صفقة سندات بيركنستوك البالغة 900 مليون يورو: كيف تُعيد عملاقة الصنادل رسم خريطتها المالية؟

تشهد شركة بيركنستوك (Birkenstock) أهم تحركاتها في أسواق المال منذ اكتتابها العام الأولي في عام 2023. في 15 يونيو 2026، أطلقت شركة الأحذية الألمانية طرحاً بقيمة 900 مليون يورو (ما يعادل 1.04 مليار دولار أمريكي) لسندات رئيسية تستحق في عام 2033، في أول إصدار لسنداتها منذ أكثر من خمس سنوات . الصفقة، التي تمت عبر شركتها التابعة غير المباشرة "بيركنستوك جروب بي. في. وشركاه" (Birkenstock Group B.V. & Co. KG)، هي استراتيجية ذات محركين: إعادة تمويل الالتزامات القائمة وخلق سيولة جديدة لعمليات إعادة شراء الأسهم.

الأمر ليس مجرد إعادة تمويل روتينية. فهي تأتي بعد اتفاقية إعادة شراء أسهم مُعجَّلة (ASR) بقيمة 250 مليون دولار مع بنك جولدمان ساكس (Goldman Sachs) في مايو 2026، وهي جزء من تفويض أوسع لإعادة الشراء بقيمة 3 مليارات دولار، وتأتي في وقت توازن فيه الشركة بين نمو قوي في الإيرادات ورياح معاكسة من الرسوم الجمركية والعملات .

هيكل الصفقة

السندات لأجل سبع سنوات قابلة للاستدعاء بعد ثلاث سنوات، وستحمل ضماناً رئيسياً غير مضمون من بعض الشركات التابعة لبيركنستوك . وتخطط الشركة لإدراج السندات في بورصة الأوراق المالية الدولية (The International Stock Exchange) .

وفقاً للإيداعات التنظيمية، ستُستخدم الحصيلة الإجمالية في:

• استرداد السندات الرئيسية القائمة، بما في ذلك 428.5 مليون يورو من سندات بفائدة 5.25% تستحق في 2029 .
• سداد القروض المسحوبة بموجب تسهيلاتها الائتمانية المتجددة .
• تمويل عمليات إعادة شراء أسهم عادية محتملة أو لأغراض مؤسسية عامة أخرى .

في حين لم يتم الإفصاح عن القسيمة بالضبط عند الإطلاق، فإن هيكل السندات القابلة للاستدعاء بعد ثلاث سنوات يمنح بيركنستوك مرونة قيّمة لإعادة التمويل إذا انخفضت أسعار الفائدة، بينما يثبّت الأجل البالغ سبع سنوات تمويلاً طويل الأجل لعوائد المساهمين.

هجوم إعادة الشراء: 250 مليون دولار وتفويض الـ 3 مليارات

يأتي طرح السندات بعد أسابيع قليلة من تنفيذ بيركنستوك لعملية إعادة شراء أسهم كبيرة. في 20 مايو 2026، أبرمت الشركة اتفاقية إعادة شراء أسهم مُعجَّلة مع بنك جولدمان ساكس إنترناشيونال لإعادة شراء ما قيمته 250 مليون دولار من أسهمها العادية .

بموجب شروط الاتفاقية:

• دفعت بيركنستوك 250 مليون دولار لجولدمان ساكس في 21 مايو 2026.
• تسلمت تسليماً أولياً بحوالي 6.0 مليون سهم عادي، ما يمثل حوالي 80% من الأسهم التي تقوم عليها الاتفاقية مبدئياً، بناءً على سعر الإغلاق في 20 مايو البالغ 33.21 دولار .
• سيتم تحديد العدد النهائي للأسهم باستخدام متوسط السعر المرجح بالحجم مخفضاً على مدى مدة الاتفاقية، ومن المتوقع أن يكتمل البرنامج قبل 30 يونيو 2026 .

