اندماج يورونكست ودويتشه بورصة: لماذا ارتفعت الأسهم رغم عدم وجود صفقة؟

تصريحات ستيفان بوجناه، الرئيس التنفيذي ليورونكست، أعادت إحياء المبررات الاستراتيجية لتقارب محتمل مع دويتشه بورصة، من دون الإعلان عن أي صفقة. وخلاصة ما قاله: إن دمج أنشطة البورصات لدى المجموعتين قد يكون منطقياً، وقد ينتج عنه مشغّل أوروبي للبنية التحتية للأسواق بحجم عالمي. لكنه شدد في الوقت نفسه على أنه لا توجد محادثات جارية حالياً بين الشركتين. 15

ما الذي يقترحه بوجناه، وما الذي لا يقترحه؟

لم يستبعد بوجناه اندماجاً كاملاً بين المجموعتين، لكن تركيزه انصبّ على احتمال جمع أنشطة البورصات، لا على صفقة مؤسسية شاملة مؤكدة. وهذه نقطة مهمة، لأن صفقة تقتصر على أنشطة محددة قد تكون، من حيث الهيكلة، أقل تعقيداً من اندماج كامل يشمل التداول والمقاصة وغيرها من مكونات البنية التحتية للأسواق.

الجاذبية الأساسية هي الحجم. فالمشغّل الموحّد قد يجمع سيولة أكبر عبر أسواق عدة، ويمنح أوروبا منصة أكثر ثقلاً في وقت تسعى فيه مؤسسات الاتحاد الأوروبي إلى تعميق أسواق رأس المال ورفع قدرتها التنافسية. 122

لكن الوضع الحالي واضح: هذه تكهنات بشأن اندماج، وليست مفاوضات فعلية. 15

ما الفرق بين التصريحات الجديدة وما قاله في مايو؟

الحجة الاقتصادية ليست جديدة. ففي جلسة استماع أمام البرلمان الإيطالي في مايو، قال بوجناه إن الاندماج مع دويتشه بورصة «سيكون منطقياً»، لكنه أضاف أنه لا يتوقع حصوله في المستقبل القريب، مشيراً إلى أن يورونكست سعت بالفعل إلى هذا الاندماج ثلاث مرات. 2

أما تصريحاته في سبتمبر فبدت أكثر انفتاحاً؛ إذ وصف دمج أنشطة البورصات بأنه صفقة منطقية ولم يستبعد اندماجاً كاملاً. غير أن القيد الجوهري لم يتغير: لا توجد محادثات قائمة. 12

كيف استجاب المستثمرون؟

تفاعل المستثمرون إيجابياً مع عودة هذا الاحتمال إلى الواجهة. وذكرت رويترز أن سهمي يورونكست ودويتشه بورصة ارتفعا بنحو 2% في 14 سبتمبر بعد تصريحات بوجناه. 1 وفي تداولات منتصف اليوم، ارتفع سهم يورونكست 2.2% وسهم دويتشه بورصة 3.3%. 21

ولا توفر التقارير المتاحة أدلة كافية للقول إن جميع مشغّلي البورصات المدرجين الآخرين تحركوا بالقدر نفسه أو في الاتجاه ذاته. وكانت الاستجابة الأوضح في سهمي الشركتين المعنيتين مباشرة.

لماذا قد تبدو الصفقة مغرية استراتيجياً؟

قد ينسجم التقارب مع الحجة الأوسع الداعية إلى تقليل تجزؤ أسواق رأس المال الأوروبية. وتقول المفوضية الأوروبية إن القيمة السوقية لأسواق الأسهم في الاتحاد تعادل 73% من الناتج المحلي الإجمالي، مقابل 270% في الولايات المتحدة، وتصف أسواق الاتحاد بأنها أقل تطوراً وأكثر تجزؤاً. 35

ومن هنا تبرز مبررات تجارية وسياساتية لمشغّل أكبر عابر للحدود:

• حجم وسيولة أكبر: ربط أنشطة البورصات الكبرى قد يسهّل تواصل المستثمرين والشركات الراغبة في جمع التمويل عبر الأسواق المختلفة.
• بنية تحتية أوروبية أقوى للأسواق: يمكن لمشغّل أكبر أن يدعم هدف الاتحاد الأوروبي المتمثل في تكامل أكبر بين التداول وخدمات ما بعد التداول، مثل المقاصة والتسوية. 2936
• كفاءات تشغيلية محتملة: قد يخفف الجمع بين الأنشطة المتداخلة من ازدواجية الإنفاق في التكنولوجيا والعمليات.

