النفط والتضخم ورسائل وورش تضغط على أسواق السندات

عادةً ما تدفع الصدمات الجيوسياسية المستثمرين إلى شراء السندات الحكومية باعتبارها ملاذًا آمنًا. لكن حرب إيران قلبت هذه القاعدة مؤقتًا؛ إذ أدى تجدد القتال إلى ارتفاع النفط فوق 90 دولارًا للبرميل، ما أثار مخاوف من بقاء تكاليف الطاقة والتضخم مرتفعة، ومن اضطرار البنوك المركزية إلى الإبقاء على سياساتها النقدية المتشددة، أو حتى تشديدها أكثر.

وكانت النتيجة موجة بيع واسعة للسندات السيادية: تراجعت الأسعار وارتفعت العوائد، لتزداد معها تكاليف الاقتراض في اقتصادات كبرى حول العالم. 217

موجة بيع السندات كانت صدمة تضخمية

لم يتعامل السوق مع الحرب باعتبارها حدثًا تقليديًا يدفع إلى شراء الأصول الآمنة، بل باعتبارها صدمة في التضخم وأسعار الفائدة. فتعطل الإمدادات في الخليج، واحتمال ارتفاع النفط لفترة طويلة، قد ينعكسان على التضخم العام ويجعلان خفض الفائدة أكثر صعوبة.

وارتفع خام برنت إلى ما يزيد قليلًا على 92 دولارًا للبرميل بعد تجدد الهجمات الأمريكية والإيرانية، فيما قفزت أسعار النفط نحو 3% خلال إحدى جلسات أواخر أغسطس. 2

وتعكس عوائد السندات توقعات المستثمرين بشأن الفائدة والتضخم مستقبلًا، إضافة إلى العائد الإضافي الذي يطلبونه مقابل الاحتفاظ بسندات طويلة الأجل. وعندما يتوقع المتداولون بقاء الفائدة مرتفعة لفترة أطول، فإنهم يطالبون عادةً بعوائد أعلى على السندات الأطول أجلًا. وهذا يعني انخفاض أسعار السندات القائمة وارتفاع تكاليف التمويل عبر الأسواق.

مستويات قياسية أو مرتفعة منذ سنوات في الأسواق الكبرى

تركزت أقوى التحركات في آجال السندات الأمريكية الطويلة:

• ارتفع عائد سندات الخزانة الأمريكية لأجل 30 عامًا إلى نحو 5.32%، مسجلًا أعلى مستوى له منذ عام 2007. وتراوحت القمة خلال التداولات بين 5.321% و5.327%. 317
• صعد عائد السندات الأمريكية لأجل 10 سنوات إلى نحو 4.78% في مطلع سبتمبر، وهو أعلى مستوى له في قرابة 20 شهرًا. 12
• بلغ عائد السندات الحكومية اليابانية لأجل 10 سنوات أعلى مستوى له في 30 عامًا، بينما ارتفع عائد السندات لأجل عامين إلى أعلى مستوى له في 31 عامًا خلال أواخر أغسطس. 1117
• سجل عائد السندات الألمانية لأجل 10 سنوات أعلى مستوى له منذ 2011، في حين بلغ عائد السندات الفرنسية لأجل 10 سنوات أعلى مستوى له في 17 عامًا. 10

ولا تجري هذه المقارنات في يوم واحد أو على آجال متطابقة تمامًا، لكن الصورة العامة واضحة: موجة البيع كانت عالمية، وتركزت خصوصًا في السندات الحكومية طويلة الأجل.

لماذا كان خطاب كيفن وورش مهمًا؟

عزز رئيس الاحتياطي الفيدرالي، كيفن وورش، مخاوف السوق من أن يكون التضخم، وليس ضعف النمو، العامل الحاسم في قرارات السياسة النقدية خلال الفترة المقبلة. ففي خطابه بمنتدى جاكسون هول، جدد وورش التزام الفيدرالي بهدف تضخم يبلغ 2% وفق مؤشر نفقات الاستهلاك الشخصي، وقال إن ارتفاع الأسعار يجب أن يكون محور تركيز البنك المركزي.

ودفعت تصريحاته المستثمرين إلى زيادة رهاناتهم على بقاء الفائدة الأمريكية مرتفعة، أو احتمال ارتفاعها مجددًا.

وأضفى أحدث إصدار لبيانات التضخم مزيدًا من القوة على هذه الرسالة؛ فقد بلغ تضخم مؤشر نفقات الاستهلاك الشخصي العام 3.7% على أساس سنوي في يوليو، بينما وصل التضخم الأساسي، الذي يستبعد الغذاء والطاقة، إلى 3.3%. وظل الرقمان أعلى من هدف الفيدرالي البالغ 2%.

وكانت البيانات السابقة قد أظهرت المشكلة نفسها على نطاق أوسع؛ إذ ارتفع تضخم مؤشر نفقات الاستهلاك الشخصي بنسبة 4.1% خلال الاثني عشر شهرًا المنتهية في مايو، بينما قفزت أسعار الطاقة ضمن المؤشر 24%. لذلك، هددت صدمة نفطية جديدة بإطالة أمد التضخم بدلًا من التسبب في ارتفاع مؤقت للأسعار.

أوروبا واليابان أمام ضغوط فائدة جديدة

امتد المنطق نفسه إلى أوروبا واليابان. فارتفاع النفط زاد احتمال استمرار التضخم، بينما قلل التصعيد العسكري من فرص التوصل سريعًا إلى حل دبلوماسي. ونتيجة لذلك، أعاد المستثمرون تقييم احتمال اضطرار البنوك المركزية الكبرى إلى إبقاء سياساتها مقيدة لفترة أطول.

