بيمكو تُطلق أول تحذير يشبه ما قبل أزمة 2008: دورة الخسائر الائتمانية بدأت

شركة "باسيفيك لإدارة الاستثمار" (Pimco) ليست معروفة بإطلاق الإنذارات الكاذبة. لكن في أحدث تقرير توقعات سنوي لها، قام مدير الأصول البالغ حجمه 2.27 تريليون دولار بشيء لم يفعله منذ فترة التحضير للأزمة المالية العالمية في 2008: أشار صراحةً إلى النمو السريع في هياكل الائتمان المعقدة باعتباره اتجاهًا يستحق المراقبة الجادة . يأتي التقرير الذي أعده ريتشارد كلاريدا وأندرو بولز ودانيال إيفاسين في لحظة يعيد فيها الإنفاق على الذكاء الاصطناعي تشكيل تدفقات رأس المال، وتظهر فيها أسواق الائتمان الخاص علامات إجهاد متأخرة في الدورة الاقتصادية، وتهدد فيها الصدمات الجيوسياسية بخلق مزيج ركودي تضخمي صعب .

الرسالة الأساسية واضحة ومباشرة: دورة الخسائر الائتمانية قد بدأت، ويجب على المستثمرين أن يركزوا على الجودة والسيولة بدلاً من ملاحقة آخر نقاط الأساس من العائد في ديون متزايدة الخطورة.

لماذا تُطلق بيمكو تحذيرًا يشبه ما قبل 2008 الآن؟

رسم دان إيفاسين، كبير مسؤولي الاستثمار في بيمكو، توازياً متعمداً بين الهندسة المالية الحالية والبيئة التي سبقت الأزمة المالية العالمية. وفي حديثه خلال إفادة صحفية في 11 يونيو، قال إنها المرة الأولى منذ تلك الأزمة التي تنظر فيها بيمكو إلى هذا الاتجاه على أنه يستحق المراقبة، بعد سنوات من عدم القلق بشكل كبير .

الهياكل قيد التدقيق تشمل الأدوات غير الشفافة وغير السائلة التي انتشرت عبر الائتمان الخاص وبعض الأدوات الاستثمارية في الأسواق العامة. لسنوات، أخفت معدلات التعثر المنخفضة والعوائد السهلة المخاطر المتراكمة تحت السطح. لكن تقرير بيمكو الأخير، المعنون بـ "عدم اليقين متعدد الطبقات: الصراع، وضغوط الائتمان، والذكاء الاصطناعي"، يحذر صراحةً من أن النمو السريع والاختلالات أصبحت الآن في الواجهة .

دورة الخسائر الائتمانية بدأت بالفعل

كانت لغة بيمكو لا لبس فيها. يذكر التقرير أن "دورة الخسائر الائتمانية قد أصبحت علينا" وأن "دورة التعثر تعيد تأكيد نفسها" . وحذر إيفاسين بشكل منفصل من أن أول دورة تعثر ائتماني مستدامة منذ سنوات عديدة بدأت بالفعل، وأن الخسائر من المرجح أن تكون أعلى مما اعتاد عليه المستثمرون .

هذا ليس توقعاً نظرياً. كانت بيمكو قد أشارت إلى نقاط ضعف في وقت سابق من عام 2026، محذرةً من أن أدوات الإقراض المباشر - التي جمعت مبالغ قياسية بعد عام 2008 - قد خففت من معايير الاكتتاب الخاصة بها وأن الوقت قد حان لاختبار قدرتها على التحمل . ووصفت الشركة قطاعاً ينبغي أن يواجه في النهاية "دورة تعثر كاملة" تختبر مرونته في مواجهة الصدمات القطاعية والاقتصادية الكلية .

الاستثمار الضخم في الذكاء الاصطناعي يضيف بُعداً جديداً. بينما يُعد الإنفاق التكنولوجي محركًا قويًا للنمو، تحذر بيمكو من أنه قد يوسع الفجوة بين النتائج الاقتصادية ويضر بالمقترضين ذوي الجودة المنخفضة، مما يخلق انقسامًا أعمق في أسواق الائتمان .

الائتمان الخاص: عدم السيولة، الغموض، وديناميكيات "التسويف والتمديد"

الضغوط أكثر وضوحًا في الائتمان الخاص، حيث تصف بيمكو الإقراض المباشر للشركات بأنه غير سائل وغير شفاف . علامات سلوك أواخر الدورة الاقتصادية موجودة بالفعل، بما في ذلك معدلات التعثر الظلي المرتفعة والاعتماد المتزايد على ميزات الدفع العيني (Payment-in-Kind)، التي تسمح للمقترضين بتأجيل مدفوعات الفائدة النقدية .

أسواق الائتمان العامة تُرسل إشارات تحذير خاصة بها. على الرغم من أن فروق الائتمان تحوم بالقرب من أضيق مستوياتها على الإطلاق، أشار إيفاسين إلى أن هناك "الكثير مما يحدث تحت السطح" - تشتت، انقسام، وارتفاع في حالات التعثر تتركز بين المقترضين ذوي الجودة المنخفضة والأقل سيولة .

