الجوهر: لماذا هذه ليست الذروة

الفرضية المركزية لنومورا هي أن دورة الاستثمار الحالية في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي لم تبلغ ذروتها على الأرجح . يؤكد البنك أن قيود العرض واتجاهات الإنفاق من قبل شركات التكنولوجيا الكبرى (الهايبرسكيلرز) تشير إلى مزيد من الصعود، وليس إلى انكماش . هذا الموقف يعارض بشكل مباشر مخاوف السوق من أن الالتزامات الرأسمالية الضخمة تتجه نحو خلق فائض في المعروض.

يستند منطق التقرير إلى ثلاث ركائز: اختناق هيكلي في سلسلة التوريد، وإنفاق من الهايبرسكيلرز "لا يمكن إيقافه"، وتوقعات لإيرادات خوادم الذكاء الاصطناعي تتجاوز بكثير تقديرات المحللين.

"عدم التطابق غير المسبوق في سلسلة التوريد" في النصف الثاني من 2026

يحذر نومورا من تحول حاد في النصف الثاني من عام 2026. فحتى مع تحسن توفر وحدات معالجة الرسوميات (GPUs)، فإن الاختناق سينتقل إلى مكونات أخرى، مما يخلق ما يصفه البنك بـ"عدم تطابق غير مسبوق في سلسلة التوريد" . تشمل نقاط الضغط المحددة:

• الركائز ومواد التغليف — راتنج BT وألواح النحاس لحزم FC-CSPs (حاملات الرقائق المقلوبة ذات المقياس الصغير) .
• لوحات الدوائر المطبوعة (PCBs) — أساسية للبنية التحتية لمراكز البيانات.
• دارات إدارة الطاقة (PMICs) — قيد متزايد مع ارتفاع تعقيد الخوادم .
• المواد الإلكترونية ومعدات أشباه الموصلات — الرقاقات، ومواد التغليف، ودارات IC للسائقين .

يشير تحليل نومورا إلى أن هذه الاختناقات المتغيرة ستحد من العرض وتخلق ضغطاً مستمراً حتى عام 2027 على الأقل، حتى مع توسع إنتاج وحدات معالجة الرسوميات .

نمو إيرادات خوادم الذكاء الاصطناعي: 78% في 2026 و76% في 2027

يتضمن التقرير توقعات صعودية بشكل ملحوظ: ستنمو إيرادات خوادم الذكاء الاصطناعي بنسبة 78% على أساس سنوي في 2026 و76% في 2027 . هذه الأرقام أعلى بكثير من إجماع المحللين في وقت النشر. للسياق، أفادت شركة الأبحاث IDC بشكل منفصل أن سوق الخوادم العالمي بلغ 122.6 مليار دولار في الربع الأول من 2026 وحده، بارتفاع 30.4% على أساس سنوي، مدفوعاً overwhelmingly بالطلب على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي .

لماذا "لا تستطيع شركات التكنولوجيا الكبرى التوقف عن الإنفاق"

يجادل نومورا بأن أكبر خمس شركات تقنية (أمازون، ألفابت/غوغل، مايكروسوفت، ميتا، أوراكل) ليس لديها خيار سوى الحفاظ على إنفاقها الرأسمالي أو زيادته. المحركات الرئيسية تشمل:

• ارتفاع تكاليف الذاكرة — رفع نومورا توقعاته لنمو أسعار ذاكرة DRAM في 2026 من 38% إلى 57%، ولذاكرة NAND من 36% إلى 65%، متوقعاً دورة فائقة للذاكرة تمتد إلى 2027 .
• توسع مخططات مراكز البيانات — أكثر من 6.3 غيغاواط من سعة مراكز البيانات قيد الإنشاء في أمريكا الشمالية وحدها، مع بروز توفر الطاقة كأهم عنق زجاجة .
• ديناميكيات تنافسية — من المتوقع أن تنفق الشركات الخمس الكبرى مجتمعة حوالي 750 مليار دولار على النفقات الرأسمالية في 2026، مع توجيه حوالي 75% منها نحو البنية التحتية الخاصة بالذكاء الاصطناعي .

توصيات شراء على تسع شركات آسيوية للذكاء الاصطناعي

أصدر نومورا توصيات شراء ورفع أسعاراً مستهدفة لتسع شركات تكنولوجيا آسيوية تعمل في مجال الذكاء الاصطناعي . تشمل المستفيدين الموثوقين:

• TSMC — المستفيد الأساسي من الطلب على رقائق الذكاء الاصطناعي وتقنية التغليف المتقدم CoWoS .
• ASE Technology — شركة رائدة في تغليف واختبار أشباه الموصلات.
• ميديا تيك (MediaTek) — مشارك رئيسي في مزيج عملاء CoWoS لشركة TSMC .
• سامسونغ (Samsung) وSK Hynix — موردا ذاكرة رئيسيان يستفيدان من الدورة الفائقة للذاكرة بفضل الذكاء الاصطناعي .

