معًا، تكشف هاتان الحركتان عن سوق توقف عن مكافأة طموح الذكاء الاصطناعي وبدأ في مراجعة الفاتورة.

الربع الرابع لأوراكل 2026: نمو تاريخي وإنفاق تاريخي

بالنظر إلى الأرقام الرئيسية، كان الربع المالي الرابع والسنة المالية الكاملة 2026 لأوراكل استثنائيين :

• الإيرادات السنوية: 67.4 مليار دولار، بارتفاع 17% على أساس سنوي.
• إيرادات البنية التحتية السحابية (OCI) في الربع الرابع: 5.8 مليار دولار، بارتفاع 93%.
• الالتزامات المستقبلية (RPO): 638 مليار دولار، بارتفاع 363% عن العام السابق وبزيادة 85 مليار دولار عن الربع السابق.
• التدفق النقدي التشغيلي: رقم قياسي بلغ 32.0 مليار دولار.

لكن تحت هذه الأرقام، كان هناك ضغط متزايد على الميزانية العمومية وجده المستثمرون من المستحيل تجاهله:

• بلغ الإنفاق الرأسمالي 55.7 مليار دولار للسنة المالية 2026، وهو أعلى بكثير من توقعات أوراكل الأصلية البالغة 50 مليار دولار، ويمثل حوالي 83% من إجمالي إيراداتها السنوية .
• بلغ التدفق النقدي الحر سلبيًا بشكل عميق، حيث وصل إلى سالب 23.69 مليار دولار للسنة — مما يعني أن الشركة أحرقت عشرات المليارات من النقد حتى مع وصول الإيرادات والدخل التشغيلي إلى مستويات قياسية .
• رفعت الشركة هدف جمع رأس المال، معلنة عن خطط لجمع حوالي 40 مليار دولار من الديون الإضافية وتمويل الأسهم في السنة المالية 2027. وشمل ذلك إصدار أسهم في السوق بقيمة 20 مليار دولار تم الإعلان عنه سابقًا .

الرياضيات قاسية. حققت أوراكل تدفقًا نقديًا تشغيليًا قياسيًا قدره 32 مليار دولار لكنها أعادت استثمار 55.7 مليار دولار في مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي — وتعتزم الآن إنفاق 70 مليار دولار أو أكثر في العام القادم . لسد الفجوة، تلجأ إلى أسواق الديون والأسهم على نطاق غير مسبوق، مما يخفف من قيمة المساهمين الحاليين ويثير مخاوف بشأن استدامة الدورة.

كما قالت إحدى مذكرات المحللين: "الإنفاق الرأسمالي للسنة المالية 2026 البالغ حوالي 55.7 مليار دولار والتدفق النقدي الحر السلبي البالغ حوالي 23.7 مليار دولار حولا أرباح الفصل إلى قصة تمويل" . يثبت الرصيد المستقبلي لأوراكل أن العملاء يصطفون للحصول على سعة سحابية للذكاء الاصطناعي. لكن عمليات البيع تثبت أن المستثمرين لم يعودوا على استعداد لتمويل تلك السعة بأي ثمن.

انخفاض ساب بنسبة 4%: ضغط الهامش يصل

بعد ساعات من صدور أرباح أوراكل، انخفضت أسهم ساب بنحو 4% في 11 يونيو . لم يكن المحفز تقريرًا ربع سنويًا — بل كان مذكرة من جولدمان ساكس. خفض بنك الاستثمار توقعات هامش الربح الإجمالي للنصف الثاني من العام لساب من 73.3% إلى 72.8%، مستشهدًا صراحةً بارتفاع تكاليف الأجهزة المتوقعة التي ستؤثر على عملاق البرمجيات الألماني في الأشهر المقبلة .

المنطق واضح ومباشر. حتى الشركات مثل ساب — التي تبيع بشكل أساسي برمجيات تخطيط موارد المؤسسات (ERP) والحوسبة السحابية بدلاً من البنية التحتية الخام — ليست محصنة ضد موجة الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي. مع ضخ عمالقة الحوسبة السحابية (Hyperscalers) مئات المليارات في مراكز البيانات، فإن تكلفة الحوسبة والشبكات وأجهزة الخوادم تموج عبر سلسلة التوريد التكنولوجية بأكملها. تشهد شركات البرمجيات التقليدية التي تعمل منتجاتها السحابية على تلك البنية التحتية ضغطًا على هوامشها.

