داخل اكتتاب سبيس إكس التاريخي SPCX: صفقات الذكاء الاصطناعي، تقييم 1.75 تريليون دولار، وقصة الإيرادات الهشة التي يحتاج المستثمرون لفهمها

هذا ترك سبيس إكس مع بنية تحتية لوحدات معالجة الرسوميات (GPU) من 'نفيديا' بقيمة مليارات الدولارات، عاطلة عن العمل. بدلاً من استيعاب التكلفة، بدأت الشركة في تأجير السعة لنفس المنافسين الذين هزموا 'جروك' في السوق.

صفقات الحوسبة الذكية التاريخية

تم الكشف عن تحول سبيس إكس في ثلاث اتفاقيات منفصلة، كل واحدة منها أكثر إذهالاً من سابقتها.

'أنثروبيك': الصفقة التي أذهلت وول ستريت

كما تم الإفصاح عنه في ملف S-1 لسبيس إكس بتاريخ 20 مايو 2026، وافقت 'أنثروبيك' – مبتكرة 'كلود'، المنافس المباشر لـ 'جروك' – على دفع 1.25 مليار دولار شهريًا للوصول إلى مراكز بيانات 'كولوسوس' حتى مايو 2029 . على أساس سنوي، هذا يبلغ 15 مليار دولار سنويًا، وهو رقم يقارب الإيرادات المجمعة لأعمال سبيس إكس الفضائية والاتصالات في عام 2025 . على مدى مدة العقد الكاملة، يمثل ما يصل إلى 45 مليار دولار من الإيرادات .

الأرقام الاقتصادية مذهلة. وفقًا لتحليل الملف، يمكن لسبيس إكس استرداد كامل نفقاتها الرأسمالية للبنية التحتية للذكاء الاصطناعي في أقل من شهر واحد من هذه الصفقة وحدها – أو 2.2 شهر حتى لو كانت التكاليف ضعف المبلغ المعلن .

'جوجل': مضاعفة الرهان قبل الجرس

في 5 يونيو 2026، قبل أسبوع واحد فقط من الاكتتاب، عدلت سبيس إكس ملف S-1 الخاص بها لتكشف عن صفقة ضخمة ثانية. وافقت 'جوجل' على دفع 920 مليون دولار شهريًا من أكتوبر 2026 حتى يونيو 2029 للوصول إلى ما يقرب من 110,000 وحدة معالجة رسوميات من 'نفيديا' والبنية التحتية المرتبطة بها .

وصفت 'جوجل' الترتيب بأنه "اتفاقية قصيرة الأجل وفي الوقت المناسب لضمان حصولنا على سعة جسر" لتلبية الطلب المتزايد على منصة 'جيميناي إنتربرايز' للذكاء الاصطناعي . يبلغ إجمالي الالتزام حوالي 30 مليار دولار على مدى عمر الصفقة .

معًا، تمنح عقود 'أنثروبيك' و'جوجل' سبيس إكس معدل إيرادات سنوي متكرر من الحوسبة السحابية للذكاء الاصطناعي يبلغ حوالي 26 مليار دولار .

'Anysphere' (Cursor): خطوة التكامل الرأسي

اتفاقية ثالثة، وُقعت في 19 أبريل 2026 مع 'Anysphere' – مبتكرة أداة البرمجة بالذكاء الاصطناعي الشهيرة 'Cursor' – تتجاوز مجرد تأجير الحوسبة. بالإضافة إلى عقد سعة وحدات معالجة الرسوميات، حصلت سبيس إكس على خيار للاستحواذ على 'Cursor' بقيمة ضمنية للأسهم تبلغ 60 مليار دولار، قابل للتنفيذ بين 7 و30 يوم عمل بعد الاكتتاب .

تحقق 'Cursor' حاليًا إيرادات سنوية تقدّر بـ 3 مليارات دولار . إذا تم تنفيذ هذا الخيار، فسيمنح سبيس إكس امتياز برمجيات ذكاء اصطناعي عالي النمو، مما يزيد من عدم وضوح الخط الفاصل بين شركة إطلاق، ومشغل أقمار صناعية، وتكتل للذكاء الاصطناعي.

مخرج الطوارئ لمدة 90 يومًا ومخاطر العقود الرئيسية

بينما أرقام الإيرادات الرئيسية مذهلة، فإن هيكل هذه الصفقات يُدخل هشاشة غير عادية لنموذج أعمال سبيس إكس الجديد. تشمل المخاطر الرئيسية:

• شروط الإنهاء بمهلة 90 يومًا: تسمح اتفاقيتا 'أنثروبيك' و'جوجل' لأي طرف بالإلغاء بإشعار 90 يومًا فقط . هذه ليست عقودًا طويلة الأجل ومقفلة؛ إنها فعليًا عقود إيجار قصيرة الأجل يمكن لأي طرف الانسحاب منها في ربع مالي واحد. وصف إيلون ماسك نفسه علنًا ترتيب 'أنثروبيك' بأنه "عقد إيجار لمدة 180 يومًا مع إشعار إلغاء متبادل لمدة 90 يومًا بعد ذلك"، متناقضًا مع الأوصاف السابقة لالتزام يمتد لسنوات .

