من التشكيك إلى الترويج للأسواق على السلسلة: كيف أعاد CZ تقييم ترميز الأصول الواقعية

لم يكن تحوّل Changpeng Zhao، المعروف باسم CZ، من التشكيك في ترميز الأصول الواقعية إلى دعمه تحولًا أيديولوجيًا بقدر ما كان إعادة تقييم عملية. ففي بداية عام 2025، كان السؤال هو: هل يؤدي وضع أصول مالية مألوفة على شبكة بلوك تشين إلى منفعة جديدة تبرر التعقيد الإضافي؟

لكن بحلول فعالية EASY Residency Demo Day التابعة لـ YZi Labs في بوتان، بدأت مؤشرات الاستخدام تمنحه إجابة أوضح. فقد أظهر نمو الأسهم المرمّزة، ولا سيما الطلب من مستخدمين خارج الولايات المتحدة للوصول إلى الأسهم الأمريكية، أن التقنية قد تحل مشكلة حقيقية في التوزيع والتسوية والوصول إلى الأسواق.

هذا لا يعني أن CZ يتوقع اختفاء البورصات أو شركات الوساطة أو أمناء الحفظ. الفكرة الأضيق هي أن البلوك تشين قد يجعل بعض المنتجات المالية أسهل في الوصول والنقل والدمج مع البرمجيات.

ما الذي غيّر موقف CZ؟

كان أقوى دليل على إعادة التقييم هو استخدام المنتج نفسه. أطلقت Binance منتج bStocks في 11 يونيو 2026، وقالت إن قيمته السوقية تجاوزت 500 مليون دولار في 29 يوليو، أي بعد أقل من سبعة أسابيع من إطلاقه. كما أفادت Binance بأن حجم التداول على السلسلة بلغ 7.4 مليارات دولار في يوليو، بما يعادل 85% من حجم تداول الأسهم المرمّزة على منصات التداول اللامركزي خلال الشهر، فيما وصل الحجم التراكمي إلى 8.7 مليارات دولار بحلول 29 يوليو. 4

وبحسب تقارير منفصلة استندت إلى بيانات Token Terminal، تجاوزت الأصول المدارة في bStocks حاجز 500 مليون دولار، بينما تخطى عدد حاملي المنتج 522 ألفًا بحلول منتصف أغسطس. 6 ولا تثبت هذه الأرقام أن الأسواق المرمّزة أصبحت ناضجة على نطاق واسع، لكنها تُظهر نوعًا من الإقبال الفعلي الذي يصعب تجاهله عند تقييم فكرة «الترميز من أجل الترميز».

وتبدو حالة الاستخدام أوضح بالنسبة إلى المستخدمين المؤهلين من خارج الولايات المتحدة الذين يريدون التعرض للأسهم الأمريكية. ففي هذه الحالة، لا يجعل الترميز السهم مختلفًا جوهريًا، بل يغيّر طريقة توزيعه ونقله وربطه بالتطبيقات المالية الرقمية.

المزايا التي يبرزها ترميز الأصول

يمكن للأصول المرمّزة أن تحسّن بعض جوانب تجربة الأسواق التقليدية:

• ساعات تشغيل أطول: تتيح أسواق البلوك تشين التداول والتحويل خارج الجلسات المحدودة للبورصات التقليدية.
• تسوية أسرع: قد تقلل التسوية على السلسلة بعض التأخيرات وخطوات المطابقة المرتبطة بالبنية المالية التقليدية.
• وحدات أصغر: يمكن تقسيم التمثيل الرقمي للأصل إلى حصص جزئية، ما يخفض الحد الأدنى اللازم للوصول إلى بعض الأصول.
• توزيع عالمي محتمل: يمكن إرسال الرمز عبر شبكة رقمية، لكن إتاحته الفعلية تظل مرتبطة بقوانين الأوراق المالية، والتحقق من الهوية، والقيود المحلية.
• قابلية البرمجة: يمكن استخدام الرموز كضمانات أو دمجها مع تطبيقات التمويل اللامركزي، بحسب الهيكل القانوني والتقني للمنتج.

