كيف يمكن لديون عمالقة التقنية لتمويل الذكاء الاصطناعي أن ترفع كلفة الاقتراض في منطقة اليورو؟

تتحول شركات التكنولوجيا الأميركية العملاقة إلى مقترضين أكثر حضوراً في سوق سندات اليورو، في وقت تتصاعد فيه كلفة بناء البنية التحتية للذكاء الاصطناعي. ولا يزال حجم ديونها المقومة باليورو محدوداً مقارنة بالسوق ككل، لكن الخشية تكمن في أن تصبح مجموعة صغيرة من الشركات ذات التصنيف الائتماني المرتفع مُصدِراً كبيراً ومتكرراً للسندات بسرعة كافية للتأثير في تسعير الائتمان وتوافره للمقترضين الآخرين. 1

لماذا تتجه شركات التقنية إلى سوق سندات اليورو؟

تتوقع تحليلات البنك المركزي الأوروبي أن تحتاج شركات Alphabet وAmazon وMeta وMicrosoft وOracle إلى إنفاق رأسمالي إجمالي يتجاوز تريليون دولار بحلول عام 2028. ويرتبط هذا الإنفاق ببناء بنية الذكاء الاصطناعي التحتية، بما في ذلك مراكز البيانات ومنشآت الطاقة اللازمة لتشغيلها. 1

وزادت هذه الشركات اعتمادها على السندات المقومة باليورو ضمن مزيج التمويل. ولديها حالياً نحو 40 مليار يورو من هذه السندات القائمة، وتشكل أكثر قليلاً من 1% من المؤشرات المرجعية لسندات الشركات المقومة باليورو، وتمثل ما يقل بقليل عن 10% من إجمالي الإصدارات الجديدة للشركات غير المالية. كما تضاعفت حصتها تقريباً من إصدارات «يانكي العكسي» المقومة باليورو بين عامي 2025 و2026؛ وهي سندات تصدرها شركات من خارج منطقة اليورو بعملة اليورو. 1

وهنا يكمن الفارق المهم: الرصيد القائم ما زال متواضعاً، لكن تدفق الإصدارات الجديدة بات كبيراً بما يكفي للتأثير في شريحة من السوق.

1. وفرة المعروض قد ترفع كلفة الاقتراض

يتعين على السوق استيعاب كل إصدار جديد من السندات. وإذا أضافت شركات التقنية الكبرى إصدارات ضخمة ومتكررة إلى المعروض، فقد يطالب المستثمرون بعوائد أعلى لقاء الاحتفاظ بمدة أطول ومخاطر ائتمانية إضافية.

ولا يلزم أن يقتصر الأثر على شركات التكنولوجيا نفسها؛ فقد تضطر الشركات التي تبحث عن التمويل في التوقيت ذاته إلى دفع فوائد أعلى أو قبول شروط أقل ملاءمة. وأفادت رويترز، نقلاً عن تحليل البنك المركزي الأوروبي، بأن الأثر قد يمتد حتى إلى الحكومات مع تغيّر تسعير السوق بصورة أوسع. 2

ولا يعني ذلك أن كل حكومة في منطقة اليورو تنافس عمالقة التقنية على المستثمرين أنفسهم مباشرة، بل إن الارتفاع المستمر في عوائد سندات الشركات قد يغيّر العوائد التي يطلبها المستثمرون وظروف التمويل في الأسواق على نطاق أوسع.

2. مزاحمة الشركات الأخرى في مواعيد الإصدار

تستطيع الشركات المعروفة وذات الجدارة الائتمانية المرتفعة جذب طلب كبير من المستثمرين، ولا سيما عندما تطرح سندات سائلة بدرجة استثمارية. وإذا واصلت شركات الحوسبة السحابية العملاقة الاستحواذ على حصة كبيرة من جدول الإصدارات الجديدة، فقد تجد الشركات الصناعية وشركات المرافق والمؤسسات المالية والشركات الأصغر في أوروبا فرصاً أقل ملاءمة لجمع التمويل.

وقد تضطر هذه الجهات إلى تأجيل الإصدار أو قبوله في توقيت مختلف، أو دفع فائدة أعلى، أو تعديل آجال الاستحقاق، أو تقليص حجم الطرح. هذا هو المعنى العملي للمزاحمة: ليس بالضرورة العجز عن الاقتراض، بل الاقتراض بشروط أسوأ أو بمرونة أقل. 12

3. تتبّع المؤشرات قد يعمّق تركّز المحافظ

يشير البنك المركزي الأوروبي إلى أن سندات شركات الحوسبة السحابية العملاقة تشكل بالفعل أكثر قليلاً من 1% من المؤشرات المرجعية لسندات الشركات المقومة باليورو. 1 وإذا زاد رصيد ديونها، فقد يرتفع وزنها في هذه المؤشرات أيضاً.