كيف يتصدى التقرير لتصحيح سوق ميتا (ميتا كومبيوت)

في 1 يوليو 2026، أفادت وكالة بلومبرغ أن شركة ميتا بلاتفورمز كانت تبني نشاطاً تجارياً سحابياً ("ميتا كومبيوت") لبيع سعة الحوسبة الزائدة للذكاء الاصطناعي لعملاء خارجيين . تسبب الخبر في رد فعل حاد في السوق:

• قفزت أسهم ميتا بنحو 10% حيث رحب المستثمرون بمسار لتحويل إنفاقها الرأسمالي الضخم إلى أرباح .
• لكن أسهم أشباه الموصلات انهارت عالمياً، حيث فسر المستثمرون هذه الخطوة كإشارة على أن المعروض من البنية التحتية للذكاء الاصطناعي قد يتجاوز الطلب . سوق الأسهم الكوري تضرر بشدة بشكل خاص .

حجة نومورا المضادة — المنشورة قبل أيام قليلة من خبر ميتا (30 يونيو) والمعززة بتقريره الأوسع — هي أن السوق تسيء قراءة الموقف . بشكل أكثر تحديداً:

• من المحتمل أن دورة الاستثمار في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي لم تبلغ ذروتها بعد على الرغم من الانسحاب في أسهم أشباه الموصلات .
• قيود العرض واتجاهات إنفاق الهايبرسكيلرز تشير إلى مزيد من الصعود .
• ستستمر القيود حتى عام 2027، مما يضغط على قطاعي الذكاء الاصطناعي وغير الذكاء الاصطناعي — مما يعني أن اختلال التوازن بين العرض والطلب هو اختلال هيكلي، وليس علامة على بناء فائض .
• قرار ميتا بتأجير الطاقة الحاسوبية يتسق في الواقع مع سوق تكون فيه الموارد نادرة — فالشركات تحاول تحسين استخدام القدرات التي يصعب الحصول عليها، لا الإشارة إلى وجود فائض .

ورددت شركة يو أنتا للأوراق المالية الكورية (Yuanta Securities Korea) هذا الرأي، مشيرة إلى أن ميتا كومبيوت لم تكن إشارة مفاجئة لخفض الإنفاق الرأسمالي، بل كانت استراتيجية قائمة لتوسيع البنية التحتية للذكاء الاصطناعي أصبحت ملموسة .

الحكم والتحفظات الرئيسية

تم التحقق من الدقة. الادعاءات الأساسية للتقرير — الطول المكون من 119 صفحة، والموقف المعارض لنظرية ذروة أشباه الموصلات، والتحذيرات المحددة بشأن الاختناقات في الركائز ولوحات الدوائر المطبوعة ودارات إدارة الطاقة، وتوقعات النمو (78% و76%) لإيرادات خوادم الذكاء الاصطناعي، وأطروحة "لا يمكن التوقف عن الإنفاق"، وتوصيات الشراء على TSMC وASE وميديا تيك، والرد على تصحيح السوق الناتج عن خدمة ميتا كومبيوت — مدعومة بمصادر متعددة عالية الجودة بما في ذلك مواد نومورا الخاصة ، وتقارير إخبارية مالية ، وبيانات IDC ، ووسائل الإعلام الكورية التجارية .

تحفظات:

• أرقام النمو المحددة (78% و76%) مذكورة في التغطية الإخبارية المالية لتقرير نومورا ؛ ملف PDF الأصلي الكامل (119 صفحة) لم يكن متاحاً بشكل مباشر للنص الكامل، لكن الأرقام تتفق مع توقعات نومورا المنشورة على نطاق أوسع.
• لم يتم تأكيد جميع الشركات التسعة المذكورة في مصدر واحد؛ تم التحقق صراحة من TSMC وASE وMediaTek وSamsung وSK Hynix .
• التقرير معارض بشكل ملحوظ — على سبيل المثال، تتوقع شركة Deloitte أن تصل مبيعات صناعة أشباه الموصلات إلى 975 مليار دولار في 2026 لكنها لا تشارك نومورا شكوكها بشأن احتمال بلوغ الذروة .
• برايان نواك من مورغان ستانلي يقدر أن الشركات الخمس الكبرى قد تنفق ما يقرب من 800 مليار دولار في 2026 و1.1 تريليون دولار في 2027، مما سيدعم أطروحة نومورا إذا تحقق، ولكنه يقدم أيضاً مخاطرة في حالة تباطؤ الإنفاق .

