عرضت كارليتي هذا الخطر في مؤتمر مصرفي عُقد في مدريد واستضافته كلية IESE لإدارة الأعمال، ومنذ ذلك الحين انتشر تحذيرها في الأوساط المالية والتنظيمية. الحجة واضحة من الناحية الفنية لكن لها تداعيات عميقة على كيفية تعامل أوروبا مع الصدمة التالية للعملات الرقمية والبنوك.

الثغرة التي بنتها MiCA في النظام

تصنف MiCA مصدري العملات المستقرة كمصدري رموز النقود الإلكترونية وتأمرهم بالاحتفاظ بأصولهم الاحتياطية في أدوات عالية السيولة - بشكل أساسي الودائع المصرفية والأوراق المالية الحكومية قصيرة الأجل. القصد هو ضمان أن يتمكن حامل العملة المستقرة دائمًا من استردادها بقيمتها الاسمية. لكن عمليًا، تربط هذه القاعدة استقرار الأصل الرقمي بصحة طرف مصرفي واحد. إذا تعرض هذا البنك لضغوط، يمكن أن تهتز العملة المستقرة نفسها، مما يؤدي إلى موجة تدافع. حذرت كارليتي من أن الضغط على البنك سيصبح فورًا ضغطًا على العملة المستقرة، محولًا مشكلة مصرفية إلى مشكلة في سوق العملات الرقمية في دقائق.

هذا ليس سيناريو نظريًا. في مارس 2023، انهار بنك سيليكون فالي (SVB) بينما كان يحتفظ بحوالي 3.3 مليار دولار من الاحتياطيات التي تدعم عملة USDC التابعة لشركة سيركل، وهي ثاني أكبر عملة مستقرة في العالم. فقدت USDC ارتباطها بالدولار لفترة وجيزة، وتجمد سوق العملات الرقمية الأوسع حتى تدخل المنظمون الأمريكيون.

لماذا لا تستطيع أوروبا نسخ السيناريو الأمريكي

عندما فشل SVB وبنك سيغنتشر، استندت السلطات الأمريكية إلى استثناء المخاطر النظامية الذي سمح للمؤسسة الفيدرالية للتأمين على الودائع (FDIC) بضمان جميع الودائع في كلا المؤسستين - بما في ذلك حسابات الشركات التي تجاوزت الحد العادي البالغ 250,000 دولار بمليارات الدولارات. أوقف هذا الدعم الشامل التدافع واستقرت USDC بين ليلة وضحاها تقريبًا.

النقطة الأساسية لكارليتي هي أن الخطوة نفسها غير متاحة في أوروبا. الأسباب تتراكم بسرعة:

• تأمين الودائع محدود بـ 100,000 يورو لكل مودع في كل بنك. حسابات الاحتياطي بمليارات اليورو التي سيحتاجها مصدر العملة المستقرة لدى مقرض واحد تتجاوز هذا السقف بعدة مراتب، تاركة الجزء الأكبر من تلك الأموال بدون تأمين.
• تفتقر أوروبا إلى داعم فيدرالي واحد. القرار الأمريكي اتخذته خزانة واحدة، وبنك مركزي واحد، وهيئة تأمين ودائع واحدة. في الاتحاد الأوروبي، أي "ضمان شامل" مماثل سيتعين عليه التعامل مع قواعد المساعدات الحكومية الوطنية، والميزانيات الوطنية، وسلطات التسوية الوطنية المتعددة - متاهة سياسية وقانونية تجعل التحرك السريع في الأزمات أصعب بكثير.
• لا تحتوي MiCA على آلية ضمان نظامي. يفرض التنظيم التحالف بين شركات العملات الرقمية والبنوك لكنه يصمت عما يحدث إذا فشل البنك. صرحت كارليتي بصراحة أن "القرار نفسه لا يمكن اتخاذه بسهولة في أوروبا".

شرح 'الشكل المزدوج من الضعف'

صاغت كارليتي عبارة "شكل مزدوج من الضعف" لوصف تناقض دقيق:

1. تفرض MiCA تحالفًا هيكليًا وثيقًا بين مصدري العملات المستقرة والقطاع المصرفي من خلال اشتراط الاحتفاظ بالاحتياطيات كودائع مصرفية، ولكن
2. لا تملك السلطات الأوروبية أي سلطة موازية لتمديد التأمين ليشمل تلك الودائع المرتبطة بالعملات الرقمية أثناء الأزمة.

كما أخبرت الجمهور: "هذا يعني أننا نفرض تحالفًا معينًا لمزودي العملات المستقرة والعملات الرقمية مع القطاع المصرفي دون إمكانية تمديد التأمين بالطريقة نفسها، وهذا بالنسبة لي شكل مزدوج من الضعف."

تشخيصها هو أن التنظيم خلق رابط العدوى بينما حجب العلاج في الوقت نفسه. إنه عيب في التصميم يترك النظام أكثر ترابطًا في الأوقات الجيدة ولكن أكثر هشاشة في الأوقات العصيبة.

