverzifikace rezerv a řízení rizika.

Tato poptávka se týká přímo především fyzického zlata a ETF krytých zlatem. K těžařským akciím se přenáší nepřímo: vyšší cena kovu zlepšuje ekonomiku dolů a celkový zájem o zlaté fondy podporuje náladu v celém sektoru.

Přidali se drobní investoři

Širší zájem investorů je patrný také v Indii. Zlato tvořilo v březnu 2026 celkem 16,4 % pasivních fondových portfolií indických žen, oproti 6,4 % o rok dříve. 18 Čisté přílivy do zlatých ETF za fiskální rok 2026 dosáhly přibližně 0,69 lakh crore rupií, tedy zhruba 68 868 crore rupií. Byly více než dvojnásobné oproti souhrnu předchozích pěti let a překonaly i přílivy do akciových ETF. 18

Tyto peníze míří především do expozice vůči samotnému zlatu, nikoli přímo do provozních aktiv těžebních společností. Nelze proto tvrdit, že indické nákupy samy o sobě vysvětlují každý pohyb amerických ETF těžařů. Ukazují ale, že stále širší okruh investorů využívá burzovně obchodované produkty k získání expozice vůči zlatu, což může posilovat poptávku i pozitivní tržní momentum.

Co může přijít dál

Rally by mohly prodloužit zejména tyto faktory:

• pokračující oslabování dolaru,
• pokles očekávaných sazeb nebo reálných výnosů,
• další nákupy centrálních bank,
• nové přílivy do fondů krytých zlatem,
• obnovené napětí na trhu amerických dluhopisů nebo geopolitické otřesy,
• udržení zlata nad nedávno znovu získanými cenovými úrovněmi.

Kalendář Fedu uvádí, že předseda Kevin Warsh vystoupí 28. srpna s hlavním projevem na ekonomickém sympoziu v Jackson Hole. 1 Pro zlato bude důležitý především nepřímý dopad jeho slov na dolar, reálné výnosy a očekávání ohledně měnové politiky. Samotný projev proto není automaticky býčím signálem pro těžaře.

Pokud se zlato trvale udrží nad oblastí 4 500 dolarů, může dojít také k uzavírání krátkých pozic. O skutečném „short squeeze“ by však bylo možné mluvit až při potvrzení v datech o pozicích, futures a opcích. Samotný růst ceny nestačí.

Největší rizika: volatilita, náklady a ocenění

ETF na těžaře nesou více rizik než přímá investice do zlata nebo fyzicky krytý zlatý ETF. Patří mezi ně:

• citlivost na vývoj akciových trhů,
• růst cen energií, práce a dalších vstupů,
• havárie a výpadky těžby,
• vyčerpávání zásob a geologická rizika,
• politické, povolovací a daňové riziko v jednotlivých zemích,
• zadlužení firem,
• rizika spojená s řízením a provedením plánů.

Po tak rychlém růstu je namístě počítat také s vybíráním zisků. Silný trh může dál růst, a přesto zažít prudké krátkodobé korekce. Samotný vysoký výnos navíc nedokazuje, že je fond technicky překoupený.

Přesnější posouzení by vyžadovalo sledovat například index RSI, vzdálenost od klouzavých průměrů, cenové mezery, divergenci momenta a aktivitu na opcích. Bez těchto údajů je překoupenost pouze možností, nikoli potvrzeným závěrem.

Jak číst výhled

Cenové scénáře, například uváděný cíl Goldman Sachs na úrovni 4 900 dolarů, je třeba chápat jako podmíněné odhady, nikoli jako jistotu. Dostupné podklady nepotvrzují jediný autoritativní scénář v rozmezí 4 900 až 5 400 dolarů ani všechny předpoklady, na kterých by taková prognóza stála.

Takový růstový scénář by vyžadoval pokračující nákupy centrálních bank a příznivé měnové a úrokové podmínky, zatímco těžební náklady a tlak vyšších reálných výnosů by musely zůstat pod kontrolou.

Pro investora je proto důležitá především struktura konkrétního produktu. Fyzicky krytý zlatý ETF nabízí čistší sázku na cenu kovu. GDX a RING přidávají provozní a akciové riziko těžařských firem. GOEX je citlivější na rizika průzkumu a rozvoje nových ložisek. GDMN kombinuje těžaře s futures na zlato, a představuje tak vícevrstvou a potenciálně volatilnější expozici.

Mechanismus růstu je tedy poměrně jasný, jeho trvanlivost však nikoli. Důležitější než samotné titulky o desítkách procent budou další vývoj ceny zlata, reálné výnosy, kurz dolaru, nákupy centrálních bank a skutečné složení jednotlivých fondů.