ظهور تاريخي لـ CXMT في شنغهاي: داخل عملاق DRAM بقيمة 539 مليار دولار وقفزته بنسبة 500٪ في الاكتتاب وما ينتظره

لكن بعيدًا عن الأرقام المذهلة، قصة CXMT هي قصة معقدة — شركة تركب دورة الذاكرة الفائقة التي يقودها الذكاء الاصطناعي، وتستفيد من توجه الصين نحو الاعتماد على الذات، ولكنها تعمل تحت قيود تكنولوجية خطيرة وتواجه تصعيدًا في ضوابط التصدير الأمريكية. إليك ما قاد هذا الارتفاع وما يقوله المحللون عن الطريق المستقبلي.

الأرقام القياسية للإدراج

جمعت شركة CXMT (رمز التداول: 688825.SS) 57.92 مليار يوان (8.6 مليار دولار)، وحددت سعر إدراجها في سوق STAR عند 8.66 يوان للسهم . في أول يوم تداول، افتتح السهم عند 49.50 يوان — بارتفاع يقارب 472٪ عن سعر الاكتتاب — وارتفع إلى 54.65 يوان . كانت شريحة المؤسسات مكتتبة بأكثر من 500 مرة .

في ذروة تقييمها خلال اليوم البالغ 3.65 تريليون يوان (539 مليار دولار)، تجاوزت CXMT ليس فقط كل الشركات المدرجة في البر الصيني الرئيسي ولكن أيضًا القيمة السوقية لشركة إنتل . بلغت حصة الشركة من سوق DRAM العالمي 7.67٪ بحلول الربع الرابع من عام 2025، مما يجعلها رابع أكبر منتج لـ DRAM في العالم بعد سامسونج وSK هاينكس ومايكرون .

ما الذي قاد هذا الارتفاع؟

دورة الذاكرة الفائقة التي يقودها الذكاء الاصطناعي. المحرك الأكبر وراء مسار CXMT الصاروخي هو دورة DRAM الصاعدة التي بدأت في 2025. دفع بناء البنية التحتية للذكاء الاصطناعي للتدريب والاستدلال أسعار عقود الذاكرة للارتفاع بنسبة 60-80٪، وحول حتى ذاكرة DRAM السلعية إلى منتج ممتاز . يروي مسار إيرادات CXMT القصة: من 9.1 مليار يوان في 2023 إلى 24.2 مليار في 2024، و61.8 مليار في 2025، و50.8 مليار في الربع الأول من 2026 وحده — بزيادة 719٪ على أساس سنوي . انتقلت الشركة من خسائر تقدر بـ 9 مليارات يوان في 2024 إلى أرباح صافية تقدر بـ 33 مليار يوان في الربع الأول من 2026 .

قصة الاعتماد على الذات في الصين. باعتبارها المنتج المحلي الوحيد لـ DRAM بكميات كبيرة في الصين، كان يُنظر إلى اكتتاب CXMT العام على نطاق واسع على أنه اختبار لطموحات البلاد في الاستقلال في مجال أشباه الموصلات . دفع توجه "الإحلال المحلي" في بكين العلامات التجارية الصينية للإلكترونيات إلى إعطاء الأولوية لرقائق CXMT، مما أدى إلى تسريع حصة الشركة في سوق شحنات وحدات DRAM من 1٪ في 2021 إلى 9٪ في 2025 . أضافت احتمالية مصادقة Apple، التي تختبر رقائق ذاكرة CXMT، المزيد من الوقود .

فجوة عرض هيكلية من المنافسين الكوريين. حولت سامسونج إلكترونيكس وSK هاينكس أكثر من 70٪ من طاقتهما الإنتاجية لـ DRAM إلى ذاكرة عالية النطاق الترددي (HBM) لوحدات معالجة الرسوميات للذكاء الاصطناعي، مما خلق فراغًا في العرض في سوق DRAM السلعية سارعت CXMT لملئه . هذا التحول الهيكلي — وليس فقط نمو الطلب — كان عاملاً رئيسياً في انفجار إيرادات CXMT . تتطلب خوادم الذكاء الاصطناعي سعة ذاكرة DRAM تتراوح بين 8 إلى 10 أضعاف سعة الخوادم التقليدية .

علاوة الندرة في سوق STAR. إدراجات شركات أشباه الموصلات الصينية عالية النمو نادرة وغالبًا ما تحظى بتقييمات مبالغ فيها. أشارت بلومبرغ قبل الاكتتاب إلى أن "الهوس يحيي ذكريات قمم السوق السابقة" . أدى العرض المحدود مقارنة بالطلب الهائل — حيث كان طلب المؤسسات مكتتبًا بأكثر من 500 مرة — إلى تضخيم القفزة في اليوم الأول .

الوضع التكنولوجي: مثير للإعجاب ولكن محدود

نقاط القوة تحت القيود. أثبتت CXMT أنها قادرة على توسيع نطاق إنتاج DRAM السلعي (DDR4 وDDR5 وLPDDR) بمردود تنافسي دون الوصول إلى آلات الطباعة الحجرية بالأشعة فوق البنفسجية المتطرفة (EUV). بدلاً من ذلك، تستخدم تقنيات الطباعة الحجرية المتعددة بالأشعة فوق البنفسجية العميقة (DUV) — حيث يتم تشغيل كل طبقة من الدائرة خلال 2 إلى 4 تمريرات تعريض منفصلة . الشركة في طريقها لمطابقة الطاقة الإنتاجية لمايكرون بحلول نهاية 2026، ويستفيد هيكل تكاليفها من الدعم الحكومي ومعدلات ضريبية فعالة تقترب من الصفر .