لكن هذه احتمالات استراتيجية وليست منافع معلنة لصفقة قائمة. وأي اتفاق مستقبلي سيتعين عليه إثبات أن كفاءاته تفوق آثاره المحتملة في المنافسة والوصول إلى الأسواق.

المنافسة والتنظيم: هنا يكمن الاختبار الحقيقي

أقرّ بوجناه نفسه بأن الاندماج الكامل سيواجه عقبات تنظيمية كبيرة. 5

ومن المتوقع أن تدقق سلطات المنافسة في التداخل بين خدمات البورصات والخدمات المجاورة ضمن البنية التحتية للأسواق. وتوضح مراجعة المفوضية الأوروبية السابقة لمشروع اندماج دويتشه بورصة وبورصة لندن طبيعة المسائل التي قد يفحصها المنظمون، ومنها المنافسة في المقاصة والمشتقات وترخيص المؤشرات. 26

كما ستأتي أي صفقة بين يورونكست ودويتشه بورصة في سياق أوسع من جهود الاتحاد الأوروبي لإصلاح بنية التداول وما بعد التداول. فعمل المفوضية على تكامل الأسواق يستهدف إزالة عوائق النشاط العابر للحدود، فيما لا تزال مؤسسات أوروبية تشير إلى تجزؤ الإشراف، واختلاف الأنظمة الضريبية، وتباين البنية التحتية للأسواق بوصفها عوائق أمام سوق رأس مال أكثر تكاملاً. 2934

بالتالي، لا يتعلق الأمر برغبة الشركتين في إتمام الصفقة فقط. إذ سيتعين على الجهات التنظيمية والسلطات الوطنية تقييم المنافسة والمرونة وحوكمة بنية تحتية تعد حيوية للأسواق. وقد تؤثر إجراءات المعالجة أو القيود الهيكلية في اقتصاديات الاتفاق، بل قد تضعف جدواه.

رحيل بوجناه في 2027 يضيف عنصراً من عدم اليقين

قال بوجناه إنه سيكمل ولايته الثالثة في اجتماع يورونكست السنوي في مايو 2027، وإن مجلس الإشراف يدير عملية اختيار خلف له. 48 ويشغل جورجيو موديكا منصب المدير المالي ليورونكست، وقد ورد اسمه كأحد المرشحين الداخليين المحتملين، إلا أنه لم يُختر خليفة بعد. 4549

وتكتسب الخلافة أهمية خاصة لأن أي تقارب عابر للحدود بهذه الدرجة من التعقيد يحتاج إلى دعم مستمر من قيادة يورونكست المقبلة، ودويتشه بورصة، ومجلسي الإدارة، والمساهمين، والمنظمين. وقد يحافظ الرئيس التنفيذي الجديد على منطق بوجناه الداعي إلى التوحيد، أو يغيره، أو يمنح الأولوية للخطة الاستراتيجية الحالية ليورونكست.

فكرة شركات ضمن مشروع أوروبي أوسع

تنسجم عودة الحديث عن الاندماج مع أجندة الاتحاد الأوروبي لـ«اتحاد الادخار والاستثمار»، التي تستهدف تعميق أسواق رأس المال الأوروبية ودمجها وتعزيزها، وتحسين السيولة وتقليل التجزؤ بين الدول الأعضاء. 36

لكن اندماجاً بين شركتين لن ينشئ، بمفرده، سوق رأس مال أوروبية موحدة. ويشير البنك المركزي الأوروبي إلى استمرار عوائق تشمل تجزؤ الإشراف، والفوارق الضريبية، والاختلافات في البنية التحتية للأسواق. 34 ويمكن لمجموعة بورصات أكبر أن تضيف حجماً وقدرة، لكن هدف تعزيز تنافسية أوروبا يعتمد أيضاً على إصلاحات تنظيمية وهيكلية أوسع.

وبالنسبة إلى المستثمرين، فالخلاصة القريبة الأجل بسيطة: بوجناه جعل خياراً قديماً أكثر حضوراً من جديد، والسوق التقط الإشارة. لكن لم يُكشف عن أي مفاوضات، كما أن الطريق التنظيمي لأي صفقة سيكون بالغ الصعوبة. 15