بنك أوف أمريكا يحذر: طفرة الذكاء الاصطناعي تومض بإشارات فقاعة تشبه عصر الدوت كوم

بدأت تجارة الذكاء الاصطناعي تبدو بشكل متزايد مثل عام 1999. هذه هي الرسالة المقلقة التي تظهر من سلسلة من مذكرات بحثية صادرة عن بنك أوف أمريكا، واستطلاعات لمديري الصناديق، وتحذيرات من استراتيجيي البنك على مدار العام الماضي. فبينما تجادل بعض أقسام البنك بأن التدفقات النقدية القوية للشركات والاستخدام العالي للحوسبة يجعلان هذه الدورة مختلفة، إلا أن أجراس الإنذار المهيمنة — الفجوات التقييمية الشديدة، وهوامش الائتمان المنضغطة، وخط الاكتتابات العامة الأولية المتسارع، وانقلاب معنويات المستثمرين المحترفين — ترسم صورة يصعب تجاهلها. وقد لخصت صحيفة "ساوث تشاينا مورنينج بوست" الموقف بصراحة، حيث ذكرت أن تجارة الذكاء الاصطناعي العالمية "تطلق إشارات تذكرنا بقمم الأسواق السابقة" بما في ذلك انفجار فقاعة الدوت كوم .

المعنويات قد انقلبت بالفعل

في أكتوبر 2025، وصل استطلاع بنك أوف أمريكا الشهري لمديري الصناديق العالميين إلى مرحلة فارقة يجب أن تجعل أي دارس لتاريخ الأسواق يتوقف. حيث قال رقم قياسي بلغ 54% من المشاركين إن أسهم الذكاء الاصطناعي في فقاعة، وهو ما يمثل انعكاساً حاداً عن الشهر السابق عندما كان ما يقرب من نصفهم لا يزالون يعتبرونها مقيمة بسعر عادل. كما وصلت المخاوف من أن الأسهم العالمية مقيمة بأعلى من قيمتها الحقيقية إلى ذروة جديدة في نفس الاستطلاع .

الاستطلاع ليس إشارة المزاج الوحيدة. فقد أجرى ديفيد سولومون، الرئيس التنفيذي لبنك جولدمان ساكس، مقارنة مباشرة مع حقبة الدوت كوم خلال مكالمة أرباح البنك للربع الثالث من عام 2025، محذراً من أن الاستثمار الهائل الذي يُضخ في البنية التحتية للذكاء الاصطناعي يحمل مخاطر "تباعد قد تزدهر فيه بعض المشاريع وتتعثر أخرى" . كما أدلى بنك إنجلترا برأيه، مشيراً في أكتوبر 2025 إلى أن تقييمات الأسهم الأمريكية، وفقاً لمقاييس معينة، تشبه تلك التي شوهدت في ذروة فقاعة الدوت كوم، وأن "احتمالية حدوث تصحيح كبير في السوق قد ارتفعت" .

مؤشرات الضغط الداخلية لبنك أوف أمريكا تومض باللون الأحمر

كان مايكل هارتنت، كبير استراتيجيي الاستثمار في بنك أوف أمريكا، الصوت الأكثر إلحاحاً في الإشارة إلى أوجه التشابه مع فترة 1998-2000. تتركز تحذيراته حول حفنة من المقاييس الكمية:

مؤشر مخاطر الفقاعة يزداد سخونة. يُظهر مؤشر مخاطر الفقاعة الداخلي لبنك أوف أمريكا أن السوق يتحرك نحو حالة يبدو فيها الانفجار "حتمياً" بمرور الوقت، على الرغم من اعتراف البنك بأن أصول الذكاء الاصطناعي الأساسية لم تنفصل بالكامل بعد عن الأساسيات .

نسبة السعر إلى القيمة الدفترية تجاوزت ذروة الدوت كوم. بلغت نسبة السعر إلى القيمة الدفترية لمؤشر S&P 500 رقماً قياسياً عند 5.3 في أغسطس 2025، متجاوزة مستوى 5.1 الذي تم الوصول إليه في مارس 2000 عند قمة فقاعة الدوت كوم. وهناك مقاييس تقييم كلاسيكية أخرى، بما في ذلك نسبة السعر إلى الأرباح الآجلة لمدة 12 شهراً ونسبة شيلر للسعر إلى الأرباح المعدلة دورياً، عند أعلى مستوياتها أو بالقرب منها منذ حقبة الدوت كوم .