• تركيز شديد للعملاء: يأتي جزء كبير جدًا من إيرادات قسم الذكاء الاصطناعي من عميلين فقط – 'أنثروبيك' و'جوجل'. إذا مارس أي منهما شرط الإلغاء، فقد تنهار قصة إيرادات الذكاء الاصطناعي بسرعة .

• يمكن لسبيس إكس استعادة السعة: يكشف ملف S-1 أن سبيس إكس تحتفظ بالحق في استعادة سعة الحوسبة لاستخدامها الخاص، مما قد يعطل التزامات العملاء وإيراداتهم وفقًا لتقدير الشركة .

• خسائر أساسية ضخمة: على الرغم من تدفقات الإيرادات الجديدة الهائلة، لا يزال قسم الذكاء الاصطناعي في سبيس إكس غير مربح بعمق. سجل القسم خسارة تشغيلية قدرها 2.469 مليار دولار في الربع الأول من عام 2026 وحده – أي ما يعادل تقريبًا إجمالي خسارة الشركة التشغيلية لعام 2025 والبالغة 2.589 مليار دولار . أبلغت الشركة بأكملها عن خسارة صافية قدرها 4.28 مليار دولار في الربع الأول من 2026 مقابل عجز متراكم قدره 41.3 مليار دولار .

ماذا يعني هذا لمستثمري SPCX

لأي شخص يفكر في سهم SPCX، ترتكز أطروحة الاستثمار الأساسية الآن على توازن دقيق:

• إيرادات الذكاء الاصطناعي حقيقية، لكنها غير مثبتة. إن معدل الإيرادات السنوي المتكرر للحوسبة السحابية البالغ 26 مليار دولار هو مصدر دخل شرعي وتحويلي لم يكن موجودًا قبل ستة أشهر. إنه يعوض الخسائر من الأقسام الأخرى ويوفر سردية نمو قوية. ومع ذلك، لا يوجد دولار واحد من هذه الإيرادات مقفل بعد نافذة خطر الـ 90 يومًا.
• يتطلب التقييم تنفيذًا لا تشوبه شائبة. عند 1.75 تريليون دولار، يتم تسعير SPCX كعملاق تكنولوجي – أكبر من 'مايكروسوفت'، ولا يتفوق عليها سوى 'آبل' و'نفيديا' . ومع ذلك، فإن الشركة غير مربحة بعمق وتحمل نسبة السعر إلى المبيعات تبلغ حوالي 93.7 بناءً على الإيرادات الموحدة لعام 2025 البالغة 18.674 مليار دولار . يدفع المستثمرون علاوة غير عادية مقابل أعمال في المراحل الأولى من تحول عالي المخاطر.
• خيار 'Anysphere' هو محفز محتمل. إذا مارست سبيس إكس حقها في الاستحواذ على 'Cursor' بعد الاكتتاب بفترة وجيزة، فسيضيف ذلك منصة برمجة ذكاء اصطناعي سريعة النمو إلى المحفظة، مما قد يعزز قصة البرمجيات طويلة الأجل . ومع ذلك، فإن استحواذًا بقيمة 60 مليار دولار سيكون أيضًا إنفاقًا ضخمًا لشركة تنزف أموالًا بالفعل.
• الخلاصة النهائية هي الهشاشة. يقدم سهم SPCX تعرضًا لمحفظة متنوعة بشكل فريد تشمل الإطلاق الفضائي، والاتصال عبر الأقمار الصناعية، والبنية التحتية للذكاء الاصطناعي. إن صفقات الحوسبة الذكية مثيرة للإعجاب حقًا وقد غيرت بشكل جذري ملف إيرادات الشركة. لكن المستثمرين يدفعون علاوة مقابل إيرادات غير مثبتة على المدى الطويل، وتتركز بشكل كبير في عميلين، وقابلة للإلغاء في لحظة. أي تحول استراتيجي من قبل 'أنثروبيك' أو 'جوجل' يمكن أن يغير الصورة المالية للشركة ماديًا في غضون ربع سنة واحد. كما لاحظ أحد المحللين، "تعتمد قصة الاكتتاب الآن جزئيًا على تحول سبيس إكس إلى أعمال البنية التحتية للذكاء الاصطناعي" – وهذه القصة لا تزال تُكتب .