لماذا تراهن جي بي مورغان لإدارة الأصول على ضعف الدولار لسنوات قادمة

اتخذت شركة جي بي مورغان لإدارة الأصول (JPMorgan Asset Management) موقفاً هبوطياً طويل الأجل تجاه الدولار الأمريكي، مستندةً في ذلك إلى تقييم رصين للمسار المالي للولايات المتحدة. فالشركة لا ترى انهياراً مفاجئاً تقوده أزمة ما، بل توقعاً بانخفاض هيكلي بطيء، يغذيه عجز مزمن، وديون بمستويات غير مستدامة، وتفكك تدريجي لعملة لا تزال مقيمة بأعلى من قيمتها العادلة بنحو 10% .

في أواخر مايو 2026، لخص باتريك تومسون، الرئيس التنفيذي لمنطقة أوروبا والشرق الأوسط وأفريقيا في جي بي مورغان لإدارة الأصول، جوهر القلق في مؤتمر للقطاع المالي بالعاصمة البريطانية لندن، قائلاً: "هناك حجة مقنعة بأن الدولار الأمريكي سيضعف على المدى الطويل. إن ديناميكيات الوضع المالي في الولايات المتحدة تخلق مستوى من الديون لا يمكن استدامته ببساطة" .

هذا التصريح الوحيد يعكس وجهة نظر تسري الآن عبر أقسام الأبحاث وإدارة الأصول والخدمات المصرفية الخاصة في المؤسسة بأكملها.

أساس الرهان الهبوطي: الديون والعجز وميزة تتلاشى

الموقف الهبوطي ليس رهاناً قصير الأجل، بل أطروحة هيكلية ترتكز على ثلاث ديناميكيات متداخلة.

مسائل حسابية مالية غير مستدامة. يتجاوز الدين الوطني الأمريكي الآن 37.8 تريليون دولار، وتخطت مدفوعات الفائدة السنوية حاجز 1.2 تريليون دولار . وتبلغ نسبة الدين إلى الناتج المحلي الإجمالي حالياً 99.9%، ومن المتوقع، مع استمرار السياسات الحالية، أن تتجاوز 120% خلال العقد القادم . بلغ العجز الفيدرالي للسنة المالية 2025 نحو 1.809 تريليون دولار (ما يعادل 6.0% من الناتج المحلي الإجمالي)، أي بالكاد تغير عن عجز العام السابق البالغ 1.817 تريليون دولار – وكان يمكن أن يصل هذا الرقم إلى 2.043 تريليون دولار لولا تعديل محاسبي استثنائي يتعلق بقروض الطلاب . وفي الوقت ذاته، يدرس الكونغرس تشريعاً ضريبياً يمكن أن يضيف ما يقرب من 6 تريليونات دولار إلى العجز على مدى عشر سنوات . وقد لخص ديفيد كيلي، كبير الاستراتيجيين في جي بي مورغان، المزاج العام محذراً من أن أمريكا "تُفلس ببطء" .

تفوق أمريكي آخذ في التلاشي. تآكلت صورة الأداء الاقتصادي الأمريكي الاستثنائي الذي طالما روّج له. وقد استشهدت أبحاث جي بي مورغان صراحة بـ "تفوق أمريكي آخذ في التلاشي" كمحرك لهذا الاتجاه، مشيرة إلى أن عملات الأسواق الناشئة في وضع يسمح لها بتقديم أداء متفوق . وكان انخفاض مؤشر الدولار (DXY) بنسبة 10.7% خلال النصف الأول من عام 2025 هو أسوأ أداء له في الأشهر الستة الأولى منذ أكثر من 50 عاماً . اللافت للنظر أن هذا الانزلاق حدث حتى مع تثبيت الاحتياطي الفيدرالي لأسعار الفائدة بينما قامت بنوك مركزية أخرى في الدول المتقدمة بتخفيضها – وهو دليل على أن تباطؤ النمو الأمريكي، وتزايد العجز، وتغير تدفقات رأس المال العالمية، وليس فروق أسعار الفائدة، هي الآن القوى المهيمنة .

موقف هبوطي رسمي وكمي. تبنى فريق العملات في جي بي مورغان، بقيادة ميرا تشاندان وأريندام سانديليا، موقفاً هبوطياً تجاه الدولار لأول مرة في مارس 2025 وحافظ عليه منذ ذلك الحين . وبالنسبة لعام 2026، تصف تشاندان وجهة النظر بأنها "هبوطية صافية، وإن كانت أقل حجماً وأقل اتساعاً مما كانت عليه في عام 2025" . وتضع تقديرات الأسواق الرأسمالية طويلة الأجل للشركة لعام 2026 (LTCMAs) القيمة العادلة للدولار مقابل اليورو عند 1.26 ومقابل الجنيه الإسترليني عند 1.48 بحلول عام 2038، مما يشير إلى انخفاض مطرد بنحو 0.6% سنوياً .