هوامش الائتمان ضيقة بشكل خطير. اعتباراً من أغسطس 2025، بلغت هوامش الائتمان لشركات التكنولوجيا الأمريكية 56 نقطة أساس فقط — وهو مستوى يشير إلى تفاؤل شديد في السوق بالمعايير التاريخية. وقد حذر هارتنت من أن أي اتساع حاد من هذه المستويات المنضغطة قد يشير إلى مشكلة خطيرة في المستقبل، مشيراً إلى أن الهوامش ارتفعت لتتجاوز 400 نقطة أساس خلال انهيار 1999-2000 .

فجوة التقييم بين الرابحين والخاسرين تصل إلى أقصى درجاتها

واحدة من أكثر نتائج بنك أوف أمريكا إثارة للدهشة تتعلق بتركّز السوق. يحذر البنك من أن تركّز السوق الأمريكي يقترب من مستويات لم تُشهد إلا خلال فقاعة السكك الحديدية في ثمانينيات القرن التاسع عشر — أكثر حلقات التركّز تطرفاً في تاريخ السوق الحديث . وهذا ليس مجرد مسألة أداء جيد لعدد قليل من الأسهم. يشير "مؤشر النظام" الخاص ببنك أوف أمريكا إلى أن عصر قيادة الأسهم ذات القيمة السوقية الضخمة قد يكون على وشك الانتهاء، وهو نمط سبق انهيار الدوت كوم في عام 2000 .

في وقت سابق من عام 2025، أصدر بنك أوف أمريكا تقريراً يحذر من أن أسهم النمو الأمريكية قد دخلت فقاعة تقييم تتجاوز كلاً من هوس "نيفتي فيفتي" في الستينيات وحقبة الدوت كوم في أواخر التسعينيات. وحذر البنك من أن التصحيح قد يدفع مؤشر S&P 500 للانخفاض بنسبة 40% من مستويات الذروة .

المقياس الأكثر حداثة وربما الأكثر تعبيراً هو ما يسميه بنك أوف أمريكا "فجوة العائد على الاستثمار". في عام 2025، تم إنفاق ما يقدر بـ 400 مليار دولار على البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، لكن برمجيات الذكاء الاصطناعي لم تولد سوى حوالي 100 مليار دولار من الإيرادات الإضافية — وهي نسبة إنفاق إلى إيرادات تبلغ 4 إلى 1 تردد صدى الإفراط في بناء شبكات الاتصالات والألياف الذي سبق انهيار الدوت كوم . كما لاحظ البنك أن النفقات الرأسمالية القوية من شركات الحوسبة السحابية العملاقة تعتمد بشكل متزايد على الديون، مما يرفع المخاطر على المستثمرين الذين ما زالوا ينتظرون تحقق العوائد .

خط الاكتتابات العامة الضخمة يزيد من مخاطر التركّز

الوتيرة المتسارعة للاكتتابات العامة الأولية واسعة النطاق هي علامة حمراء أخرى ربطها بنك أوف أمريكا صراحة بسيناريو 1999-2000. في تقرير "عرض التدفق" الصادر في مايو 2026، قدر البنك أنه إذا تم طرح أسهم سبيس إكس، أوبن إيه آي، وأنثروبيك للاكتتاب العام وانضمت إلى "العشرة الكبار للذكاء الاصطناعي" الحاليين، فإن المجموعة الناتجة ستركّز ما يقرب من نصف القيمة السوقية الإجمالية لمؤشر S&P 500. وهذا المستوى من التركّز سيتجاوز كل فقاعة في التاريخ الحديث باستثناء فقاعة السكك الحديدية في ثمانينيات القرن التاسع عشر .

ربط هارتنت صراحةً الطفرة في المضاربة على الاكتتابات العامة الأولية الضخمة للذكاء الاصطناعي بـ "التطرف التاريخي" المتزايد في مخاطر التركّز، محذراً من أن الجمع بين الطروحات العامة المتزايدة والتقييمات المبالغ فيها بالفعل يدفع الأسواق الأمريكية إلى منطقة خطرة . وبالمثل، ذكرت صحيفة "ساوث تشاينا مورنينج بوست" أن الفجوة بين الأسهم مرتفعة التقييم والأسهم الأرخص ثمناً قد وصلت إلى أقصى درجاتها التي لم تُرَ إلا قبل انهيار الدوت كوم، في حين أن وتيرة الإدراجات الجديدة تطابقت مع فترات الصعود التي سبقت ذروتي السوق في عامي 2000 و2008 .