الجوهر: لماذا هذه ليست الذروة

الفرضية المركزية لنومورا هي أن دورة الاستثمار الحالية في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي لم تبلغ ذروتها على الأرجح . يؤكد البنك أن قيود العرض واتجاهات الإنفاق من قبل شركات التكنولوجيا الكبرى (الهايبرسكيلرز) تشير إلى مزيد من الصعود، وليس إلى انكماش . هذا الموقف يعارض بشكل مباشر مخاوف السوق من أن الالتزامات الرأسمالية الضخمة تتجه نحو خلق فائض في المعروض.

يستند منطق التقرير إلى ثلاث ركائز: اختناق هيكلي في سلسلة التوريد، وإنفاق من الهايبرسكيلرز "لا يمكن إيقافه"، وتوقعات لإيرادات خوادم الذكاء الاصطناعي تتجاوز بكثير تقديرات المحللين.

"عدم التطابق غير المسبوق في سلسلة التوريد" في النصف الثاني من 2026

يحذر نومورا من تحول حاد في النصف الثاني من عام 2026. فحتى مع تحسن توفر وحدات معالجة الرسوميات (GPUs)، فإن الاختناق سينتقل إلى مكونات أخرى، مما يخلق ما يصفه البنك بـ"عدم تطابق غير مسبوق في سلسلة التوريد" . تشمل نقاط الضغط المحددة:

• الركائز ومواد التغليف — راتنج BT وألواح النحاس لحزم FC-CSPs (حاملات الرقائق المقلوبة ذات المقياس الصغير) .
• لوحات الدوائر المطبوعة (PCBs) — أساسية للبنية التحتية لمراكز البيانات.
• دارات إدارة الطاقة (PMICs) — قيد متزايد مع ارتفاع تعقيد الخوادم .
• المواد الإلكترونية ومعدات أشباه الموصلات — الرقاقات، ومواد التغليف، ودارات IC للسائقين .

يشير تحليل نومورا إلى أن هذه الاختناقات المتغيرة ستحد من العرض وتخلق ضغطاً مستمراً حتى عام 2027 على الأقل، حتى مع توسع إنتاج وحدات معالجة الرسوميات .

نمو إيرادات خوادم الذكاء الاصطناعي: 78% في 2026 و76% في 2027

يتضمن التقرير توقعات صعودية بشكل ملحوظ: ستنمو إيرادات خوادم الذكاء الاصطناعي بنسبة 78% على أساس سنوي في 2026 و76% في 2027 . هذه الأرقام أعلى بكثير من إجماع المحللين في وقت النشر. للسياق، أفادت شركة الأبحاث IDC بشكل منفصل أن سوق الخوادم العالمي بلغ 122.6 مليار دولار في الربع الأول من 2026 وحده، بارتفاع 30.4% على أساس سنوي، مدفوعاً overwhelmingly بالطلب على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي .

لماذا "لا تستطيع شركات التكنولوجيا الكبرى التوقف عن الإنفاق"

يجادل نومورا بأن أكبر خمس شركات تقنية (أمازون، ألفابت/غوغل، مايكروسوفت، ميتا، أوراكل) ليس لديها خيار سوى الحفاظ على إنفاقها الرأسمالي أو زيادته. المحركات الرئيسية تشمل:

• ارتفاع تكاليف الذاكرة — رفع نومورا توقعاته لنمو أسعار ذاكرة DRAM في 2026 من 38% إلى 57%، ولذاكرة NAND من 36% إلى 65%، متوقعاً دورة فائقة للذاكرة تمتد إلى 2027 .
• توسع مخططات مراكز البيانات — أكثر من 6.3 غيغاواط من سعة مراكز البيانات قيد الإنشاء في أمريكا الشمالية وحدها، مع بروز توفر الطاقة كأهم عنق زجاجة .
• ديناميكيات تنافسية — من المتوقع أن تنفق الشركات الخمس الكبرى مجتمعة حوالي 750 مليار دولار على النفقات الرأسمالية في 2026، مع توجيه حوالي 75% منها نحو البنية التحتية الخاصة بالذكاء الاصطناعي .

توصيات شراء على تسع شركات آسيوية للذكاء الاصطناعي

أصدر نومورا توصيات شراء ورفع أسعاراً مستهدفة لتسع شركات تكنولوجيا آسيوية تعمل في مجال الذكاء الاصطناعي . تشمل المستفيدين الموثوقين:

• TSMC — المستفيد الأساسي من الطلب على رقائق الذكاء الاصطناعي وتقنية التغليف المتقدم CoWoS .
• ASE Technology — شركة رائدة في تغليف واختبار أشباه الموصلات.
• ميديا تيك (MediaTek) — مشارك رئيسي في مزيج عملاء CoWoS لشركة TSMC .
• سامسونغ (Samsung) وSK Hynix — موردا ذاكرة رئيسيان يستفيدان من الدورة الفائقة للذاكرة بفضل الذكاء الاصطناعي .

