رئيس الإستراتيجية في كوينبيس: المؤسسات ترى في انهيار البيتكوين فرصة شراء وليس أزمة

لقد طرح داغوستينو هذه الحجة باستمرار طوال فترة التصحيح. في ظهورات سابقة، أشار إلى أن البيتكوين شهد تاريخياً عمليات هبوط بنسبة 70-80% في طريقه نحو ارتفاعات لعدة سنوات، وأن هذا التراجع يعتبر خفيفاً بالمقارنة التاريخية . كما رسم توازياً بين البيتكوين والذهب، مشيراً إلى أن العديد من المستثمرين المؤسسيين ينظرون إلى البيتكوين كتحوط ضد تضخم العملات والشكوك الاقتصادية الكلية الأوسع .

الوجه الآخر: تدفقات خارجة قياسية وصفقة كتلية بـ 1.29 مليار دولار

إذا كانت المؤسسات تشتري، فلماذا تنزف صناديق المؤشرات المتداولة للبيتكوين السيولة بهذا الشكل؟ الأرقام صارخة. في الفترة من نوفمبر 2025 حتى يناير 2026، خسرت صناديق المؤشرات المتداولة الفورية للبيتكوين ما يقرب من 6.18 مليار دولار من صافي رأس المال، وهي أطول موجة تدفقات خارجة مستدامة منذ إطلاق هذه المنتجات . في أسبوع واحد فقط انتهى في 26 يناير 2026، سجلت منتجات الاستثمار في العملات الرقمية تدفقات خارجة بقيمة 1.73 مليار دولار .

يكمن أحد الحلول الجزئية للغز التدفقات الخارجة من صناديق المؤشرات في بيانات التدفق نفسها. عندما شهدت صناديق المؤشرات المتداولة الفورية للبيتكوين تدفقات داخلة صافية تقارب 60 مليار دولار منذ إطلاقها في يناير 2024 حتى أكتوبر 2025، أدى الانخفاض اللاحق في السعر بنسبة 50% إلى تدفقات خارجة تقل عن 10 مليارات دولار - مما يعني أن أكثر من 80% من رأس المال المؤسسي الذي دخل عبر صناديق المؤشرات بقي في مكانه . وأشار جيمس سيفارت، كبير محللي صناديق المؤشرات المتداولة في بلومبرج، إلى أنه بين أدنى نقطة في أبريل 2025 وقمة 10 أكتوبر، دخل حوالي 25 مليار دولار إلى هذه المنتجات، وهي شريحة من المرجح أنها تحت الماء الآن لكنها تحتفظ بمراكزها إلى حد كبير .

تشريح خروج بقيمة 1.29 مليار دولار

جاءت الصفقة الأكثر دراماتيكية خلال موجة البيع في 26 مايو 2026، عندما تم تداول كتلة واحدة مكونة من 29.2 مليون سهم في صندوق iShares Bitcoin Trust (IBIT) التابع لبلاك روك بسعر 43.16 دولار في صفقة خارج البورصة عبر منصات التداول المظلم (Dark Pool) - بقيمة تقدر بحوالي 1.29 مليار دولار . قدّر أليكس ثورن، من شركة Galaxy Research، أن الصفقة تعادل حوالي 16,400 بيتكوين ووصفها بأنها أضخم صفقة تداول مظلم من نوعها رآها على الإطلاق .

للوهلة الأولى، بدا هذا وكأنه خروج كارثي لحوت كبير. ومع ذلك، فإن رد فعل السوق روى قصة مختلفة. أكد إريك بالتشوناس، المحلل في بلومبرج، الصفقة وأشار إلى أن السوق "استوعبها جيداً" . ظل سعر البيتكوين مستقراً نسبياً حول منتصف نطاق 70,000 دولار بعد ذلك، وأغلق صندوق IBIT في الواقع مرتفعاً قليلاً عند 42.99 دولار في تلك الجلسة . وكما أشار المحلل سكوت ميلكر، فإن هيكل التداول المظلم يعني وجود مشترٍ ضخم على الجانب الآخر من الصفقة - وهي تفاصيل أغفلتها العديد من العناوين المدفوعة بالذعر . في يوم الصفقة الكتلية، سجلت صناديق المؤشرات المتداولة الفورية للبيتكوين في الولايات المتحدة حوالي 333 مليون دولار من صافي التدفقات الخارجة المجمعة، مما يشير إلى أن أسهم البائع في صفقة الظل تم استيعابها إلى حد كبير من قبل مشترين مؤسسيين آخرين بدلاً من التسبب في سلسلة استرداد أوسع .

سلسلة التصفية: تفكيك الروافع المالية وليس خروج المؤسسات

في 6 يونيو 2026، تسبب تقرير الوظائف الأمريكي القوي لشهر مايو، والذي ضاعف التوقعات، في إعادة تسعير عنيفة لتوقعات أسعار الفائدة، مما دفع البيتكوين إلى ما دون 60,000 دولار وأطلق العنان لما يقرب من 1.7 مليار إلى 1.88 مليار دولار من التصفيات القسرية للعملات الرقمية . في غضون 24 ساعة، نفذت البورصات عمليات إغلاق قسري للمراكز ذات الروافع المالية في جميع أنحاء السوق.