بررت الإدارة إعادة الشراء بأنها استجابة انتهازية لانفصال بين سعر سهم الشركة وأدائها الأساسي . كان السهم قد تعرض لموجة بيعية في أوائل عام 2026، وكان المدير المالي إيفيكا كرولو قد أشار سابقاً إلى أن الشركة تدرس أفضل طريقة لنشر رأس المال لعمليات إعادة الشراء بعد أن فاتتها فرصة لإعادة شراء الأسهم بالتزامن مع طرح ثانوي في عام 2025 .

تُعد اتفاقية إعادة الشراء المُعجَّلة جزءاً من تفويض إعادة شراء أوسع بكثير. ففي سبتمبر 2025، وافق مجلس إدارة بيركنستوك على برنامج إعادة شراء أسهم بقيمة 3.0 مليار دولار، ليحل محل خطة سابقة . وخلال التسعة أشهر المنتهية في مارس 2026، كانت الشركة قد أعادت شراء ما قيمته 1.05 مليار دولار من الأسهم بموجب هذا البرنامج . كانت التوجيهات الأصلية تقضي بإعادة شراء حوالي 200 مليون دولار خلال السنة المالية 2026، لكن اتفاقية إعادة الشراء المُعجَّلة وحدها تجاوزت هذا الهدف في غضون أسابيع .

رحلة تقليص المديونية: من الاكتتاب إلى مسار الدرجة الاستثمارية

قدرة بيركنستوك على تنفيذ صفقة سندات بهذا الحجم متجذرة في سرعة تقليصها للمديونية منذ أن أصبحت شركة عامة. عندما أكملت الشركة اكتتابها العام الأولي في أكتوبر 2023، استخدمت الحصيلة الصافية البالغة 473.6 مليون دولار (450.0 مليون يورو) إلى جانب النقد المتاح لسداد ما يعادل حوالي 520 مليون يورو من الديون .

أدى هذا السداد القوي للديون إلى تحول جذري في الميزانية العمومية. انخفض صافي الرافعة المالية من أكثر من 3.0 ضعفاً وقت الاكتتاب إلى ما يقرب من 1.5 ضعفاً بحلول نهاية السنة المالية 2025 (سبتمبر 2025) . قامت وكالة ستاندرد آند بورز (S&P Global Ratings) بترقية تصنيف الشركة إلى 'BB-' بعد الاكتتاب، وفي فبراير 2026 رفعته مرة أخرى إلى 'BB+' نظراً لقوة استمرار تقليص المديونية والنمو .

في نهاية الربع الأول من السنة المالية 2026 (ديسمبر 2025)، ارتفع صافي الرافعة المالية إلى 1.7 ضعفاً، وهو تأثير موسمي ناتج عن تقلبات رأس المال العامل النموذجية في قطاع الأحذية. يبقى الهدف طويل الأجل للشركة هو نسبة صافي رافعة مالية بين 1.5 و 2.0 ضعفاً، وقد أنهت السنة المالية 2025 بمبلغ 329 مليون يورو نقداً ونفقات رأسمالية بلغت حوالي 85 مليون يورو .

مستهدفات النمو تحت الضغط

أكدت بيركنستوك توجيهاتها للسنة المالية 2026 كاملة بعد إعلان إيرادات الربع الثاني البالغة 618 مليون يورو، وهو ما يمثل نمواً بنسبة 14% بالعملة الثابتة و 8% كنمو مُعلن . تستهدف الشركة:

• نمو الإيرادات: 13-15% بالعملة الثابتة، مما يترجم إلى إيرادات مُعلنة تتراوح بين 2.30 و 2.35 مليار يورو تقريباً .
• الأرباح المعدلة قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك: 700 مليون يورو على الأقل، بهامش أرباح مُعدّل بين 30.0-30.5% .
• هامش إجمالي الربح المُعدّل: 57.0-57.5% .
• ربحية السهم المُعدّلة: 1.90-2.05 يورو، شاملة لتأثيرات الرسوم الجمركية وأسعار الصرف الأجنبي .
• النفقات الرأسمالية: 110-130 مليون يورو .