لكن هذه مزايا محتملة للبنية التحتية، وليست فوائد مضمونة للمستثمر. وقد أشارت المنظمة الدولية لهيئات الأوراق المالية إلى مكاسب ممكنة تشمل التسوية الذرية، وتوزيع أرباح الأسهم والفوائد بسرعة أكبر، وتقليل بعض صعوبات الوصول إلى الأطراف أو العثور على السيولة، مع استمرار المخاوف المتعلقة بإمكانية الوصول والسيولة. 56

كيف يعمل bStocks وفق المعطيات المتاحة؟

تصف التقارير المقدمة bStocks بأنه منتج حفظ يمثل أسهمًا موجودة لدى أمين حفظ منظّم، وليس مجرد رهان اصطناعي على حركة سعر السهم. ولهذا التفصيل أهمية قانونية. فقد ميّز بيان هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية الصادر في يناير 2026 بين الأوراق المالية المرمّزة بنموذج الحفظ والنماذج الاصطناعية، موضحًا أن شبكة البلوك تشين قد تؤدي وظيفة سجل ملكية الأوراق المالية في نموذج المُصدر أو الوكيل. 18

ومع ذلك، فإن اسم الرمز وحده لا يحدد ما يملكه المستثمر قانونيًا. فالأهم هو معرفة ما إذا كانت الأسهم الأساسية محفوظة ومعزولة كما وُعد المستثمرون، وما إذا كان حاملو الرموز يملكون حقوقًا قابلة للإنفاذ، وكيف تُدار توزيعات الأرباح والتصويت وتقسيم الأسهم والاسترداد والإجراءات المرتبطة بالشركات.

إلى أي حجم وصل سوق الأصول الواقعية بنهاية أغسطس 2026؟

تعتمد الإجابة على مصدر البيانات وتعريفاته. فقد قدّر تقرير يستند إلى بيانات RWA.xyz قيمة الأصول الواقعية الموزعة بنحو 38.35 مليار دولار في 28 أغسطس، باستثناء العملات المستقرة. 41 في المقابل، وضع تقدير منفصل قائم على Dune قيمة الأصول الواقعية غير المستقرة عند نحو 31.5 مليار دولار في أغسطس. 37 ولا ينبغي جمع الرقمين، لأن لكل منهما منهجية تجميع وقواعد إدراج مختلفة.

وكانت الأسهم المرمّزة من أسرع القطاعات نموًا. فقد أظهرت تقارير مرتبطة ببيانات RWA.xyz أن قيمة الأسهم المرمّزة الموزعة على السلسلة بلغت نحو 2.54 مليار دولار، بينما تجاوز حجم التحويلات خلال 30 يومًا 29.5 مليار دولار، بزيادة تفوق 415%. 36 ولا ينبغي تفسير حجم التحويلات المرتفع على أنه يعادل القيمة السوقية أو يثبت وجود سيولة عميقة وقادرة على الصمود.

وبحسب بيانات الشبكات لدى RWA.xyz، بلغت القيم الموزعة غير المستقرة نحو 17.47 مليار دولار على Ethereum، و5.79 مليارات دولار على BNB Chain، و4.04 مليارات دولار على Solana في 26 أغسطس. 46 كما أظهر رصد منفصل بتاريخ 20 أغسطس أن إجمالي قيمة العملات المستقرة بلغ نحو 298.04 مليار دولار، وهو رقم يُعرض منفصلًا عن إجمالي الأصول الواقعية غير المستقرة. 47

ولا تقدم المصادر المتاحة رقمًا إجماليًا موثوقًا واحدًا لقيمة صناديق سندات الخزانة الأمريكية المرمّزة في 28 أغسطس. لكنها تشير إلى أن الفئة كانت كبيرة؛ إذ أظهرت لوحة الخزانة لدى RWA.xyz قيمة تقارب 2.9 مليار دولار لمنصة Circle ونحو 2.7 مليار دولار لـ Ondo في 27 أغسطس، إلى جانب مُصدرين ومنتجات أخرى. 45 كما لا تكفي المصادر لتثبيت عدد نهائي لكل الأسهم وصناديق المؤشرات المتداولة المتاحة عبر Ondo، لذلك لا ينبغي تقديم هذا الرقم باعتباره حقيقة محسومة.