لا يتفق الجميع على أن هذا هو عام 1999 مرة أخرى

سيكون من المضلل تقديم وجهة نظر بنك أوف أمريكا على أنها موحدة. محللو البنك أنفسهم يختلفون بشدة حول ما تعنيه الإشارات الحالية.

سافيتا سوبرامانيان، رئيسة استراتيجية الأسهم الأمريكية والاستراتيجية الكمية في بنك أوف أمريكا، جادلت باستمرار بأن بيئة اليوم ليست كعام 2000. وهي تصف الوضع بأنه "جيوب هوائية" وليس فقاعة كاملة، مشيرة إلى التدفقات النقدية القوية في شركات التكنولوجيا الكبرى، والاستخدام العالي لقدرة الحوسبة للذكاء الاصطناعي (على عكس تخمة "الألياف المظلمة" في حقبة الدوت كوم)، ومضاربات أقل تطرفاً في الأسهم غير المربحة .

فريق منفصل بقيادة المحلل فيفيك آريا نشر مذكرة في أكتوبر 2025 يعترف فيها بـ "عناوين هلاك الذكاء الاصطناعي" لكنه يسرد أربعة اختلافات هيكلية عن حقبة الدوت كوم: استخدام مرتفع للحوسبة بدلاً من السعة الخاملة، ونفقات رأسمالية ممولة من التدفقات النقدية التشغيلية بدلاً من الديون، واحتمال أكبر لقيام الاحتياطي الفيدرالي بخفض أسعار الفائدة بدلاً من رفعها، ونمو حقيقي في الأرباح يدعم التقييمات .

استراتيجيو الأسهم الأوروبية في بنك أوف أمريكا، بقيادة سيباستيان ريدلر، رسموا مقارنة تاريخية مختلفة تماماً — ليس بفقاعة الدوت كوم ولكن بدورات الازدهار والكساد السابقة المدفوعة بالإنفاق الرأسمالي . وفي الوقت نفسه، جادل تقرير صادر في ديسمبر 2025 عن فريق "رؤى تقلب الأسهم العالمية" في البنك بأن القطاعات الأساسية المرتبطة بالذكاء الاصطناعي في الأسهم الأمريكية لا تزال "أقل بكثير من الشروط المرتبطة عادة بذروة فقاعة وشيكة"، حتى مع اشتداد ضغط المضاربة في السوق الأوسع .

ما يجب على المستثمرين مراقبته بعد ذلك

الصورة التي تظهر من أبحاث بنك أوف أمريكا ليست إجماعاً واضحاً. إنه نقاش حي داخل واحدة من أكبر المؤسسات في وول ستريت. على جانب، يرى هارتنت وفريق الاقتصاد الكلي العالمي هوامش ائتمان منضغطة، ونسب سعر إلى القيمة الدفترية قياسية، وفجوة هائلة بين البنية التحتية والإيرادات، وطفرة في الاكتتابات العامة الضخمة التي تشبه مجتمعة الظروف التي سبقت انهيار الدوت كوم. على الجانب الآخر، يجادل العديد من محللي الأسهم والتكنولوجيا بأن التدفقات النقدية الأساسية واستخدام الحوسبة لقادة الذكاء الاصطناعي اليوم تجعل هذه الدورة أكثر متانة من أواخر التسعينيات.

السؤال المطروح على المستثمرين هو أي مجموعة من الإشارات ستثبت قدرتها التنبؤية. تاريخياً، كان الجمع بين التشتت الشديد في التقييمات، وهوامش الائتمان الضيقة للغاية، واندفاع الاكتتابات العامة الأولية الكبيرة، مؤشراً موثوقاً على اضطرابات السوق الوشيكة — لكن الدورات السابقة أظهرت أيضاً أن مثل هذه الظروف يمكن أن تستمر لفترة أطول مما يتوقع المشككون قبل أن تنهار أخيراً.