كيف يتصدى التقرير لتصحيح سوق ميتا (ميتا كومبيوت)

في 1 يوليو 2026، أفادت وكالة بلومبرغ أن شركة ميتا بلاتفورمز كانت تبني نشاطاً تجارياً سحابياً ("ميتا كومبيوت") لبيع سعة الحوسبة الزائدة للذكاء الاصطناعي لعملاء خارجيين . تسبب الخبر في رد فعل حاد في السوق:

• قفزت أسهم ميتا بنحو 10% حيث رحب المستثمرون بمسار لتحويل إنفاقها الرأسمالي الضخم إلى أرباح .
• لكن أسهم أشباه الموصلات انهارت عالمياً، حيث فسر المستثمرون هذه الخطوة كإشارة على أن المعروض من البنية التحتية للذكاء الاصطناعي قد يتجاوز الطلب . سوق الأسهم الكوري تضرر بشدة بشكل خاص .

حجة نومورا المضادة — المنشورة قبل أيام قليلة من خبر ميتا (30 يونيو) والمعززة بتقريره الأوسع — هي أن السوق تسيء قراءة الموقف . بشكل أكثر تحديداً:

• من المحتمل أن دورة الاستثمار في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي لم تبلغ ذروتها بعد على الرغم من الانسحاب في أسهم أشباه الموصلات .
• قيود العرض واتجاهات إنفاق الهايبرسكيلرز تشير إلى مزيد من الصعود .
• ستستمر القيود حتى عام 2027، مما يضغط على قطاعي الذكاء الاصطناعي وغير الذكاء الاصطناعي — مما يعني أن اختلال التوازن بين العرض والطلب هو اختلال هيكلي، وليس علامة على بناء فائض .
• قرار ميتا بتأجير الطاقة الحاسوبية يتسق في الواقع مع سوق تكون فيه الموارد نادرة — فالشركات تحاول تحسين استخدام القدرات التي يصعب الحصول عليها، لا الإشارة إلى وجود فائض .

ورددت شركة يو أنتا للأوراق المالية الكورية (Yuanta Securities Korea) هذا الرأي، مشيرة إلى أن ميتا كومبيوت لم تكن إشارة مفاجئة لخفض الإنفاق الرأسمالي، بل كانت استراتيجية قائمة لتوسيع البنية التحتية للذكاء الاصطناعي أصبحت ملموسة .

الحكم والتحفظات الرئيسية

تم التحقق من الدقة. الادعاءات الأساسية للتقرير — الطول المكون من 119 صفحة، والموقف المعارض لنظرية ذروة أشباه الموصلات، والتحذيرات المحددة بشأن الاختناقات في الركائز ولوحات الدوائر المطبوعة ودارات إدارة الطاقة، وتوقعات النمو (78% و76%) لإيرادات خوادم الذكاء الاصطناعي، وأطروحة "لا يمكن التوقف عن الإنفاق"، وتوصيات الشراء على TSMC وASE وميديا تيك، والرد على تصحيح السوق الناتج عن خدمة ميتا كومبيوت — مدعومة بمصادر متعددة عالية الجودة بما في ذلك مواد نومورا الخاصة ، وتقارير إخبارية مالية ، وبيانات IDC ، ووسائل الإعلام الكورية التجارية .

تحفظات:

• أرقام النمو المحددة (78% و76%) مذكورة في التغطية الإخبارية المالية لتقرير نومورا ؛ ملف PDF الأصلي الكامل (119 صفحة) لم يكن متاحاً بشكل مباشر للنص الكامل، لكن الأرقام تتفق مع توقعات نومورا المنشورة على نطاق أوسع.
• لم يتم تأكيد جميع الشركات التسعة المذكورة في مصدر واحد؛ تم التحقق صراحة من TSMC وASE وMediaTek وSamsung وSK Hynix .
• التقرير معارض بشكل ملحوظ — على سبيل المثال، تتوقع شركة Deloitte أن تصل مبيعات صناعة أشباه الموصلات إلى 975 مليار دولار في 2026 لكنها لا تشارك نومورا شكوكها بشأن احتمال بلوغ الذروة .
• برايان نواك من مورغان ستانلي يقدر أن الشركات الخمس الكبرى قد تنفق ما يقرب من 800 مليار دولار في 2026 و1.1 تريليون دولار في 2027، مما سيدعم أطروحة نومورا إذا تحقق، ولكنه يقدم أيضاً مخاطرة في حالة تباطؤ الإنفاق .