كما أشار محللو الشركة إلى ديناميكيات "التسويف والتمديد" (extend-and-pretend)، حيث يقوم المقرضون بتعديل القروض وتمديدها بدلاً من الاعتراف بالخسائر، مما يُخفي الحجم الحقيقي للضغط الأساسي . وهم يجادلون بأن هذا النمط يجعل الائتمان الخاص متأخرًا عن موعد اختبار تحمل هيكلي قد يُجبر المستثمرين على إعادة تسعير المخاطر.

الصدمات الجيوسياسية وتحديات السياسة النقدية

لا تتوقف التوقعات عند الهندسة الائتمانية فقط. الاضطرابات المستمرة في الطاقة الناجمة عن الصراع في الشرق الأوسط، بما في ذلك احتمال تعطل مضيق هرمز، يمكن أن تثبط إنفاق المستهلكين، وتشدد الأوضاع المالية، وتضغط على هوامش الشركات، وتُضعف أسواق العمل إذا طال أمدها . مثل هذه الصدمة الطاقية ستخلق مزيجًا ركوديًا تضخميًا صعبًا: إضافة ضغوط تضخمية في نفس الوقت الذي تُثقل فيه النمو .

يتعامل إطار عمل بيمكو مع هذا كجزء من نمط أوسع من عدم اليقين متعدد الطبقات - الصراع، ضغوط الائتمان، والتحول المدفوع بالذكاء الاصطناعي - مما يمكن أن يجعل النتائج الاقتصادية الكلية أكثر تباعدًا ويزيد من أهمية المحافظ الاستثمارية القادرة على الصمود . لا تقدم المصادر تفاصيل محددة حول سياسة الاحتياطي الفيدرالي الأمريكي تحت قيادة رئيسه الجديد (المُشار إليه في السؤال الأصلي)، لكن عمل بيمكو الأوسع يؤكد على أن البنوك المركزية قد تواجه تحديات أكبر ومقايضات سياسية أكثر تقييدًا مما كانت عليه في الدورات السابقة .

موجة إنفاق رأسمالي بـ 14 تريليون دولار من الذكاء الاصطناعي والدفاع والطاقة

أحد أكثر الأرقام إثارة للدهشة في تحليل بيمكو هو التقدير البالغ 14 تريليون دولار الذي يمكن أن تضيفه عملية بناء البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، جنبًا إلى جنب مع الاستثمارات المتزايدة في الدفاع وأمن الطاقة، إلى الإنفاق الرأسمالي العالمي على مدى السنوات الخمس المقبلة . هذا حجم استثمار كبير بما يكفي لتحريك النشاط الاقتصادي الكلي - ليس فقط في قطاع التكنولوجيا، بل عبر الاقتصادات.

لقد تجاوز الاستثمار في الذكاء الاصطناعي عتبة حيث أصبح الآن يُغير بشكل ملموس مشهد الاستثمار . لكن بيمكو تُشير أيضًا إلى أن الفوائد ستكون غير متكافئة، مما يخلق فائزين واضحين مع تعميق الفوارق وتعزيز الحاجة إلى الانتقائية في الائتمان .

كيف تقول بيمكو أنه يجب على المستثمرين التمركز الآن

الآثار الاستثمارية لا لبس فيها. بكلمات تقرير التوقعات السنوية: "تُفضل الظروف الحالية المحافظ الأكثر سيولة وعالية الجودة والمبنية لمواجهة التحولات في معنويات السوق ومجموعة من النتائج المحتملة" .

نصائح بيمكو المحددة لمستثمري الدخل الثابت تشمل:

• ابحث عن المرونة والجودة: نمو قوي مع اتساع التشتت يُعزز الحجة لصالح الدخل الثابت عالي الجودة. السندات تُعتبر وسيلة تحوط ضد مخاطر الهبوط، والعوائد الأولية اليوم أعلى بكثير مما كانت عليه في عام 2022، مما يوفر وسادة ضد سيناريوهات التضخم .
• عامل السيولة كأصل: مع كون الإقراض المباشر للشركات غير سائل وغير شفاف، لدى المستثمرين فرصة لإعادة التوازن نحو الدخل الثابت العام السائل والشفاف بعوائد مماثلة .
• ابتعد عن الائتمان منخفض الجودة: تتوقع بيمكو "خسائر أعلى بكثير في الائتمان منخفض الجودة مثل القروض ذات الرفع المالي والإقراض المباشر الخاص" وتنصح بتجنب المقترضين الأضعف .

خلاصة القول من أحد أكثر مدراء الدخل الثابت تأثيرًا في العالم هي أن المستثمرين لم يعودوا بحاجة إلى "التمدد" لتحقيق عوائد معقولة طويلة الأجل - لكنهم بحاجة إلى أن يكونوا انتقائيين، وإعطاء الأولوية للسيولة، والاستعداد لدورة ائتمانية بدأت بالفعل في التحول .