ما يقوله المنظمون بالفعل

لا يأتي التحذير في فراغ. كانت المؤسسات الأوروبية تفحص بالفعل العلاقة بين العملات الرقمية والبنوك من عدة زوايا.

• اعترف البنك المركزي الأوروبي بأن أحكام العملات المستقرة في MiCA تحتاج إلى معايرة دقيقة وضغط من أجل ضمانات لمنع خطر التدافع على الودائع الذي وصفته كارليتي بالضبط. وأشار مسؤولو الإشراف المصرفي في البنك المركزي الأوروبي إلى أن نقاط الضعف في إدارة الأصول والخصوم - وهي نفس السبب الجذري الذي أسقط SVB - يمكن أن توجد حتى عند تطبيق معايير بازل اسميًا، مما يؤكد أن التنظيم وحده لا يلغي الخطر.
• ناقش البرلمان الأوروبي إخفاقات البنوك الأمريكية عام 2023 وخلص إلى أنه بينما تواجه بنوك الاتحاد الأوروبي قواعد سيولة أقوى من نظيراتها الأمريكية متوسطة الحجم، فإن النمو السريع لودائع احتياطي العملات المستقرة داخل البنوك يخلق مخاطر تركيز جديدة لم تكن موجودة عندما كُتب سقف التأمين الحالي.

تشير هذه الاعترافات الرسمية مجتمعة إلى أن نقد كارليتي ليس حالة شاذة بل هو تحدي سياسة ملموس يتم الآن مناقشته في بروكسل وفرانكفورت.

الدرس المستفاد للأسواق وصناع السياسات

"الشكل المزدوج من الضعف" الذي وصفته كارليتي ليس حجة ضد تنظيم العملات الرقمية - فهي لم تدعُ إلى التراجع عن MiCA. إنها دعوة لإكمال المهمة. بنى التنظيم جسرًا بين العملات الرقمية والبنوك لجعل العملات المستقرة أكثر أمانًا؛ تحذيرها هو أن أوروبا لم تقم بعد ببناء حواجز الحماية للتعامل مع أزمة تنتقل عبر هذا الجسر نفسه. بدون آلية لدعم التعرضات الكبيرة للودائع غير المؤمنة المرتبطة باحتياطيات العملات المستقرة، يطلب الاتحاد الأوروبي من نظامه المصرفي امتصاص خطر لا يمكنه احتواؤه - فجوة أغلقتها أمريكا في عطلة نهاية أسبوع واحدة عام 2023، لكن أوروبا لا تستطيع إغلاقها اليوم.

عرضت كارليتي هذا الخطر في مؤتمر مصرفي عُقد في مدريد واستضافته كلية IESE لإدارة الأعمال، ومنذ ذلك الحين انتشر تحذيرها في الأوساط المالية والتنظيمية. الحجة واضحة من الناحية الفنية لكن لها تداعيات عميقة على كيفية تعامل أوروبا مع الصدمة التالية للعملات الرقمية والبنوك.

الثغرة التي بنتها MiCA في النظام

تصنف MiCA مصدري العملات المستقرة كمصدري رموز النقود الإلكترونية وتأمرهم بالاحتفاظ بأصولهم الاحتياطية في أدوات عالية السيولة - بشكل أساسي الودائع المصرفية والأوراق المالية الحكومية قصيرة الأجل. القصد هو ضمان أن يتمكن حامل العملة المستقرة دائمًا من استردادها بقيمتها الاسمية. لكن عمليًا، تربط هذه القاعدة استقرار الأصل الرقمي بصحة طرف مصرفي واحد. إذا تعرض هذا البنك لضغوط، يمكن أن تهتز العملة المستقرة نفسها، مما يؤدي إلى موجة تدافع. حذرت كارليتي من أن الضغط على البنك سيصبح فورًا ضغطًا على العملة المستقرة، محولًا مشكلة مصرفية إلى مشكلة في سوق العملات الرقمية في دقائق.

هذا ليس سيناريو نظريًا. في مارس 2023، انهار بنك سيليكون فالي (SVB) بينما كان يحتفظ بحوالي 3.3 مليار دولار من الاحتياطيات التي تدعم عملة USDC التابعة لشركة سيركل، وهي ثاني أكبر عملة مستقرة في العالم. فقدت USDC ارتباطها بالدولار لفترة وجيزة، وتجمد سوق العملات الرقمية الأوسع حتى تدخل المنظمون الأمريكيون.

لماذا لا تستطيع أوروبا نسخ السيناريو الأمريكي

عندما فشل SVB وبنك سيغنتشر، استندت السلطات الأمريكية إلى استثناء المخاطر النظامية الذي سمح للمؤسسة الفيدرالية للتأمين على الودائع (FDIC) بضمان جميع الودائع في كلا المؤسستين - بما في ذلك حسابات الشركات التي تجاوزت الحد العادي البالغ 250,000 دولار بمليارات الدولارات. أوقف هذا الدعم الشامل التدافع واستقرت USDC بين ليلة وضحاها تقريبًا.