ما الذي يحدّ من هذا النمو؟

التنظيم لا يتغير لمجرد تغيير التقنية

لا يخلق الترميز ثغرة تنظيمية. فقد أوضح بيان هيئة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية الصادر في 28 يناير أن نقل سجل المالكين الأساسي إلى شبكة للعملات المشفرة يغيّر تقنية حفظ السجلات، لا الطبيعة القانونية للأصل. ولذلك قد تظل متطلبات التسجيل والإفصاح والحفظ ووظيفة وكيل التحويل ومنصات التداول، فضلًا عن قواعد اعرف عميلك ومكافحة غسل الأموال وحماية المستثمر، سارية. 18

الحفظ والملكية القانونية في صميم المسألة

يحتاج السوق إلى إجابات واضحة عن الجهة التي تحتفظ بالأصل الأساسي، والجهة القادرة على إصدار الرمز واسترداده، وما يحدث إذا تعثر المُصدر أو أمين الحفظ أو مقدم الخدمة. فسرعة التحويل على البلوك تشين لا تكفي إذا كان حق حامل الرمز في الأصل الأساسي غير واضح أو غير قابل للإنفاذ.

حجم التداول لا يساوي السيولة

قد تسجل الأسواق المرمّزة أرقام تحويل لافتة، مع اعتمادها في الواقع على عدد محدود من المنصات أو صانعي السوق أو مجمعات السيولة. كما تظل مخاطر تجزؤ السيولة بين الشبكات، وفشل مصادر الأسعار، وثغرات العقود الذكية، وانحراف سعر الرمز عن سعر الأصل الأساسي قائمة.

الوصول «العالمي» مشروط

قد يكون طلب المستخدمين من خارج الولايات المتحدة حالة استخدام قوية، لكنه يخلق في الوقت نفسه أصعب الأسئلة المتعلقة بالامتثال. فقواعد الأهلية، وتحديد المناطق الجغرافية، والضرائب، وقيود الأوراق المالية، وضوابط الصرف المحلية، قد تحدد من يستطيع شراء الرمز أو الاحتفاظ به أو نقله.

ما التطورات التي قد توضح موقف هيئة الأوراق المالية والبورصات؟

في ديسمبر 2025، تناول موظفو قسم التداول والأسواق في هيئة الأوراق المالية والبورصات كيفية تطبيق متطلبات حيازة أصول العملاء على الأوراق المالية الرقمية المدفوعة بالكامل وأوراق هامش الزيادة، وهي مسألة ترتبط مباشرة بترتيبات حفظ الأصول لدى شركات الوساطة. 19

وفي يناير 2026، أصدرت فرق من أقسام تمويل الشركات وإدارة الاستثمار والتداول والأسواق بيانًا مشتركًا حول معاملة الأوراق المالية المرمّزة بموجب قوانين الأوراق المالية الفيدرالية. 18

وتتمثل الخطوة المتبقية في توفير وضوح تشغيلي أكبر: كيف يمكن لشركات الوساطة ووكلاء التحويل وأمناء الحفظ وأنظمة التداول البديلة وغيرها من منصات السوق دعم الإصدار والتداول الثانوي على السلسلة بصورة متوافقة مع القواعد. وتشير مواد هيئة الأوراق المالية والبورصات المتعلقة بسياسات العملات المشفرة إلى استمرار العمل على المعاملة التنظيمية والبنية التحتية اللازمة للأسواق المتوافقة على السلسلة. 17

لماذا وضع CZ الأصول الواقعية إلى جانب منصات العقود الدائمة ووكلاء الذكاء الاصطناعي؟

ينظر CZ إلى الأصول الواقعية، ومنصات التداول اللامركزي للعقود الدائمة، ووكلاء الذكاء الاصطناعي باعتبارها طرقًا مختلفة لنشاط جديد في قطاع العملات المشفرة. فالأصول الواقعية تنقل الوصول إلى الأسواق المالية والضمانات إلى السلسلة، بينما تستهدف منصات العقود الدائمة سيولة المشتقات اللامركزية، وقد يصبح وكلاء الذكاء الاصطناعي مستخدمين مستقلين للخدمات القائمة على البلوك تشين.

ويساعد هذا التصنيف على فهم سبب دعمه للترميز من دون اعتباره الاتجاه الوحيد أو المهيمن على القطاع. فقد أظهر المجال تبنيًا ملموسًا، خصوصًا في الأسهم المرمّزة، لكن نجاحه طويل الأمد سيعتمد على ملكية قابلة للإنفاذ، وتوزيع متوافق مع القواعد، وحفظ موثوق، وسيولة مستدامة، وتطبيقات تتجاوز مجرد إعادة تمثيل أصل قائم على دفتر أستاذ جديد.