فجوة EUV الحرجة. لا تملك CXMT أي آلات طباعة حجرية من ASML بتقنية EUV، والتي تستخدمها سامسونج وSK هاينكس ومايكرون للعقد الرائدة . تعتمد بالكامل على أدوات DUV الغاطسة. هذا يعني أن CXMT لا يمكنها إنتاج DRAM الأكثر تقدمًا والأعلى كثافة بشكل اقتصادي. كما أنها متخلفة بشكل كبير في ذاكرة النطاق الترددي العالي (HBM) — شريحة ذاكرة وحدات معالجة الرسوميات المتميزة — حيث لا تزال في مرحلة التطوير المبكرة بينما تورد SK هاينكس وسامسونج بالفعل HBM3E إلى NVIDIA .

99٪ من الإيرادات من DRAM السلعي، صفر إيرادات من HBM. يُظهر التحليل أن 99٪ من إيرادات CXMT تأتي من DRAM السلعي (66٪ LPDDR، 32٪ DDR)، مع عدم وجود مساهمة من HBM . وهذا يعرض الشركة بشدة للطبيعة الدورية لسوق الذاكرة السلعية.

المخاطر التنظيمية والجيوسياسية

ضوابط التصدير الأمريكية تتشدد. CXMT هي هدف مباشر للقيود الأمريكية. في أبريل 2026، قدم أعضاء الكونغرس الأمريكي من الحزبين قانون MATCH Act (H.R. 8170)، الذي سيمد الضوابط لتشمل جميع أدوات DUV الغاطسة ويحظر صيانة المعدات في SMIC وهوا هونغ وCXMT . بينما تم تقليص مشروع القانون من نسخة سابقة — حيث تمت إزالة الحظر على مستوى الدولة على أدوات النقش المبردة — بقيت القيود على صادرات آلات DUV . كان قانون MATCH قد اجتاز لجنة الشؤون الخارجية في مجلس النواب بحلول منتصف يوليو 2026 ولكن لم يتم التوقيع عليه ليصبح قانونًا حتى تاريخ إدراج CXMT .

قائمة البنتاغون وحظر المشتريات. كانت CXMT سابقًا على قائمة وزارة الدفاع الأمريكية للشركات العسكرية الصينية (قائمة 1260H)، مما أدى إلى قيود استثمارية. تشير مصادر الصناعة إلى أن الشركة أزيلت في 2025-2026 بعد طعن قانوني، وهي خطوة يُنظر إليها على أنها مهدت الطريق للإدراج في شنغهاي. ومع ذلك، لا تزال مقترحات حظر المشتريات الفيدرالية الأمريكية للرقائق المصنعة من قبل CXMT وYMTC قيد النظر النشط في الكونغرس.

الظل الجيوسياسي من المنافسين الكوريين. تستخدم SK هاينكس وسامسونج تفوقهما التكنولوجي في HBM لتأمين صفقات متعددة السنوات مع NVIDIA وAMD، مما قد يترك CXMT محصورة في قطاع DRAM السلعي ذي هامش الربح الأقل بمجرد أن تنعكس الدورة الحالية.

توقعات المحللين

السيناريو المتفائل: يمكن للطلب المحلي الأسير لـ CXMT بدفع حصتها في سوق DRAM إلى 15-20٪ بحلول 2028 . إذا استمرت أسعار DRAM، فقد تتجاوز الإيرادات السنوية لعام 2026 50 مليار دولار — أي أكثر من 6 أضعاف إيرادات 2025 . يعكس التقييم البالغ 539 مليار دولار علاوة الأصول الاستراتيجية الوطنية التي قد يدعمها المستثمرون المحليون طالما استمرت قصة الذكاء الاصطناعي .

السيناريو المتشائم: يؤكد محللون من Morningstar وSemiAnalysis على أن ارتفاع إيرادات وأرباح CXMT دوري إلى حد كبير . عندما تبرد دورة DRAM الفائقة حتمًا — وتشير توقعات المحللين إلى موجة عرض في 2027 — ستواجه شركة تعتمد فقط على DRAM السلعي ضغطًا حادًا في الهوامش . غياب الوصول إلى EUV يحد من تحسينات الكثافة، وفجوة HBM تعني أن CXMT تفوت الجزء الأسرع نموًا والأعلى هامشًا من سوق ذاكرة الذكاء الاصطناعي .

علامات تحذيرية في التقييم. حذرت بلومبرغ ومحللون آخرون من أن تقييم CXMT هو إشارة "قمة سوق" محتملة، مع نسبة سعر إلى ربح متطرفة مقارنة بنظرائها العالميين . كان اليوم الأول المذهل للاكتتاب مدفوعًا بالندرة والحماس القومي ونشوة دورة الذكاء الاصطناعي أكثر من كونه مضاعف تقييم مستدام .

الخلاصة من المحللين: الوضع التنافسي طويل الأجل لـ CXMT حقيقي ولكنه محدود. تقييم 539 مليار دولار يسعّر سيناريو أفضل حالة حيث يبرر السوق المحلي الصيني وحده العلاوة وحيث تغلق الشركة في النهاية فجوة HBM. إذا انعكست دورة DRAM، أو تشددت ضوابط التصدير، أو فشلت CXMT في الفوز بحصة سوقية كبيرة في HBM، فمن المرجح حدوث تصحيح حاد في التقييم .

في الوقت الحالي، أنجزت CXMT شيئًا تاريخيًا حقًا — بناء أكبر شركة مدرجة في الصين من الصفر في عقد من الزمن، دون أكثر أدوات تصنيع الرقائق تقدمًا في العالم. السؤال هو ما إذا كان هذا النجاح مستدامًا بعد دورة الذكاء الاصطناعي الفائقة الحالية.