وهذا مهم للصناديق السلبية وصناديق المؤشرات المتداولة التي صُممت لمحاكاة تلك المؤشرات. فقد تضطر إلى شراء المزيد من سندات هذه الشركات كلما زادت أوزانها، بصرف النظر عن مدى جاذبية أسعارها أو كفاية فروق العائد لتعويض المخاطر. والنتيجة المحتملة هي تركّز أكبر للمحافظ في عدد محدود من شركات التكنولوجيا الأميركية، ومساحة أقل للمصدرين الآخرين في المحافظ المدفوعة بالمؤشرات.

4. تسارع الإصدارات قد يختبر قدرة المستثمرين والسيولة

يمكن للسوق استيعاب نحو 40 مليار يورو من السندات القائمة في الظروف العادية. لكن السؤال الأهم هو ما إذا كان المستثمرون قادرين على استيعاب تدفق أسرع بكثير من الصفقات الضخمة، بينما تسعى الشركات نفسها مجتمعة إلى إنفاق رأسمالي يتجاوز تريليون دولار بحلول 2028. 1

قد تستوعب السوق الإصدارات بسلاسة في أوقات الهدوء، لكنها تصبح أكثر هشاشة عندما تتراجع شهية المخاطر. فإذا احتاجت عدة شركات متشابهة في تعرضاتها إلى الاقتراض في وقت واحد، أو أراد المستثمرون خفض انكشافهم عليها معاً، فقد تتعرض سيولة السوق الثانوية للاختبار. وفي ظل محدودية ميزانيات المتعاملين والطلب الشرائي، قد يصعب تنفيذ الصفقات الكبيرة من دون تحريك الأسعار.

5. التصنيفات القوية لا تلغي مخاطر تمويل الذكاء الاصطناعي

تدخل هذه الشركات المرحلة الحالية بملفات ائتمانية قوية عموماً. لكن تسعير السندات والتصنيفات الائتمانية يعتمدان في النهاية على افتراضات بشأن التدفقات النقدية المستقبلية والإنفاق الرأسمالي ومستويات المديونية.

وقد تكون مخاطر الائتمان أقل تسعيراً من اللازم إذا جاءت إيرادات الذكاء الاصطناعي أبطأ من المتوقع، أو بقي الإنفاق على البنية التحتية مرتفعاً لفترة أطول، أو ضغطت المنافسة على هوامش الربح. عندها قد ترتفع المديونية بوتيرة أسرع قياساً بالأرباح والتدفقات النقدية مما يتوقعه المستثمرون حالياً، فتتسع فروق العائد وتنخفض أسعار السندات وتتعرض التصنيفات الائتمانية للضغط. وقد أشار البنك المركزي الأوروبي إلى احتمال أن يؤدي ارتفاع المديونية ومخاطر الاستثمار المشتركة إلى زيادة مواطن الهشاشة. 12

6. شركات مختلفة قد تتأثر بالصدمة نفسها

قد يبدو الاحتفاظ بسندات Alphabet وAmazon وMicrosoft وغيرها من الشركات العملاقة تنويعاً على مستوى اسم المُصدر. لكن خططها في الذكاء الاصطناعي تتقاسم تعرضات مهمة، منها الطلب على خدمات الذكاء الاصطناعي، والتوسع في مراكز البيانات، وكلفة الطاقة، والتنظيم، والدورة الاقتصادية لقطاع التكنولوجيا.

إذا تغيّر افتراض مشترك، مثل خيبة التوقعات بشأن عوائد البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، فقد تتعرض عدة شركات لإعادة تقييم متشابهة في الوقت نفسه. وهذا الترابط هو جوهر القلق: يمكن لمجموعة من المقترضين الأقوياء منفردين أن تخلق خطراً مركزاً في السوق عندما تقترض بكثافة وبالتزامن. 1

الخلاصة: مواطن هشاشة لا توقع لأزمة

لا تعني المعطيات المتاحة أن اقتراض عمالقة التقنية سيتسبب في أزمة في سوق سندات منطقة اليورو. فجودة ائتمان هذه الشركات حالياً، وحصتها التي لا تزال محدودة من إجمالي السندات القائمة، يشكلان عاملين مهمين للتخفيف من المخاطر. 1

لكن اتجاه التطورات يستحق المتابعة: فمجموعة صغيرة من الشركات الأميركية تمثل بالفعل قرابة عُشر الإصدارات الإجمالية الجديدة من سندات الشركات المقومة باليورو، فيما يتجاوز الإنفاق الرأسمالي المتوقع للذكاء الاصطناعي تريليون دولار حتى 2028. وإذا تسارع الاقتراض، فقد تمتد الآثار إلى ما هو أبعد من قطاع التكنولوجيا، عبر كلفة تمويل أعلى، وظروف إصدار أصعب للشركات الأوروبية، وسوق سندات شركات أكثر تركّزاً. 12