النقطة الأساسية لكارليتي هي أن الخطوة نفسها غير متاحة في أوروبا. الأسباب تتراكم بسرعة:

• تأمين الودائع محدود بـ 100,000 يورو لكل مودع في كل بنك. حسابات الاحتياطي بمليارات اليورو التي سيحتاجها مصدر العملة المستقرة لدى مقرض واحد تتجاوز هذا السقف بعدة مراتب، تاركة الجزء الأكبر من تلك الأموال بدون تأمين.
• تفتقر أوروبا إلى داعم فيدرالي واحد. القرار الأمريكي اتخذته خزانة واحدة، وبنك مركزي واحد، وهيئة تأمين ودائع واحدة. في الاتحاد الأوروبي، أي "ضمان شامل" مماثل سيتعين عليه التعامل مع قواعد المساعدات الحكومية الوطنية، والميزانيات الوطنية، وسلطات التسوية الوطنية المتعددة - متاهة سياسية وقانونية تجعل التحرك السريع في الأزمات أصعب بكثير.
• لا تحتوي MiCA على آلية ضمان نظامي. يفرض التنظيم التحالف بين شركات العملات الرقمية والبنوك لكنه يصمت عما يحدث إذا فشل البنك. صرحت كارليتي بصراحة أن "القرار نفسه لا يمكن اتخاذه بسهولة في أوروبا".

شرح 'الشكل المزدوج من الضعف'

صاغت كارليتي عبارة "شكل مزدوج من الضعف" لوصف تناقض دقيق:

1. تفرض MiCA تحالفًا هيكليًا وثيقًا بين مصدري العملات المستقرة والقطاع المصرفي من خلال اشتراط الاحتفاظ بالاحتياطيات كودائع مصرفية، ولكن
2. لا تملك السلطات الأوروبية أي سلطة موازية لتمديد التأمين ليشمل تلك الودائع المرتبطة بالعملات الرقمية أثناء الأزمة.

كما أخبرت الجمهور: "هذا يعني أننا نفرض تحالفًا معينًا لمزودي العملات المستقرة والعملات الرقمية مع القطاع المصرفي دون إمكانية تمديد التأمين بالطريقة نفسها، وهذا بالنسبة لي شكل مزدوج من الضعف."

تشخيصها هو أن التنظيم خلق رابط العدوى بينما حجب العلاج في الوقت نفسه. إنه عيب في التصميم يترك النظام أكثر ترابطًا في الأوقات الجيدة ولكن أكثر هشاشة في الأوقات العصيبة.

ما يقوله المنظمون بالفعل

لا يأتي التحذير في فراغ. كانت المؤسسات الأوروبية تفحص بالفعل العلاقة بين العملات الرقمية والبنوك من عدة زوايا.

• اعترف البنك المركزي الأوروبي بأن أحكام العملات المستقرة في MiCA تحتاج إلى معايرة دقيقة وضغط من أجل ضمانات لمنع خطر التدافع على الودائع الذي وصفته كارليتي بالضبط. وأشار مسؤولو الإشراف المصرفي في البنك المركزي الأوروبي إلى أن نقاط الضعف في إدارة الأصول والخصوم - وهي نفس السبب الجذري الذي أسقط SVB - يمكن أن توجد حتى عند تطبيق معايير بازل اسميًا، مما يؤكد أن التنظيم وحده لا يلغي الخطر.
• ناقش البرلمان الأوروبي إخفاقات البنوك الأمريكية عام 2023 وخلص إلى أنه بينما تواجه بنوك الاتحاد الأوروبي قواعد سيولة أقوى من نظيراتها الأمريكية متوسطة الحجم، فإن النمو السريع لودائع احتياطي العملات المستقرة داخل البنوك يخلق مخاطر تركيز جديدة لم تكن موجودة عندما كُتب سقف التأمين الحالي.

تشير هذه الاعترافات الرسمية مجتمعة إلى أن نقد كارليتي ليس حالة شاذة بل هو تحدي سياسة ملموس يتم الآن مناقشته في بروكسل وفرانكفورت.

الدرس المستفاد للأسواق وصناع السياسات

"الشكل المزدوج من الضعف" الذي وصفته كارليتي ليس حجة ضد تنظيم العملات الرقمية - فهي لم تدعُ إلى التراجع عن MiCA. إنها دعوة لإكمال المهمة. بنى التنظيم جسرًا بين العملات الرقمية والبنوك لجعل العملات المستقرة أكثر أمانًا؛ تحذيرها هو أن أوروبا لم تقم بعد ببناء حواجز الحماية للتعامل مع أزمة تنتقل عبر هذا الجسر نفسه. بدون آلية لدعم التعرضات الكبيرة للودائع غير المؤمنة المرتبطة باحتياطيات العملات المستقرة، يطلب الاتحاد الأوروبي من نظامه المصرفي امتصاص خطر لا يمكنه احتواؤه - فجوة أغلقتها أمريكا في عطلة نهاية أسبوع واحدة عام 2023، لكن أوروبا لا تستطيع إغلاقها اليوم.