وفي منطقة اليورو، رفعت توقعات احتمال تشديد إضافي من البنك المركزي الأوروبي العوائد المطلوبة على ديون الحكومات، ولا سيما السندات طويلة الأجل. وسجلت ألمانيا وفرنسا مستويات مرتفعة للعوائد على مدى سنوات، مع تسعير المستثمرين لمخاطر أكبر مرتبطة بالتضخم والمالية العامة. 410

كما تعرض سوق السندات الياباني لضغوط. وتعكس العوائد المرتفعة هناك إعادة تسعير عالمية للتضخم والفائدة، إلى جانب توقعات بأن يواصل بنك اليابان الابتعاد تدريجيًا عن سياسته فائقة التيسير السابقة. 1117

الأسهم تأثرت أيضًا

ضغط ارتفاع عوائد السندات على الأسهم الأوروبية والأمريكية. والآلية بسيطة: فعندما يرتفع معدل العائد الخالي من المخاطر، يرتفع معدل الخصم المستخدم لتقييم الأرباح المستقبلية للشركات، فتتراجع قيمتها الحالية. كما تزيد العوائد المرتفعة تكاليف التمويل، وقد تجعل السندات أكثر جاذبية نسبيًا من الأسهم.

وأفادت رويترز بتعرض أسواق الأسهم حول العالم لضغوط خلال مراحل سابقة من الصراع عندما تجاوز النفط 90 دولارًا، فيما تزامن تصعيد في يونيو مع انخفاض مؤشر MSCI العالمي للأسهم بنسبة 1.5%. 57

لكن الأدلة المتاحة لا تقدم رقمًا موثقًا لأداء أسهم الطاقة خلال هذه المرحلة تحديدًا. وقد تستفيد شركات إنتاج النفط من ارتفاع أسعار الخام من حيث المبدأ، إلا أن أجواء العزوف عن المخاطرة الناتجة عن الحرب قد تؤثر في القطاع والسوق الأوسع بطرق مختلفة؛ لذلك لا يمكن افتراض أن جميع أسهم الطاقة تفوقت في الأداء.

لماذا كانت السندات طويلة الأجل الأكثر هشاشة؟

لم تقتصر موجة البيع على التضخم والفائدة، بل عكست أيضًا القلق بشأن حجم الاقتراض الحكومي. فقد كان المستثمرون يقيّمون كمية الديون التي يتعين على الأسواق استيعابها، والعائد اللازم لجذب المشترين إليها. ووثقت رويترز مخاوف متعلقة بالاقتصاد والحرب والمالية العامة، فيما ربطت تغطيات لاحقة ارتفاع العوائد بالقلق من تزايد الدين السيادي. 1

وقد ينشأ عن ذلك نوع من الحلقة المفرغة: فارتفاع العوائد يزيد تكلفة إعادة تمويل الديون الحكومية المستحقة. كما أن ارتفاع مدفوعات الفائدة يفاقم الضغوط المالية، وقد يدفع الحكومات إلى الاقتراض أكثر. وعندها قد يطالب المستثمرون بعلاوة أكبر مقابل الاحتفاظ بالسندات طويلة الأجل، خصوصًا مع استمرار عدم اليقين بشأن التضخم.

وتدعم الأدلة وجود قلق متزايد بشأن الاقتراض السيادي والديون طويلة الأجل، لكنها لا تثبت أن أزمة ديون سيادية عالمية وشيكة أمر حتمي. والاستنتاج الأقرب في الوقت الراهن هو أن المعروض الكبير من الديون، ومخاطر التضخم، وصدمة النفط، عملت معًا على زيادة الضغط في الطرف الطويل من منحنيات العائد.

ماذا يترقب المستثمرون الآن؟

كان تطوران مهمين في مطلع سبتمبر قد يحددان اتجاه السوق التالي.

أولًا، كان تقرير الوظائف الأمريكي المقرر صدوره يوم الجمعة قادرًا على تغيير توقعات سياسة الاحتياطي الفيدرالي. فإذا جاءت بيانات التوظيف قوية، فقد يقتنع المستثمرون أكثر بقدرة الفيدرالي على إبقاء الفائدة مرتفعة، ما يمدد الضغط على السندات. أما التدهور الواضح في سوق العمل فقد يعيد رهانات التيسير النقدي في المستقبل، ويمنح سندات الخزانة بعض الارتياح. 12

ثانيًا، ظل مسار أسعار النفط وتطورات الحرب عاملين حاسمين. فقد أظهرت أحداث سابقة من العام أن مؤشرات التقدم في محادثات السلام، إلى جانب البيانات الاقتصادية الضعيفة، تسببت في عكس حاد لارتفاعات العوائد، وهو ما يوضح سرعة تغير سوق السندات عندما تهدأ توقعات التضخم. 6

أما اجتماعات وزراء المالية ومحافظي البنوك المركزية في مجموعة العشرين، فستكون اختبارًا للإشارات التي قد تقدمها الحكومات بشأن الانضباط المالي، وإصدار الديون، وأمن الطاقة، والتعامل المنسق مع الضغوط المالية.

لذلك، لا يتمثل السؤال الأساسي في كون الحرب خطرًا جيوسياسيًا فحسب، بل في ما إذا كانت ستتحول إلى صدمة مستمرة في أسعار الطاقة، في وقت لا يزال فيه التضخم أعلى من المستهدف وتواصل الحكومات إصدار كميات كبيرة من الديون. فإذا تراجع النفط وضعفت البيانات الاقتصادية، فقد تنحسر موجة بيع السندات. أما إذا بقيت أسعار الطاقة مرتفعة وتحولت توقعات السياسة النقدية إلى مزيد من التشدد، فقد تستمر العوائد عند مستويات مرتفعة.