تسعى الشركة لتحقيق هذه المستهدفات في بيئة تشغيلية صعبة. أشارت الشركة إلى استمرار الرياح المعاكسة من النزاعات في الشرق الأوسط، والرسوم الجمركية الأمريكية الإضافية (التي تخلق وحدها ما يقرب من 100 نقطة أساس من الضغط على هامش الربح الإجمالي)، وتأثيرات تحويل العملات الأجنبية التي يبلغ مجموعها ما يقدر بـ 300-350 نقطة أساس من عبء الإيرادات بأسعار صرف اليورو/الدولار السائدة . انخفض صافي أرباح الربع الثاني بنسبة 22% إلى 81.9 مليون يورو، مما يعكس جزئياً إعادة تقييم سلبية للأدوات المالية المشتقة المضمنة في السندات الجديدة .

نافذة السوق: الائتمان الأوروبي يستعيد توازنه

تضع بيركنستوك سنداتها في سوق ائتمان أوروبي استوعب صدمات كبيرة لكنه لا يزال بناءً للمُصدرين الذين تتحسن ملفاتهم الائتمانية.

بلغ الفارق المعدل حسب الخيار لمؤشر آي سي إي بوفا للسندات الأوروبية ذات العائد المرتفع 265 نقطة أساس اعتباراً من 11 يونيو 2026، وهو داخل النطاقات الواسعة التي تم الوصول إليها في وقت سابق من العام بكثير . كانت فروق العائد المرتفع الأوروبية قد اتسعت بشكل كبير في مارس 2026 بسبب المخاطر الجيوسياسية وتقلبات النفط المرتبطة بتوترات الشرق الأوسط، لكنها تراجعت لاحقاً مع تضاؤل مخاطر التصعيد الحاد . بحلول أواخر مايو، عادت الفروق إلى مستويات شوهدت قبل بدء النزاع الأمريكي الإيراني .

يلاحظ مراقبو أسواق الائتمان أن الأساسيات لا تزال "صحية" في قطاعات التكنولوجيا والطاقة والمستهلكين، مع استقرار بيانات التوظيف وأرباح الشركات القوية التي تدعم طلب المستثمرين . شهد السوق الأوروبي الأولي أحجام إصدار استثنائية في مايو 2026، مع تحطيم عدة أرقام قياسية، على الرغم من أن بعض المستثمرين بدأوا في الإشارة إلى الحذر بعد أن وصلت الفروق إلى مستويات ضيقة غير مسبوقة منذ سنوات .

السياق الأوسع هو سوق سندات الشركات ذات الدرجة الاستثمارية الأوروبية الذي سجل أحجاماً قياسية في عام 2025 على الرغم من مخاطر الرسوم الجمركية، والتوترات السياسية الفرنسية، وعدم اليقين الجيوسياسي . تجذب أسماء السندات ذات العائد المرتفع والمختلطة - مثل بيركنستوك، التي تصنفها وكالة ستاندرد آند بورز عند BB+ - الطلب من المستثمرين الباحثين عن تعزيز العائد في بيئة أسعار فائدة منخفضة إلى معتدلة، لكن السوق يبقى انتقائياً .

مع الفروق المنضغطة تاريخياً، شدد محللون من يو بي إس (UBS) وتشارلز شواب (Charles Schwab) على أن عوائد السندات ذات العائد المرتفع من المرجح أن تأتي بشكل أساسي من الكاري (دخل القسيمة) بدلاً من المزيد من تضييق الفروق، مما يجعل اختيار المُصدر وجودة الائتمان أكثر أهمية .

بالنسبة لبيركنستوك، وهي علامة تجارية استهلاكية معترف بها عالمياً مع مسار واضح لتقليص المديونية ونمو إيرادات من خانتين، تبدو النافذة مفتوحة. يشير الهيكل القابل للاستدعاء إلى ثقة بأن الشركة ستحصل على خيارات إعادة تمويل أفضل في غضون ثلاث سنوات، بينما يثبّت أجل الاستحقاق البالغ سبع سنوات هيكل رأس المال الذي يمكن أن يدعم المرحلة التالية من برنامجها لعوائد المساهمين.