من «مسار الفائدة» إلى «دالة الاستجابة»
الرسالة الأساسية لصندوق النقد الدولي هي تغيير طريقة الحديث عن السياسة النقدية. فبدلًا من تقديم سلسلة شبه ثابتة لقرارات الفائدة المقبلة، يُفترض بالبنوك المركزية أن تشرح دالة الاستجابة لديها؛ أي كيف تتغير قراراتها عندما تتبدل بيانات التضخم والنشاط الاقتصادي والمخاطر المالية. 247
وتأتي هذه التوصية في اقتصاد عالمي يمكن أن تؤدي فيه صدمة في جانب العرض، أو مفاجأة تضخمية، أو تغير حاد في الأوضاع المالية إلى قلب التوقعات خلال فترة قصيرة. لذلك، فإن الأهم ليس أن يعرف السوق إلى أي مستوى ستصل الفائدة بعد عدة اجتماعات، بل أن يفهم الشروط التي قد تدفع البنك المركزي إلى التشديد أو التيسير.
ماذا ينبغي أن تشرح البنوك المركزية؟
يمكن للتوجيه المستقبلي أن يساعد الأسر والشركات والأسواق على فهم السياسة النقدية. لكن صندوق النقد يميز بين نوعين من هذا التوجيه:
- التزام صريح بمسار مستقبلي لأسعار الفائدة؛
- توضيح مشروط لكيفية استجابة صانعي السياسة للمعلومات الواردة.
وقد تصبح الالتزامات المصممة لظروف أسعار الفائدة المنخفضة جدًا أو ما يُعرف بحد الفائدة الأدنى الفعّال مكلفة عندما تضرب صدمات العرض الاقتصاد، كما حدث خلال فترة التضخم التي أعقبت الجائحة. 2
وبدلًا من الإيحاء بأن الفائدة متجهة حتمًا إلى وجهة معينة، ينبغي للبنك المركزي أن يوضح:
- مؤشرات التضخم والنمو والاستقرار المالي التي يراقبها؛
- كيفية موازنته بين مخاطر التضخم ومخاطر ضعف النمو والاستقرار المالي؛
- التطورات التي قد تستدعي رفع الفائدة أو خفضها؛
- أثر عدم اليقين وأخطاء التوقعات في قراراته.
ويمنح هذا الأسلوب الأسواق إطارًا لتفسير البيانات الجديدة، من دون تحويل التوقع الحالي إلى وعد ملزم. ويقول صندوق النقد إن شرح إطار السياسة النقدية ودالة الاستجابة والمخاطر في سيناريوهات مختلفة أصبح أساس التواصل في بيئة كثيرة الصدمات. 457
لماذا قد تنقلب التوقعات الدقيقة على أصحابها؟
قد يُقصد بمسار الفائدة المعلن أن يكون مجرد توقع مشروط، لكن الأسواق والجمهور قد يقرآنه باعتباره تعهدًا. وعندما تتغير الظروف، يجد صانعو السياسة أنفسهم أمام معضلة: إما الابتعاد عن المسار المنشور والمخاطرة بظهورهم بمظهر المتناقض، أو الاستمرار فيه رغم أن الافتراضات التي بُني عليها لم تعد صالحة. 24
وتزداد المشكلة تعقيدًا بعد صدمات جانب العرض، إذ قد يواجه البنك المركزي تضخمًا أعلى ونشاطًا اقتصاديًا أضعف في الوقت نفسه، أو تغيرًا مفاجئًا في الأوضاع المالية. وفي مثل هذه الحالات، يمكن لتوقع رقمي شديد الدقة أن يحجب حجم عدم اليقين، ويدفع الأسواق إلى التركيز على الرقم بدلًا من الظروف التي أنتجته.
كما أن الدقة الزائدة لها كلفة اتصالية. فقد تلتقط منصات التواصل الاجتماعي، وأدوات التحليل الآلي للأسواق، وأنظمة التداول الخوارزمية، وتقنيات الذكاء الاصطناعي فروقًا صغيرة في صياغة البيانات ثم تضخم أثرها. وقد تزيد التفاصيل من الشفافية، لكنها قد تخلق أيضًا ثقة زائفة وتجعل التوجيهات هشة أمام أي تغير في التوقعات.
السيناريوهات بدلًا من التنبؤ الوحيد
يقترح صندوق النقد بديلًا يقوم على التواصل المشروط القائم على السيناريوهات. ويمكن للبنك المركزي عرض توقع أساسي إلى جانب سيناريوهات معقولة للصعود والهبوط، مع شرح الافتراضات التي يقوم عليها كل سيناريو والآثار العامة المحتملة على السياسة النقدية.
وأصبح تحليل السيناريوهات أداة مهمة للتواصل المستقبلي المشروط في فترات عدم اليقين المرتفع. 8 كما يمكن لنطاقات الثقة والافتراضات البديلة أن توضح أن التوقع مشروط وليس وعدًا بمسار محدد للفائدة. 13
ولا يعني ذلك أن على صانعي السياسة توقع كل صدمة محتملة. فالهدف هو مساعدة المتابعين على فهم اختلاف الاستجابة إذا تطور التضخم أو النشاط الاقتصادي أو الأوضاع المالية بطريقة غير متوقعة.
مرونة واضحة لا غموض مفتوح
ينبغي كذلك أن يوضح التوجيه متى سيُعاد تقييمه. وتتيح «بنود الخروج» أو العبارات المماثلة للبنك المركزي الاحتفاظ بهامش للتحرك عند وقوع صدمة كبيرة، أو ظهور خطأ جوهري في التوقعات، أو بروز تهديد للاستقرار المالي. وتشير أبحاث شارك فيها توبياس أدريان إلى أن هذه البنود قد تساعد في الحد من المخاطر المرتبطة بالتوجيه القائم على الالتزام الصارم. 34
لكن قيمة هذه اللغة تعتمد على وضوحها. فعلى البنك تحديد أنواع التطورات التي قد تبرر تغيير المسار، بدل استخدام المرونة كتبرير غير محدود لأي تراجع. وتكون المشروطية أكثر مصداقية عندما يفهم الجمهور قاعدة السياسة والظروف التي يمكن أن تغير طريقة تطبيقها.
الهدف: تقليل الغموض بشأن الاستجابة، لا إلغاء تقلبات السوق
لا يدعو اقتراح صندوق النقد إلى القضاء على كل تقلب في الأسواق أو كل اختلاف في التوقعات. فمن الطبيعي أن تغير المعلومات الجديدة توقعات المستثمرين، كما تحتاج الأسواق إلى مساحة لتسعير التحولات الحقيقية في الظروف الاقتصادية والمالية.
الهدف الأضيق هو تقليل الغموض بشأن كيفية استجابة صانعي السياسة. فوجود دالة استجابة مفهومة وموثوقة يساعد الأسواق على التمييز بين تغيير سببه وصول بيانات جديدة، وتغيير سببه تحول غير مفسر في السياسة النقدية. وهذا يدعم الشفافية من دون التظاهر بإمكانية معرفة مسار الفائدة بدقة لعدة اجتماعات مقبلة.
عمليًا، يتطلب التواصل الفعال توازنًا منضبطًا: الوضوح بشأن الإطار والمؤشرات والسيناريوهات والمخاطر، مع تجنب لغة تحول توقعًا مشروطًا إلى التزام جامد. وفي عالم تكثر فيه الصدمات، يرى صندوق النقد أن المرساة الأنسب هي عملية صنع قرار مفهومة تعتمد على حالة الاقتصاد، لا وعدًا بشأن قرارات الفائدة المقبلة. 2715