كما أدى تعديل جولدمان إلى خفض توقعات نمو الأرباح قبل الفوائد والضرائب (EBIT) للسنة المالية الكاملة لساب . كان تخفيضًا مستهدفًا، لكن توقيته ومبرراته وضعا ساب مباشرة في نفس السردية التي كانت تعاقب أوراكل: القطاع ينفق بقوة على الذكاء الاصطناعي لدرجة أن التكاليف غير المباشرة أصبحت تهدد الآن هوامش الربح القديمة.

سباق التسلح بقيمة 690 مليار دولار

أرقام أوراكل متطرفة، لكنها ليست شاذة. إنها جزء من سباق رأسمالي على مستوى القطاع ليس له سابقة حديثة. التزم أكبر خمسة مزودين للبنية التحتية السحابية والذكاء الاصطناعي في الولايات المتحدة — أمازون، وألفابت (جوجل)، ومايكروسوفت، وميتا، وأوراكل — بشكل جماعي بمبلغ يتراوح بين 660 و690 مليار دولار من الإنفاق الرأسمالي لعام 2026، أي ما يقرب من ضعف المبلغ الذي تم إنفاقه في عام 2025 والذي بلغ حوالي 380 مليار دولار .

من هذا الإجمالي، يرتبط حوالي 75% — أي أكثر من 450 مليار دولار — تحديدًا بالبنية التحتية للذكاء الاصطناعي: مراكز البيانات، ووحدات معالجة الرسوميات (GPUs)، والرقائق المخصصة، والشبكات عالية السرعة . لوضع موقف أوراكل في السياق :

نسبة الإنفاق الرأسمالي إلى الإيرادات لأوراكل البالغة حوالي 83-86% هي الأعلى بكثير بين المجموعة. للحفاظ على هذا المستوى من إعادة الاستثمار، تعتمد الشركة بشكل شبه كامل على التمويل الخارجي . بينما يمكن لأمازون وألفابت ومايكروسوفت تمويل برامج الإنفاق الرأسمالي الضخمة من محركات التدفق النقدي الحر الهائلة، فإن أوراكل دفعت نفسها إلى موقف يتجه فيه نمو الإيرادات وصحة الميزانية العمومية في اتجاهين متعاكسين.

الإشارة الحقيقية لبرمجيات المؤسسات

يمثل الانخفاض المزدوج للسهمين في 11 يونيو نقطة تحول في كيفية تقييم السوق للنمو المدفوع بالذكاء الاصطناعي عبر قطاع برمجيات المؤسسات. ثلاثة تحولات أصبحت الآن مرئية:

1. نمو الإيرادات لم يعد كافيًا. كان من الممكن الاحتفاء بالرصيد المستقبلي لأوراكل البالغ 638 مليار دولار ونمو الإيرادات الفصلية بنسبة 21% في أي دورة سابقة. لكن المستثمرين ركزوا الآن على ثمن بناء هذا الرصيد ومخاطر التمويل المطلوبة للوفاء به . يسأل السوق عما إذا كانت هذه العقود ستدر هوامش ربح تبرر التكلفة الأولية.

2. ضغط الهامش ينتشر. يُظهر تخفيض جولدمان ساكس لساب بسبب تكاليف الأجهزة أن صدمة الإنفاق الرأسمالي للذكاء الاصطناعي لا تقتصر على مزودي البنية التحتية. حتى شركات تطبيقات المؤسسات تواجه تضخمًا في التكاليف مع زيادة تكلفة وتقييد النظام البيئي للأجهزة والخدمات السحابية الأساسية .

3. مخاطر التمويل تتحول إلى مخاطر على السهم. تمثل خطة أوراكل لجمع 40 مليار دولار من الديون والأسهم نقلًا مباشرًا لمخاطر المشروع إلى المساهمين في شكل تخفيف ورفع مالي أعلى . الرسالة من عمليات البيع بعد الإغلاق هي أن المستثمرين لم يعودوا على استعداد لتقديم شيك على بياض لبناء الذكاء الاصطناعي — إنهم يريدون رؤية دليل على العائدات، وليس فقط دليلًا على الطلب.

أنتج سباق تسلح الذكاء الاصطناعي أرقامًا قياسية على مستوى الإيرادات والتزامًا سنويًا بالإنفاق الرأسمالي بقيمة 690 مليار دولار من كبار شركات التكنولوجيا يعيد تشكيل سلاسل التوريد بأكملها. لكن أحداث 10-11 يونيو 2026 توضح أن الفصل الثاني من هذه القصة — حيث يحين موعد سداد الفواتير ويتم اختبار الهوامش — قد بدأ الآن.