يناسب هذا الحدث كونه أزمة مشتقات مدفوعة بالعوامل الاقتصادية الكلية أكثر من كونه دليلاً واضحاً على استسلام المؤسسات. كان البائعون القسريون هم المشاركين في السوق ذوي الروافع المالية المفرطة الذين وقعوا في فخ صدمة توقعات أسعار الفائدة - وليسوا صناديق الثروة السيادية والمكاتب العائلية التي يصفها داغوستينو بأنها تقوم بالتجميع. هذا النمط مألوف: في سبتمبر 2025، تسبب هبوط البيتكوين في تصفية 1.8 مليار دولار، حيث خسر متداولو التجزئة 70% من المراكز وسط خسائر تجاوزت 600 مليون دولار، بينما قامت استراتيجيات "شراء الانخفاض" المؤسسية عبر صناديق المؤشرات المتداولة بتثبيت الأسواق مؤقتاً .

تكشف سلسلة التصفية الهشاشة الهيكلية للمراكز ذات الروافع المالية المفرطة، وليس بالضرورة فقدان المؤسسات للثقة في البيتكوين. عندما يلتقي دين الهامش القياسي مع سيولة متبخرة، تتدفق عمليات البيع القسري عبر السوق، مما يخلق مظهر الهروب الواسع في حين أن حاملي الأصل على المدى الطويل قد يفعلون العكس تماماً.

انقسام آراء المحللين

لا يزال مراقبو السوق منقسمين حول كيفية تفسير الإشارات المتضاربة. يشير المشككون إلى صفقة الكتلة بقيمة 1.29 مليار دولار في IBIT واستمرار التدفقات الخارجة من صناديق المؤشرات المتداولة كدليل على التراجع المؤسسي . شهد شهر فبراير 2025 وحده تدفقات خارجة صافية قياسية بلغت 3.56 مليار دولار من صناديق المؤشرات المتداولة الفورية للبيتكوين في الولايات المتحدة، وهو أكبر سحب شهري منذ أن تمت الموافقة على هذه المنتجات من قبل هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC) . كما انخفضت عمليات استحواذ خزائن الشركات على البيتكوين بنسبة 76% خلال فترة الهبوط، مما يشير إلى انسحاب من المشتريات المباشرة للعملات الرقمية من قبل الشركات .

بالمقابل، يرى المتفائلون، بمن فيهم داغوستينو، أن عمليات البيع المرئية في صناديق المؤشرات المتداولة يمكن أن تشمل تحركات رأسمالية تكتيكية أو مدفوعة بالضرائب بدلاً من التخارج طويل الأجل. تاريخياً، أثارت الأحداث الضريبية في نهاية العام تدفقات خارجة كبيرة من صناديق المؤشرات المتداولة - ففي أواخر ديسمبر 2025، سجلت صناديق المؤشرات المتداولة الفورية للبيتكوين في الولايات المتحدة تدفقات خارجة بقيمة 461.8 مليون دولار على مدى ثلاثة أيام، مدفوعة بجني الخسائر الضريبية واستراتيجيات تقليل المخاطر في نهاية العام . يعالج إطار عمل داغوستينو بيانات تدفق صناديق المؤشرات المتداولة على أنها تلتقط شريحة واحدة فقط من صورة مؤسسية أكبر بكثير تشمل الصناديق السيادية والمكاتب العائلية ومديري الأصول الذين قد يشترون البيتكوين بشكل مباشر وليس من خلال أغلفة صناديق المؤشرات المتداولة .

قراءة الإشارات المتضاربة

الأدلة المتاحة في منتصف عام 2026 لا تدعم رواية "المؤسسات تفر" المبسطة - ولا تؤكد تماماً أن كل الأموال الذكية تشتري الانخفاض. بدلاً من ذلك، تشير البيانات إلى انقسام: تواجه صناديق المؤشرات المتداولة ضغط استرداد حقيقي، بينما تستخدم صناديق الثروة السيادية والمكاتب العائلية وشركات مثل Strategy نفس فترة الهبوط لتجميع المراكز بشكل مباشر.

حجة داغوستينو هي أن العناوين الرئيسية تركز على البيع بينما تغفل عن الشراء الذي يحدث بالتزامن عبر قنوات مختلفة. كان لصفقة IBIT الكتلية البالغة 1.29 مليار دولار مشترٍ. استوعب السوق تصفيات قياسية دون انهيار متسلسل في سعر البيتكوين. أظهر حاملو صناديق المؤشرات المتداولة الفورية للبيتكوين مرونة، حيث بقي الجزء الأكبر من رأس المال الذي دخل خلال السوق الصاعدة في مكانه خلال هبوط بنسبة 50%. ما يبدو وكأنه سوق في حالة ذعر قد يكون بدلاً من ذلك سوقاً في مرحلة انتقالية - يتحول من أموال الزخم المدفوعة بصناديق المؤشرات المتداولة إلى حضانة مؤسسية مباشرة ذات أفق طويل.