عجز مزمن وإطار "الإفلاس البطيء"

الصورة المالية التي تقوم عليها النظرة الهبوطية صارخة لكنها منظمة. في ظل السياسات الحالية، من المتوقع أن يظل العجز الفيدرالي في نطاق 7-8% من الناتج المحلي الإجمالي للسنوات العشر القادمة . وبدون تغييرات تشريعية كبيرة، يُتوقع أن تتجاوز نسبة الدين الذي في حوزة الجمهور إلى الناتج المحلي الإجمالي 120% .

وقد أعرب جيمي دايمون، الرئيس التنفيذي لبنك جي بي مورغان تشيس، مراراً عن قلقه، رافعاً القضية من مجرد توقعات أكاديمية إلى دائرة الضوء. ففي منتصف عام 2025، حذر من أن "سوق السندات ستواجه وقتاً عصيباً. لا أعرف إن كان ذلك بعد ستة أشهر أم ست سنوات"، محذراً من أنه بمجرد أن يستوعب المستثمرون بالكامل تداعيات ارتفاع الديون، فقد ترتفع أسعار الفائدة بشكل كبير وتضطرب الأسواق .

لكن السيناريو الأساسي للبنك ليس أزمة. يقر البنك الخاص لجي بي مورغان بأن وضع الدولار كعملة احتياط عالمية لا يزال قائماً، مدعوماً بثقة عميقة وغياب حقيقي لبدائل قابلة للتطبيق . وقد أكد الرئيس التنفيذي لمنطقة أوروبا والشرق الأوسط وأفريقيا على النقطة نفسها: "هيمنة سندات الخزانة الأمريكية لا تزال حية وبخير" . الخطر، في إطار عمل المؤسسة، هو تآكل تدريجي وليس تغييراً مفاجئاً للنظام.

سياسة الاحتياطي الفيدرالي وديناميكيات العائد المتغيرة

موقف الاحتياطي الفيدرالي هو جزء حاسم من اللغز. تسلط توقعات جي بي مورغان للأسواق لعام 2026 الضوء على أن الاحتياطي الفيدرالي "لا يزال قلقاً بشأن ضعف سوق العمل" كركيزة داعمة لضعف الدولار . ومع شروع البنك المركزي في التيسير – أو مجرد إبداء استعداده لذلك – تضيق فروق أسعار الفائدة التي طالما دعمت قوة الدولار مقابل العملات الرئيسية الأخرى. تتوقع جي بي مورغان تقارباً في العوائد قصيرة الأجل بين أزواج العملات في السنوات القادمة، ويرى ذراع إدارة الأصول فيها أن هذا يجعل التحوط الاستراتيجي للعملات جذاباً بشكل متزايد للمستثمرين على المدى الطويل .

توترات تجارية وتحولات جيوسياسية

تعكس النظرة الهبوطية أيضاً مشهداً عالمياً متغيراً. من المحتمل أن تؤدي التعريفات الجمركية الأمريكية واسعة النطاق إلى تضخيم الاتجاه الهبوطي للدولار عن طريق تقليل الطلب الأجنبي على الأصول الأمريكية . في المقابل، يخلق التوسع المالي الأوروبي – وخصوصاً تحرك ألمانيا نحو دعم مالي أكبر – قصة نمو بديلة تدعم نظرة مستقبلية صاعدة لليورو مقابل الدولار . والاحتكاكات التجارية، في تحليل جي بي مورغان، تقوض بشكل مباشر شهية المستثمرين الأجانب لسندات الخزانة الأمريكية التي كانت تاريخياً مصدراً رئيسياً للطلب على الدولار .

إعادة ضبط وليس انهياراً

ما يميز وجهة نظر جي بي مورغان لإدارة الأصول عن التحليلات الأكثر إثارة للخوف هو طريقة التأطير. تقول الشركة صراحة إنها لا ترى هذا كتفكك أو انهيار للدولار . لقد وصفت توقعات منتصف عام 2025 الصادرة عن البنك الخاص عملية تفكك التقييم المرتفع طويل الأمد للدولار بأنها قد تسفر عن انخفاض بنسبة 10-20% مقابل العملات الرئيسية النظيرة على المدى المتوسط، لكنها وصفت ذلك بأنه "إعادة ضبط" .

التضمين الاستثماري ليس ذعراً، بل تنويع مدروس. يقترح البنك أنه بينما تظل الولايات المتحدة أصلًا أساسياً قيماً، فإن بيئة الانخفاض التدريجي للدولار تجعل التنويع المتعمد عبر المناطق والعملات أمراً ضرورياً .

بالنسبة للمستثمرين العالميين الذين يتابعون عملة الاحتياط الأساسية في العالم، فإن الرسالة من أحد أكبر مديري الأصول على وجه الأرض واضحة: مسار الدولار للعقد القادم يشير إلى الأسفل – ببطء، ومن موقع قوة دائم، ولكن إلى الأسفل مع ذلك.