معًا، تكشف هاتان الحركتان عن سوق توقف عن مكافأة طموح الذكاء الاصطناعي وبدأ في مراجعة الفاتورة.

الربع الرابع لأوراكل 2026: نمو تاريخي وإنفاق تاريخي

بالنظر إلى الأرقام الرئيسية، كان الربع المالي الرابع والسنة المالية الكاملة 2026 لأوراكل استثنائيين :

• الإيرادات السنوية: 67.4 مليار دولار، بارتفاع 17% على أساس سنوي.
• إيرادات البنية التحتية السحابية (OCI) في الربع الرابع: 5.8 مليار دولار، بارتفاع 93%.
• الالتزامات المستقبلية (RPO): 638 مليار دولار، بارتفاع 363% عن العام السابق وبزيادة 85 مليار دولار عن الربع السابق.
• التدفق النقدي التشغيلي: رقم قياسي بلغ 32.0 مليار دولار.

لكن تحت هذه الأرقام، كان هناك ضغط متزايد على الميزانية العمومية وجده المستثمرون من المستحيل تجاهله:

• بلغ الإنفاق الرأسمالي 55.7 مليار دولار للسنة المالية 2026، وهو أعلى بكثير من توقعات أوراكل الأصلية البالغة 50 مليار دولار، ويمثل حوالي 83% من إجمالي إيراداتها السنوية .
• بلغ التدفق النقدي الحر سلبيًا بشكل عميق، حيث وصل إلى سالب 23.69 مليار دولار للسنة — مما يعني أن الشركة أحرقت عشرات المليارات من النقد حتى مع وصول الإيرادات والدخل التشغيلي إلى مستويات قياسية .
• رفعت الشركة هدف جمع رأس المال، معلنة عن خطط لجمع حوالي 40 مليار دولار من الديون الإضافية وتمويل الأسهم في السنة المالية 2027. وشمل ذلك إصدار أسهم في السوق بقيمة 20 مليار دولار تم الإعلان عنه سابقًا .

الرياضيات قاسية. حققت أوراكل تدفقًا نقديًا تشغيليًا قياسيًا قدره 32 مليار دولار لكنها أعادت استثمار 55.7 مليار دولار في مراكز بيانات الذكاء الاصطناعي — وتعتزم الآن إنفاق 70 مليار دولار أو أكثر في العام القادم . لسد الفجوة، تلجأ إلى أسواق الديون والأسهم على نطاق غير مسبوق، مما يخفف من قيمة المساهمين الحاليين ويثير مخاوف بشأن استدامة الدورة.

كما قالت إحدى مذكرات المحللين: "الإنفاق الرأسمالي للسنة المالية 2026 البالغ حوالي 55.7 مليار دولار والتدفق النقدي الحر السلبي البالغ حوالي 23.7 مليار دولار حولا أرباح الفصل إلى قصة تمويل" . يثبت الرصيد المستقبلي لأوراكل أن العملاء يصطفون للحصول على سعة سحابية للذكاء الاصطناعي. لكن عمليات البيع تثبت أن المستثمرين لم يعودوا على استعداد لتمويل تلك السعة بأي ثمن.

انخفاض ساب بنسبة 4%: ضغط الهامش يصل

بعد ساعات من صدور أرباح أوراكل، انخفضت أسهم ساب بنحو 4% في 11 يونيو . لم يكن المحفز تقريرًا ربع سنويًا — بل كان مذكرة من جولدمان ساكس. خفض بنك الاستثمار توقعات هامش الربح الإجمالي للنصف الثاني من العام لساب من 73.3% إلى 72.8%، مستشهدًا صراحةً بارتفاع تكاليف الأجهزة المتوقعة التي ستؤثر على عملاق البرمجيات الألماني في الأشهر المقبلة .

المنطق واضح ومباشر. حتى الشركات مثل ساب — التي تبيع بشكل أساسي برمجيات تخطيط موارد المؤسسات (ERP) والحوسبة السحابية بدلاً من البنية التحتية الخام — ليست محصنة ضد موجة الإنفاق الرأسمالي على الذكاء الاصطناعي. مع ضخ عمالقة الحوسبة السحابية (Hyperscalers) مئات المليارات في مراكز البيانات، فإن تكلفة الحوسبة والشبكات وأجهزة الخوادم تموج عبر سلسلة التوريد التكنولوجية بأكملها. تشهد شركات البرمجيات التقليدية التي تعمل منتجاتها السحابية على تلك البنية التحتية ضغطًا على هوامشها.

كما أدى تعديل جولدمان إلى خفض توقعات نمو الأرباح قبل الفوائد والضرائب (EBIT) للسنة المالية الكاملة لساب . كان تخفيضًا مستهدفًا، لكن توقيته ومبرراته وضعا ساب مباشرة في نفس السردية التي كانت تعاقب أوراكل: القطاع ينفق بقوة على الذكاء الاصطناعي لدرجة أن التكاليف غير المباشرة أصبحت تهدد الآن هوامش الربح القديمة.

سباق التسلح بقيمة 690 مليار دولار

أرقام أوراكل متطرفة، لكنها ليست شاذة. إنها جزء من سباق رأسمالي على مستوى القطاع ليس له سابقة حديثة. التزم أكبر خمسة مزودين للبنية التحتية السحابية والذكاء الاصطناعي في الولايات المتحدة — أمازون، وألفابت (جوجل)، ومايكروسوفت، وميتا، وأوراكل — بشكل جماعي بمبلغ يتراوح بين 660 و690 مليار دولار من الإنفاق الرأسمالي لعام 2026، أي ما يقرب من ضعف المبلغ الذي تم إنفاقه في عام 2025 والذي بلغ حوالي 380 مليار دولار .

من هذا الإجمالي، يرتبط حوالي 75% — أي أكثر من 450 مليار دولار — تحديدًا بالبنية التحتية للذكاء الاصطناعي: مراكز البيانات، ووحدات معالجة الرسوميات (GPUs)، والرقائق المخصصة، والشبكات عالية السرعة . لوضع موقف أوراكل في السياق :

نسبة الإنفاق الرأسمالي إلى الإيرادات لأوراكل البالغة حوالي 83-86% هي الأعلى بكثير بين المجموعة. للحفاظ على هذا المستوى من إعادة الاستثمار، تعتمد الشركة بشكل شبه كامل على التمويل الخارجي . بينما يمكن لأمازون وألفابت ومايكروسوفت تمويل برامج الإنفاق الرأسمالي الضخمة من محركات التدفق النقدي الحر الهائلة، فإن أوراكل دفعت نفسها إلى موقف يتجه فيه نمو الإيرادات وصحة الميزانية العمومية في اتجاهين متعاكسين.

الإشارة الحقيقية لبرمجيات المؤسسات

يمثل الانخفاض المزدوج للسهمين في 11 يونيو نقطة تحول في كيفية تقييم السوق للنمو المدفوع بالذكاء الاصطناعي عبر قطاع برمجيات المؤسسات. ثلاثة تحولات أصبحت الآن مرئية:

1. نمو الإيرادات لم يعد كافيًا. كان من الممكن الاحتفاء بالرصيد المستقبلي لأوراكل البالغ 638 مليار دولار ونمو الإيرادات الفصلية بنسبة 21% في أي دورة سابقة. لكن المستثمرين ركزوا الآن على ثمن بناء هذا الرصيد ومخاطر التمويل المطلوبة للوفاء به . يسأل السوق عما إذا كانت هذه العقود ستدر هوامش ربح تبرر التكلفة الأولية.

2. ضغط الهامش ينتشر. يُظهر تخفيض جولدمان ساكس لساب بسبب تكاليف الأجهزة أن صدمة الإنفاق الرأسمالي للذكاء الاصطناعي لا تقتصر على مزودي البنية التحتية. حتى شركات تطبيقات المؤسسات تواجه تضخمًا في التكاليف مع زيادة تكلفة وتقييد النظام البيئي للأجهزة والخدمات السحابية الأساسية .

3. مخاطر التمويل تتحول إلى مخاطر على السهم. تمثل خطة أوراكل لجمع 40 مليار دولار من الديون والأسهم نقلًا مباشرًا لمخاطر المشروع إلى المساهمين في شكل تخفيف ورفع مالي أعلى . الرسالة من عمليات البيع بعد الإغلاق هي أن المستثمرين لم يعودوا على استعداد لتقديم شيك على بياض لبناء الذكاء الاصطناعي — إنهم يريدون رؤية دليل على العائدات، وليس فقط دليلًا على الطلب.

أنتج سباق تسلح الذكاء الاصطناعي أرقامًا قياسية على مستوى الإيرادات والتزامًا سنويًا بالإنفاق الرأسمالي بقيمة 690 مليار دولار من كبار شركات التكنولوجيا يعيد تشكيل سلاسل التوريد بأكملها. لكن أحداث 10-11 يونيو 2026 توضح أن الفصل الثاني من هذه القصة — حيث يحين موعد سداد الفواتير ويتم اختبار الهوامش — قد بدأ الآن.